Después de que las ganancias de Wall Street se pongan en la cadena, ¿qué papel desempeña Pendle?

Fuente: Dune@entropy_advisors

Introducción

Pendle es uno de los principales lugares centrales para estrategias de tasa fija en la cadena, comercio de rendimiento apalancado y amplificación de puntos. La última ronda de adopción masiva de Pendle estuvo principalmente impulsada por la minería de puntos: los usuarios compran YT para amplificar potenciales recompensas de airdrop, elevando así la demanda del protocolo.

Pero Pendle no ha perdido valor con la disminución del interés en la minería de puntos. En teoría, el comercio de rendimiento en sí mismo se adapta a diferentes perfiles de riesgo y preferencias de rendimiento: algunos desean asegurar un rendimiento fijo, otros están dispuestos a aceptar fluctuaciones en el rendimiento variable, y hay quienes prefieren amplificar exposiciones específicas mediante apalancamiento.

Más importante aún, Pendle ha demostrado recientemente una capacidad clara de migración de activos subyacentes: de rendimientos principalmente nativos de crypto, a una expansión gradual hacia activos de rendimiento relacionados con RWA. Esto lo convierte en algo más que un lugar de comercio a corto plazo en ciclos de puntos, asemejándose a un mercado de tasas en cadena capaz de soportar múltiples tipos de activos de rendimiento.

Fuente: Pendle

El mercado de criptomonedas ha experimentado un ciclo dominado por rendimientos nativos de crypto en DeFi: préstamos circulares, rendimiento de restaking, comercio de basis de crypto, entre otros, fueron las estrategias principales.

Pero ahora, si observamos los 10 principales activos de Pendle, aproximadamente el 97% del TVL de sus activos subyacentes ya tiene atributos de RWA. Incluso activos grandes como USDe, ahora contienen cierto grado de exposición a RWA, como USTB (fondo tokenizado de bonos del Tesoro de BlackRock BUIDL) y USDm (bonos del Tesoro de EE. UU.). Además, en Pendle también han surgido más activos de rendimiento de diferentes tipos de RWA, como apxUSD / USDat respaldados por MicroStrategy STRC, USDai respaldado por infraestructura de IA, y reUSD respaldado por reaseguro.

¿Por qué todos estos activos de rendimiento RWA necesitan Pendle?

La razón principal es que: les falta un mecanismo de distribución que pueda transformar productos de rendimiento variable en herramientas de tasa fija, y esta última es la forma de producto que realmente necesitan los fondos institucionales.

Para los fondos institucionales, la “previsibilidad” del rendimiento suele ser más importante que un APY alto en sí mismo.

Los gestores de tesorería de empresas, al asignar fondos, generalmente necesitan evaluar previamente los plazos, la planificación de flujo de caja y la estabilidad del rendimiento. Por ello, les resulta difícil aceptar directamente un producto cuyo rendimiento fluctúa diariamente con la tasa de financiación del mercado, incluso si ese producto ha mostrado altos rendimientos históricos.

Tomemos como ejemplo el sUSDe: si una institución planea asignar 10 millones de dólares, no solo le interesa el APY de hoy, sino si en los próximos 3, 6 o 12 meses puede asegurar un rango de retorno relativamente definido.

Aquí radica el valor de Pendle: descompone y valora el rendimiento variable e incierto de RWA en instrumentos de rendimiento que se pueden negociar y con plazos de bloqueo definidos.

De lo contrario, muchos protocolos de RWA, aunque tengan activos subyacentes con atributos institucionales, siguen en un formato más orientado a minoristas, dificultando la captación de fondos institucionales a gran escala.

¿Cómo verificar desde los datos si Pendle ha mejorado la eficiencia en la distribución de activos de rendimiento RWA y el crecimiento del TVL?

Fuente: DeFiLlama, Etherscan

Este análisis revisa los diez principales mercados de rendimiento de RWA en Pendle, con foco en apxUSD, USDG, reUSD y USDat, y los hallazgos principales son:

Pendle como motor temprano de distribución y crecimiento

La mayoría de los activos, tras integrarse en Pendle, han mostrado un crecimiento positivo en TVL, y muchos proyectos optaron por completar la integración en las primeras etapas de lanzamiento del activo. Por ejemplo, apxUSD, USDat y reUSD se lanzaron casi simultáneamente con Pendle en sus fases iniciales, indicando que los equipos consideran a Pendle como un canal importante para crecimiento y distribución post-lanzamiento. Esta estrategia es especialmente útil para proyectos con expectativas de emisión de tokens o que desean dividir en PT / YT para satisfacer diferentes perfiles de riesgo y necesidades de comercio de rendimiento.

