Siete semanas captando 1,3 mil millones, pero el peso de SpaceX se reduce a la mitad: la trampa de dilución del ETF de la NASA

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Autor: Deep潮 TechFlow

El 20 de mayo, en la página oficial de la SEC se publicó el folleto de oferta pública de SpaceX S-1. Al día siguiente, un fondo llamado "NASA" recaudó 375 millones de dólares en un solo día, y su AUM se triplicó en una semana. Y hace siete semanas, este fondo acababa de nacer.

Después de siete semanas, ya es el ETF temático de espacio más grande del mundo, dejando muy atrás al veterano UFO, que lleva siete años en marcha. En esas siete semanas, recaudó más dinero que UFO en sus siete años de existencia.

Todos los que entraron en NASA querían comprar SpaceX. Pero la cantidad de SpaceX que realmente lograron comprar, cada vez es menor.

¿A dónde fue el dinero?

La carta de presentación del ETF NASA es "el único ETF de espacio puro que posee SpaceX en todo el mercado". Hasta el 21 de mayo, NASA poseía indirectamente 232,000 acciones equivalentes de SpaceX a través de un SPV, con un valor en libros de 147.4 millones de dólares, lo que corresponde a una valoración implícita de aproximadamente 1.51 billones de dólares.

Los números parecen sólidos. Pero hay un detalle que los inversores minoristas ni siquiera notarían. Según ETF.com, una semana antes, la posición de NASA en SpaceX representaba aún el 10.3%. Una semana después, se diluyó hasta el 4.6%.

Debido a que el dinero de suscripciones llega demasiado rápido, los gestores del fondo no tienen tiempo de adquirir en el mercado secundario las acciones de SpaceX. Gran parte del dinero nuevo se ve obligado a comprar acciones de espacio en el mercado abierto, lo que diluye la participación de SpaceX que los inversores originalmente querían comprar.

Los inversores minoristas que entran con la intención de comprar SpaceX, acaban comprando en su lugar acciones de Rocket Lab, AST SpaceMobile y otros activos.

Y lo más sutil es el mecanismo de valoración. La posición del SPV solo se actualiza cuando Tema realiza operaciones de trading. En otras palabras, sin importar cómo fluctúe la cotización de SpaceX en el mercado secundario, la parte que NASA posee en libros permanece inalterada.

Este esquema no importa en un mercado alcista. Pero si la cotización se desploma tras la salida a bolsa, esa parte del SPV "reaccionará con un retraso casi perverso". Y ni hablar de que este SPV tendrá que bloquearse durante seis meses tras la IPO de SpaceX. Si la cotización se desploma en la apertura, los minoristas podrán salir, pero el SPV no.

El ETF cobra una comisión de gestión del 0.87% anual, pero el 65% del rendimiento aparente proviene de activos como Rocket Lab y Machines Intuitivas, que ya estaban en auge. ¿SpaceX? En realidad, no ha contribuido mucho.

El núcleo actual de NASA es un fondo temático que usa SpaceX como cebo, y que en realidad está lleno de pequeñas acciones del sector espacial. El sabor del cebo es importante, pero en el plato hay otros peces.

Valoración invertida

Muchos no saben que algunos de los principales activos en este sector ya han experimentado una subida previa.

Rocket Lab subió un 357% en los últimos 12 meses; Planet Labs, un 979%; LUNR, un 212%. ARKX subió un 62% en un año, ROKT, un 75%. SpaceX solo ha encendido la chispa de un material ya en combustión.

Al analizar estos números, surge la pregunta. Planet Labs subió un 979% en un año, pero su negocio principal es vender datos de imágenes satelitales. ¿Su fundamentación justifica una valoración casi 10 veces superior?

En 2019, se lanzaron 102 satélites en órbita en todo el mundo, y en 2025 se prevé que sean 342, el doble del pico de la carrera espacial en 1967. Según Grand View Research, la escala de la industria espacial global alcanzará los 466 mil millones de dólares en 2024 y crecerá a 769 mil millones en 2030.

Pero la cuestión es, si la industria pasa de 466 mil millones a 769 mil millones, ¿por qué esa expansión se refleja en un aumento de 10 veces en el mercado secundario?

Este es un escenario clásico de valoración invertida. Los fundamentos crecen linealmente, el precio de las acciones crece exponencialmente, y la diferencia se cubre con una "prima narrativa". Y la única fuente de esa prima narrativa es que SpaceX está a punto de salir a bolsa.

¿Pero qué están comprando realmente los que se hacen cargo?

Volviendo a SpaceX en sí.

Los ingresos en 2024 serán de 18.67 mil millones de dólares, frente a 10.3 mil millones en 2023. Pero en 2024, las pérdidas alcanzarán los 4.59 mil millones, en comparación con un beneficio de 791 millones en 2023, pasando de ganancias a pérdidas.

El informe de CNN dice que el año pasado SpaceX perdió casi 5 mil millones, debido a que su división de IA gastó mucho dinero en construir centros de datos.

En el folleto de oferta, SpaceX revela que xAI ya se ha integrado en SpaceX, y que X (antes Twitter) también está incluido. Esta llamada "IPO espacial" en realidad es una gran consolidación de todos los activos de Musk. Además, el folleto revela que Musk controla el 85% del poder de voto, y que nadie puede removerlo a menos que él mismo vote para hacerlo.

La valoración de SpaceX en 1.75 billones de dólares corresponde a una narrativa de "espacio + IA + internet satelital + redes sociales". Cuanto mayor sea la narrativa, más virtual será el precio.

Pero el mercado secundario no se preocupa por estas cosas. Lo que le importa es que todos están compitiendo por subir a bordo, así que yo también debo hacerlo.

Al final, los que más ganan no son los accionistas minoritarios de SpaceX, porque todavía no han subido a bordo; ni los inversores en ETF que entraron en NASA, porque su participación en SpaceX se está diluyendo.

Los que más ganan son los emisores de ETF. La tasa de NASA es del 0.87%, la tercera más alta entre fondos similares. Con 1.3 mil millones de dólares en AUM, eso significa unos 11 millones de dólares anuales en ingresos por gestión.

Emitir ETF es similar a emitir tokens. Necesitas una historia, un momento y un referente que parezca razonable. SpaceX ofrece los tres.

Antes de la IPO

El 12 de junio, se espera que SpaceX cotice en Nasdaq con el código SPCX. La colocación será liderada por las principales firmas de inversión globales, con una recaudación de entre 40 y 80 mil millones de dólares, superando ampliamente el récord de Aramco en 2020.

Será la mayor IPO de la historia humana.

Si en el primer día la cotización se desploma, los inversores en ETF que siguieron la historia de SpaceX verán que su posición en el SPV sigue reflejada a los precios de hace meses, sin poder vender ni salir inmediatamente.

Si en cambio la cotización sube mucho en la apertura, quienes no lograron comprar ETF entrarán en masa, elevando aún más el precio del ETF y diluyendo aún más la participación real de SpaceX en el fondo, creando un círculo vicioso irónico: cuanto más compran, menor será la proporción de SpaceX que cada uno posee.

Después de SpaceX, muchas otras grandes empresas están en fila para salir a bolsa. Cada "concepto de sector líder" que cotice impulsará la creación de nuevos ETF. Y cada nuevo ETF repetirá el mismo juego de dilución.

El sector no carece de nuevas historias, sino de personas que se pregunten: "¿Realmente compré lo que creía haber comprado?" Después del 12 de junio, habrá una respuesta. Pero para entonces, los que entraron en NASA ya no se preocuparán por la respuesta; o estarán contando su dinero, o defendiendo sus derechos.