Los tres gigantes de NeoCloud: NBIS, IREN, CRWV, ¿cuál tiene más valor de inversión?

Question

Organización y compilación: Deep潮 TechFlow

Invitado: Nate（Director de Endicott Invests）

Presentador: Steven Fiorillo

Título original: La discusión de Neocloud con Nate Endicott: NBIS, IREN, CRWV

Fuente del podcast: Steven Fiorillo

Fecha de emisión: 24 de mayo de 2026

Introducción editorial

Nebius, CoreWeave, IRON, estas tres empresas de «nube nueva» (NeoCloud) probablemente sean los eslabones más seguros y menos valorados en la cadena de potencia de GPU de Nvidia en la actualidad. En esta edición, contamos con Nate, de Endicott Invests, quien desglosa sistemáticamente los modelos comerciales, estructuras de deuda, perfiles de clientes y diferencias en el ADN del equipo de estas tres compañías.

La opinión central de Nate es que la escasez de capacidad de cálculo durará al menos de 3 a 5 años, los grandes proveedores de nube no podrán construir sus propios centros de datos físicamente a tiempo, y NeoCloud no es un sustituto, sino una necesidad complementaria. Él proyecta que los ingresos de Nebius para 2030 alcanzarán 5 GW × 10 USD/MW = 50 mil millones de dólares (valor de mercado actual), casi 14 veces el consenso de Wall Street de 3.677 millones de dólares.

Una señal aún más importante es que Nebius aumentó los precios de H100 / B200 en un 30%—70% desde el 1 de junio, lo que implica que la narrativa de depreciación rápida de GPU y presión en márgenes de beneficio está siendo refutada por la realidad.

Citas destacadas

Juicio sobre el espacio y el ciclo

「Nunca había sido tan optimista como ahora. La penetración de IA ahora es comparable a la de Internet en 1996, cuando las grandes empresas todavía estaban haciendo «páginas web», esos pequeños juguetes; 20 años después, todas las empresas tendrán su sitio web. Lo mismo con IA, estamos en la esquina inferior izquierda de la curva en S.」

「Todos quieren saber cómo será el modo de mantenimiento. Te digo, será como Microsoft, Amazon y Google, que capitalizan para mantener su tamaño actual, mientras que las demás empresas aumentan gastos en infraestructura.」

「TSMC no aumentará su inversión en capital por un ciclo de prosperidad de uno o dos años, Micron tampoco. Tienen la mejor visibilidad del ciclo, y su expansión indica que no es un ciclo corto.」

Diferencias entre las tres NeoCloud

「CoreWeave es el OG más antiguo, empezó en 2017 minando Ethereum, y tras el colapso de 2018, se orientó a proveer potencia a Microsoft y a OpenAI en sus primeras etapas. Actualmente, activa más de 1 GW, enfocado en entrenamiento, por eso tiene el precio y los ingresos más altos.」

「IRON empezó como minero de Bitcoin, y a principios del año pasado se transformó en proveedor de GPU. Su ventaja competitiva son la tierra y la electricidad; ya tiene 4.5 GW firmados en electricidad, siendo la mayor de las tres, pero solo tiene un gran cliente, Microsoft, y la segunda gran orden aún no aparece, lo cual es muy inusual.」

「Nebius está en medio, y es el único que apuesta por la pila de software. Arkady ha mencionado públicamente varias veces que quiere ser el cuarto gran proveedor de nube a escala masiva, y recientemente adquirió Egen AI y Clarif AI para fortalecer su plataforma de inferencia basada en tokens.」

Equipo y historia de Nebius

「Valoro mucho al equipo. Los fundadores de IRON son dos exventas australianos, el fundador de CoreWeave tiene un perfil técnico promedio, y Nebius cuenta con un equipo de ingenieros que han trabajado juntos 20 años, y su CEO es matemático. Este ADN determina la cultura y la orientación del producto.」