Los datos muestran que, desde su integración, apxUSD ha tenido el mayor crecimiento en TVL, con +1690%; reUSD +185%; USDat +82%. Aunque Pendle no es la única causa del crecimiento, el hecho de que varios proyectos de RWA hayan optado por integrarse en Pendle en etapas tempranas refleja su importancia como canal de distribución de activos de rendimiento.

USDG, por su parte, se integró en una fase intermedia del desarrollo del activo, pero tras la integración también registró un crecimiento de aproximadamente +53% en TVL. Esta integración, además, se acompañó de incentivos semanales para YT y LP, demostrando que Pendle no solo funciona como mercado de comercio de rendimiento, sino también como un escenario efectivo para que los proyectos incentiven a los usuarios a adoptar y participar, especialmente mediante recompensas adicionales por YT.

La estructura PT / YT refleja una preferencia del mercado por la “certeza vs. flexibilidad” en la valoración del rendimiento

reUSD y USDG tienen más traders en PT, lo que indica que el mercado percibe que sus rendimientos subyacentes son más estables y predecibles, más cercanos a activos de rendimiento fijo en cadena. reUSD proviene de un acuerdo de reaseguro, y USDG de bonos del Tesoro, con flujos de caja relativamente claros y baja volatilidad, por lo que los usuarios prefieren comprar PT para asegurar a descuento el rendimiento a vencimiento, en lugar de apostar en YT a la subida del rendimiento.

En contraste, USDat y apxUSD tienen más traders en YT, relacionados también con STRC. A diferencia de los bonos o reaseguros, los rendimientos de STRC son más estratégicos y están influenciados por el entorno de mercado, flujos de fondos y ejecución de estrategias, con mayor flexibilidad y potencial de crecimiento incierto. Por ello, los compradores en YT no solo buscan obtener el rendimiento base, sino también amplificar la exposición a futuras subidas de rendimiento, incentivos o resultados estratégicos que superen las expectativas.

Fuente: DeFiLlama, Etherscan

Por supuesto, no todos los proyectos integrados en Pendle generan un ciclo de crecimiento positivo. Por ejemplo, NUSD, que obtiene rendimiento de sUSD y arbitraje OTC, tras integrarse en Pendle, vio disminuir su TVL en aproximadamente un 33%, y la actividad en PT / YT también fue débil; savUSD, cuyo rendimiento proviene de una estrategia delta neutral en activos criptográficos, solo creció en TVL en torno a un 2%.

Por ello, Pendle es más bien un canal de distribución y comercio de rendimiento, cuyo valor central radica en enriquecer las formas de negociar activos de rendimiento, no en garantizar por sí solo un crecimiento en TVL. La capacidad del proyecto para crear un ciclo de crecimiento dependerá de la atracción del activo subyacente, la estrategia de marketing, la captación de capital y la utilización efectiva del mecanismo PT / YT.

¿Cuál es el tamaño y potencial de crecimiento del mercado de Pendle × RWA?

Fuente: Pendle, DeFiLlama, SIFMA

Desde la estructura actual, la penetración de Pendle en el mercado de rendimiento de RWA aún está en etapas tempranas. Los principales activos de RWA en Pendle siguen concentrados en productos tradicionales de renta fija como fondos monetarios, bonos y créditos privados, además de nuevas categorías como dividendos de DAT y préstamos de infraestructura IA. En total, esta parte aporta aproximadamente 11.2 mil millones de dólares en TVL. La valoración de RWA en cadena que puede ser “Pendle-izada” (descomponible en rendimientos) alcanza unos 208 mil millones de dólares, lo que indica que Pendle captura solo alrededor del 5% del mercado, con un gran potencial de expansión.