Ventaja competitiva, poder de fijación de precios y márgenes

「En el último informe trimestral de Nebius, dijeron que cada GPU tiene cuatro clientes compitiendo por ella. Desde el 1 de junio, H100 y B200 aumentaron sus precios en un 30—70% para nuevos clientes, trasladando el costo de la depreciación de memoria y GPU directamente a los usuarios finales, lo que en realidad mejora su margen bruto.」

「Su ciclo de depreciación de GPU es de 5 años. El H100 / B100 ya lleva casi 5 años en servicio, pero sus precios siguen subiendo, y tras la depreciación, cualquier aumento de precio representa un 100% de margen neto, lo cual es muy rentable.」

「Los hyperscalers no pueden simplemente copiar NeoCloud. AWS diseña sus centros para servicios en la nube de baja intensidad, con diferentes configuraciones de rack, enfriamiento y red, y no pueden apagar sus servicios en la nube de un día para otro y reemplazarlos por cargas de trabajo de IA.」

Fuentes de crecimiento futuro y metodología

「Nebius reveló en el último trimestre que los contratos con clientes, excluyendo Microsoft y Meta, crecieron 3.5 veces respecto al trimestre anterior. Esto indica que las medianas empresas fuera de los hyperscalers ya están comprando potencia a gran escala, y el mercado se enfoca en los gigantes, ignorando la segunda ola de demanda.」

「Una fórmula aproximada para estimar los ingresos de Neocloud es: 1 MW = 10 millones de dólares en ingresos anuales. Nebius proyecta llegar a 5 GW en 2030, lo que equivale a 50 mil millones de dólares en ingresos.」

「Nebius también tiene cuatro subsidiarias que aportan valor adicional: ClickHouse (plataforma de análisis y etiquetado de datos, valor estimado en 42 mil millones de dólares, con una participación del 25%), Avride (robots de entrega autónoma, valor estimado entre 50 y 80 millones de dólares, con una participación del 83%), TripleTen y Toloka. Estas representan el valor agregado de las divisiones y sirven como garantía para deuda barata.」

Oportunidades secundarias: capa de red

「La señal más subestimada en los últimos resultados de Nvidia fue el rendimiento superior de su negocio de redes. Sin infraestructura, no hay firewall, switches ni puntos de acceso inalámbrico (WAP). Arista Networks es un activo puro de red, mientras que Cisco obtiene entre el 42% y el 44% de sus ingresos de servicios y seguridad (tras adquirir Splunk), y ambas opciones son viables.」

Steve: ¿Deberíamos empezar explicando qué es una GPU?

Nate: Quiero que, con mi posición en Nvidia, al menos sepamos qué es una GPU. Me preguntan mucho cómo elegir entre CoreWeave y Nebius, y mi respuesta estándar es que invierto en Nebius porque no estoy seguro de quién ganará, pero prefiero su estructura financiera, especialmente su deuda.」

Steve: Yo confieso que tengo Nebius, y no CoreWeave ni IRON. Quiero aprender más de ti. Mi lógica inicial era simple: la capacidad de cálculo es insuficiente, y con RPO (obligaciones pendientes de cumplimiento) tan grandes, seguramente AWS, Google Cloud, Azure y Oracle necesitan externalizar; Nebius también tiene grandes contratos acumulados, aunque no tan grandes como los de los gigantes, ya son considerables. Al revisar su balance, creo que Nebius es mucho mejor que CoreWeave, y también considero el crecimiento a largo plazo. Por favor, analiza cada una.」

Nate: Primero, confieso que prefiero Nebius, con una posición superior al 50%. Mi estilo de inversión es muy concentrado; en su momento, aposté por Palantir con ese mismo estilo. Pero en general, creo que cada una ganará porque la demanda y los cuellos de botella en cálculo están claros. Inicialmente, veía a Nebius como una inversión a 12—24 meses, pero tras casi un año, la he convertido en una inversión a 3—5—10 años, porque mi comprensión de la escala de demanda de cálculo se ha ido renovando constantemente.」

NeoCloud es un proveedor especializado que se sitúa entre los hyperscalers (AWS, GCP, Azure, Oracle) y los clientes corporativos o de laboratorio, que necesitan GPU en la nube. La razón fundamental de su existencia es que los hyperscalers no pueden construir centros de datos, enfriamiento, redes y clústeres de GPU a tiempo. CoreWeave es el OG, empezó en 2017 minando Ethereum, y tras el colapso de 2018, se orientó a proveer potencia a Microsoft y OpenAI en sus primeras etapas. IRON también empezó como minero de Bitcoin, y a principios del año pasado se transformó en proveedor de GPU. Nebius, la explicaré más adelante, tiene una profundidad técnica sorprendente. Además, hay otros jugadores más pequeños como Cipher, WULF y Galaxy, con valor de mercado muy reducido; las tres principales son las que dominan.」

Me interesa especialmente Nebius porque valoro mucho al equipo. Arkady, su CEO, es matemático. En 1993, en Rusia, fundó Yandex, incluso antes que Google. En 2003, Google ofreció 130 millones de dólares por adquirirlo, pero Arkady rechazó, y en ese mismo año salió a bolsa con una valoración de 8 mil millones de dólares. En 2022, alcanzó un valor de mercado de hasta 30 mil millones. Esta experiencia demuestra que Arkady es un líder serio y visionario, además de un matemático de élite. Yandex creció entre 2003 y 2022 hasta convertirse en la versión rusa de Google, con búsquedas, conducción autónoma y otros negocios, además de construir un centro de datos en Finlandia, que empezó a operar alrededor de 2012—2013. Cuando estalló la guerra entre Rusia y Ucrania en 2022, Arkady y toda la compañía se posicionaron en contra, vendieron activos en Rusia y se mudaron a los EE. UU., listándose en NASDAQ. Toda la empresa y el equipo de ingenieros se trasladaron a los Países Bajos. Por eso, en el gráfico de Nebius hay una pausa de unos años, que corresponde a su salida del mercado. Invertir en Nebius es como apostar por un matemático que dijo «no» a Google y a su país, y que se mudó a otro país para cotizar. Todos los ingenieros se mudaron con sus familias, y esa cultura y misión también son aspectos que valoré en Palantir.」

Steve: No conocía esa historia. Yo me centro en GPU, resultados financieros, balances, EPS futuros y crecimiento de ingresos. CoreWeave parece interesante, pero me desagrada su acumulación de deuda. Con mi visión del ciclo de IA en constante cambio, ahora estoy considerando invertir en las tres.」

Nate: La razón por la que comparto el contexto es porque la mayoría no lo sabe. Vendieron activos en Rusia por unos 55—60 millones de dólares, y con ese dinero construyeron un nuevo centro de datos a finales de 2024.」

Steve: ¿Cuáles son las principales diferencias entre las tres?」

Nate: En tres dimensiones. CoreWeave fue la primera en entrar, tiene la mayor potencia activa y mayores ingresos, enfocado en entrenamiento (training), y realiza tareas como GPT-5 de OpenAI. IRON está en un punto intermedio, entre entrenamiento y inferencia. Nebius se centra en inferencia, que es más sostenible y con precios unitarios más altos, por eso CoreWeave puede cobrar más.」

En términos de escala eléctrica, CoreWeave tiene más de 1 GW activado; IRON tiene 4.5 GW, con la mayor ventaja en tierra y electricidad, pero extrañamente solo tiene un gran cliente, Microsoft, y aún no aparece la segunda gran orden, lo cual es muy raro. Las tres tienen contratos con Microsoft. CoreWeave también trabaja con OpenAI, Nebius con Meta, y IRON solo con Microsoft. Para los inversores en IRON, el próximo contrato será un catalizador clave, y cuanto más se retrase, más extraño será.」

En cuanto a diferenciación, CoreWeave tiene certificación ClusterMAX Platinum y escala; IRON se apoya en energía renovable barata y en integración vertical (tierra y electricidad propias); Nebius apuesta por la pila de software, y su plataforma de inferencia basada en tokens es su núcleo. Recientemente, adquirieron Egen AI y Clarif AI, empresas de optimización de tokens y modelos, para avanzar en la dirección de hyperscalers. Arkady ha reiterado varias veces que quiere ser la «cuarta gran hyperscaler», y en realidad, sería la quinta si contamos a Oracle.」

Nebius reveló en el último trimestre que los ingresos por contratos, excluyendo Microsoft y Meta, crecieron 3.5 veces respecto al trimestre anterior, lo cual es una señal muy optimista. La razón es que, a medida que bajamos en la cadena de valor, los clientes necesitan más software, y los márgenes son mayores. Los contratos con Microsoft y Meta son con infraestructura básica, mientras que los clientes de nivel medio requieren software, lo que da mayor elasticidad en beneficios para Nebius.」

Nebius también tiene cuatro subsidiarias que aportan valor: ClickHouse (plataforma de análisis y etiquetado de datos, valor estimado en 42 mil millones de dólares, con una participación del 25%), Avride (robots de entrega autónoma, valor estimado entre 50 y 80 millones de dólares, con una participación del 83%), TripleTen (plataforma educativa) y Toloka (etiquetado de datos). Estas contribuyen al valor total y ofrecen opciones adicionales de inversión. Por eso, la valoración de Nebius se basa en su negocio principal de GPU en la nube más el valor de sus subsidiarias. CoreWeave solo tiene su capacidad de cálculo principal; IRON, aunque en una etapa inicial, tiene la mayor tierra y electricidad bloqueadas, y sus ingresos en IA en la nube son de unos 20 a 30 millones de dólares. Nebius, en medio, genera más ingresos que IRON, pero requiere seguir construyendo infraestructura, con permisos en New Jersey y Pennsylvania que son complicados y altos costos de capital.」

Steve: Acabamos de revisar todos los informes financieros, incluyendo los de Nvidia de hace dos días, y los de hyperscalers (excepto Oracle). Con las palabras de Jensen Huang, los datos de Nvidia, la memoria (Micron, SanDisk) y TSMC, ¿cómo interpretas estos datos en relación con NeoCloud?」

Nate: Nunca había sido tan optimista. Nuestro uso de IA todavía está en una etapa muy temprana. Cada empresa tendrá su sitio web en 20 años, y la IA seguirá ese camino. Ahora estamos en la fase inicial de adopción, similar a 1996 con Internet. Además, con robots y conducción autónoma, estamos en la esquina inferior izquierda de la curva en S. Creo que NeoCloud tendrá un crecimiento explosivo en los próximos 3 años, con GPU puede multiplicar por 10, porque los clientes solo quieren potencia. En 5 años, llegará la etapa en que la pila de software y la calidad del servicio decidirán quién gana, y la estrategia de Nebius en software está preparada para esa fase.」

En cuanto a la subida de precios de memoria y GPU, Nebius anunció ayer que aumentó en un 30%—70% los precios de H100 y B200 para nuevos clientes desde el 1 de junio, trasladando los costos de depreciación a los usuarios, y en realidad mejorando su margen bruto. Nebius proyecta un margen EBIT del 15—20% en el medio plazo, y un EBITDA del 40% para fin de año. No me fijo mucho en EBITDA, pero el EBIT, que es el margen operativo, es un dato útil.」

Steve: Todas las señales apuntan a que la capacidad de cálculo, tanto en CPU como en GPU, es insuficiente. La mayor visibilidad la tienen TSMC y Micron, que fabrican memoria y chips. TSMC tiene como principales clientes a Nvidia, y Nvidia a Microsoft, Amazon, Alphabet y Oracle. La expansión de capital de TSMC este año no es para un ciclo de uno o dos años, y lo mismo Micron. Si están ampliando, significa que mi análisis anterior fue incorrecto. He ajustado mi objetivo para el ciclo de IA varias veces, y ahora estoy en la tercera. Cuando salió ChatGPT, estimé que Nvidia tardaría 18—24 meses en escalar, y hace un año y medio lo ajusté a 24—36 meses. Ahora me pregunto si esto se desacelerará antes de 2030. No tengo certeza. Alphabet anunció que invertirá 190 mil millones de dólares en capital en 2023, y seguirá invirtiendo más en 2024 y 2028.」

Nate: Coincido contigo. Inicialmente, veía a Nebius como una inversión a corto plazo, pero a medida que profundizo en el mercado y en los datos de inversión en capital, y en cómo cambian las conversaciones, ahora creo que la próxima ola será para toda la lista Fortune 500 y S&P 2000, donde cada empresa mediana dirá «yo también necesito potencia, también necesito entrenamiento de agentes». Esa es la verdadera fase inicial. Nebius ya trabaja con Shopify, Cloudflare y CrowdStrike. La próxima etapa será que «cada empresa necesita potencia», como si todos tuvieran que tener su propia web. Los ejecutivos y vicepresidentes ahora piensan en dejar que los gigantes gasten unos cientos de millones en probar qué funciona, y luego seguirán. La aceleración del crecimiento de contratos no hyperscaler de Nebius, 3.5 veces en un trimestre, es una señal clara.」

Steve: Antes, usaba el modelo de ciclos de RAM para entender GPU, pero ahora creo que esto no se detendrá, ni en memoria ni en capacidad de cálculo, ni en inversión de capital. Los gigantes no seguirán duplicando o creciendo un 50—60% cada año, pero un crecimiento del 10—20% anual es totalmente posible. Sumando los datos de Nvidia y la economía de tokens, debo creer que CoreWeave, Nebius y IRON seguirán expandiéndose significativamente en ingresos.」

Nate: Hay una fórmula sencilla para convertir capacidad de cálculo: 1 MW = 10 millones de dólares en ingresos anuales, 100 MW = 1,000 millones de dólares. La infraestructura básica es más barata, pero los costos varían. La proyección de Nebius para 2030 es de 5 GW, lo que equivale a 50 mil millones de dólares en ingresos. Aunque el consenso de analistas estima 3.677 millones de dólares, en comparación con unos 500 millones de dólares en 2022, esto representa un crecimiento de 10 veces en 5 años. La expectativa del mercado para el próximo año es de un crecimiento del 550%, y en el siguiente, del 219%, según 17 analistas. CoreWeave también tiene cifras similares: 147%, 97%, 58%, con valores que alcanzan los miles de millones de dólares.」

Sobre la narrativa bajista de depreciación de GPU, el último informe de Nebius aclaró que cada GPU tiene cuatro clientes compitiendo por ella.」

Steve: Tengo una teoría original. Jensen Huang dijo en una conferencia que muchos clientes todavía usan GPU H100 de hace cinco o seis años. Creo que, tras que hyperscalers obtengan la nueva generación Vera Rubin, alquilarán las GPU viejas en lugar de desecharlas. Nebius y CoreWeave harán lo mismo. Estas capacidades eventualmente llegarán a empresas como Coca-Cola y Walmart, que no son tecnológicas.」

Nate: Buena observación. La depreciación de Nebius es de 5 años. El H100 / B100 ya lleva casi 5 años en uso, pero sus precios siguen subiendo, y tras la depreciación, cualquier aumento de precio será un 100% de margen neto.」

Steve: ¿Cuál es el mayor malentendido en este sector?」

Nate: 「Que los hyperscalers pueden copiar NeoCloud.」 AWS fue diseñado en los primeros años 2000 para servicios en la nube de baja intensidad, con requisitos diferentes en disipación de calor, red y configuración de racks, y no pueden simplemente apagar sus servicios y reemplazarlos por cargas de IA de un día para otro. Necesitan reconfigurar sus racks para soportar mayor calor y carga. Nebius, CoreWeave e IRON están diseñados desde cero para la próxima generación de cargas de trabajo de IA. Los hyperscalers tienen experiencia y capital, pero no pueden copiar fácilmente. Esa es la mayor confusión. La segunda es la idea de Michael Burry de que las GPU pronto quedarán obsoletas, que ya ha sido refutada por el mercado y la realidad, como lo demuestra el aumento de precios de Nebius en un 30%. Los gigantes seguramente entrarán en competencia, pero en los próximos 3 años esto no será crucial. En 5 años, la pila de software y los servicios serán la clave, y por eso apoyo la estrategia de Nebius en software. En los próximos 3 años, comprar una NeoCloud será una apuesta segura para superar al mercado.」

Steve: ¿Cuál de las tres tiene más posibilidades de ganar? Considerando la superposición de clientes.」

Nate: A largo plazo, en 5 años, Nebius. Los fundadores de IRON son dos exventas australianos, el equipo de CoreWeave tiene un perfil técnico promedio, y Nebius cuenta con un equipo de ingenieros que han trabajado juntos 20 años, y su CEO es matemático. Este ADN determina la cultura y la dirección del producto. Pero lo más probable es que el mercado quede dividido en un 40/40/20 entre AWS, GCP y Azure. A corto plazo, en 2 años, CoreWeave liderará por su certificación Platinum y su RPO cercano a 1000 mil millones de dólares. Nebius tiene unos 400 millones, y IRON, no tengo cifras exactas. Además, hay diferencias estructurales: IRON opera con centros propios y tiene una infraestructura más débil; CoreWeave usa colocation, compartiendo centros con varias empresas, lo que afecta su margen; Nebius combina centros propios y colocation. Nebius proyecta que en 2030, el 75% de su infraestructura será propia, eliminando en parte la ventaja de IRON, pero manteniendo márgenes. Recientemente, IRON tiene ventajas en tierra y electricidad, pero en 5—10 años, Nebius será la más fuerte.」

Steve: ¿Solo una puede ganar, o las tres podrán seguir creciendo en ingresos y EPS?」

Nate: Las tres seguirán creciendo. En el futuro previsible hasta 2030, todos tienen buenas perspectivas. Después de esa fecha, quizás el optimismo aumente, cuando el mundo entienda cómo usar la IA. Las tres ganarán, y también las pequeñas como Cipher, WULF y Galaxy.」

Steve: La última pregunta: además del cálculo, ¿dónde estará la próxima oportunidad?」

Nate: La señal más clara en los resultados de Nvidia fue el rendimiento superior de su negocio de redes. Sin infraestructura, no hay firewall, switches ni puntos de acceso inalámbrico (WAP). Arista Networks es un activo puro de red, y Cisco obtiene entre el 42% y el 44% de sus ingresos de servicios y seguridad (tras adquirir Splunk). Ambas opciones son viables.」

Steve: ¿Deberíamos empezar explicando qué es una GPU?」

Nate: Quiero que, con mi posición en Nvidia, al menos sepamos qué es una GPU. Me preguntan mucho cómo elegir entre CoreWeave y Nebius, y mi respuesta estándar es que invierto en Nebius porque no estoy seguro de quién ganará, pero prefiero su estructura financiera, especialmente su deuda.」

Steve: Yo confieso que tengo Nebius, y no CoreWeave ni IRON. Quiero aprender más de ti. Mi lógica inicial era simple: la capacidad de cálculo es insuficiente, y con RPO tan grande, seguramente AWS, Google Cloud, Azure y Oracle necesitan externalizar; Nebius también tiene grandes contratos acumulados, aunque no tan grandes como los de los gigantes, ya son considerables. Al revisar su balance, creo que Nebius es mucho mejor que CoreWeave, y también considero el crecimiento a largo plazo. Por favor, analiza cada una.」