Comparado con el mercado tradicional, el potencial es aún más claro. Según datos de SIFMA, el mercado de renta fija en EE. UU. tiene un saldo pendiente de aproximadamente 49.6 billones de dólares; y el mercado global de renta fija alcanza unos 145 billones. En contraste, la RWA en cadena todavía está en una fase muy inicial. (1) (2)

Por supuesto, no toda la renta fija se tokeniza, pero las que requieren mayor interoperabilidad, circulación transfronteriza, liquidez secundaria y reempaquetado de rendimiento, serán las primeras en hacerlo. Los activos que más se tokenizarán serán aquellos con fricciones en el sistema tradicional: altas barreras de suscripción transfronteriza, largos períodos de redención, altos mínimos de inversión, etc.

A corto y medio plazo, Pendle capturará principalmente la parte de activos de RWA con mayor compatibilidad, como fondos monetarios, bonos cortos, créditos privados, productos estructurados y nuevos flujos de efectivo; a largo plazo, si más renta fija tradicional se tokeniza y sus rendimientos se distribuyen en cadena, Pendle podría convertirse en la infraestructura secundaria clave del mercado de renta fija en cadena. La tasa de captura actual del 5% indica que aún está en etapas iniciales, pero también que el potencial de crecimiento proviene de dos frentes: aumentar la cantidad total de RWA en cadena y mejorar la penetración de Pendle en activos de rendimiento descomponibles.

¿Qué activos son adecuados para la tokenización en Pendle?

Para listar en Pendle, la condición esencial es que el activo debe tener atributos de rendimiento que puedan ser descompuestos. Es decir, que el activo genere rendimiento de forma continua y pueda ser estructurado en principal (PT) y rendimiento (YT). Activos sin rendimiento (como stablecoins puras) o cuyo rendimiento no pueda ser extraído de forma independiente, no pueden formar parte de la estructura principal de comercio en Pendle.

Además, el rendimiento debe tener cierta predictibilidad y acumulación continua en el tiempo. La lógica de valoración de Pendle se basa en la expectativa del rendimiento futuro (APY implícito), por lo que el rendimiento debe poder modelarse (como staking, tasas de RWA, arbitraje de funding/basis maduros), y no ser un retorno único o altamente aleatorio. También, el rendimiento debe acumularse de forma continua en el tiempo, no mediante distribuciones discretas o eventos puntuales.

En infraestructura, el activo subyacente debe tener suficiente tamaño y demanda de mercado para formar naturalmente pares de comercio de rendimiento fijo y rendimiento apalancado; de lo contrario, será difícil soportar liquidez efectiva.

Bajo estos criterios, los activos de deuda en cadena, fondos monetarios, créditos privados y otros activos de rendimiento serán importantes en la expansión futura de Pendle.

En cuanto a fondos criptográficos, bienes raíces, acciones y otros activos, la clave no es la categoría en sí, sino si su rendimiento puede ser sostenido, cuantificado y transmitido en cadena. Por ejemplo, dividendos de acciones, rentas inmobiliarias o estrategias de fondos criptográficos, solo serán aptos para ser descompuestos en principal y rendimiento si estos flujos de caja pueden acumularse de forma estable y distribuirse en cadena.

Infraestructura de comercio de tasas perpetuas con activos RWA en cadena: Boros

Fuente: Boros

Boros es el mercado de tasas de financiación lanzado por Pendle, que permite a los traders convertir la tasa de financiación flotante de los contratos perpetuos (perp) en tasas fijas negociables y bloqueables. En términos simples: Boros = mercado de swaps de tasas en línea para financiación de perp.

A medida que más activos RWA se tokenicen en la cadena, su conversión en perpetuos será casi inevitable. La mecánica más distintiva de los contratos perpetuos es que utilizan la tasa de financiación para mantener el precio del perp anclado al precio spot o de referencia.

Este es precisamente el punto de entrada de Pendle Boros. Cuando los traders participan en perp de RWA, la cuestión ya no será solo “¿subirá el precio del activo?”, sino:

¿Cómo evitar que las ganancias de la operación sean erosionadas por la tasa de financiación flotante?

La función de Boros es permitir a los traders cubrir o bloquear la tasa de financiación, transformando el coste variable en un coste fijo predecible, haciendo que el comercio de perp de RWA tenga una estructura de rendimiento más clara y gestionable.

Fuente: X@skyquake_1

En abril, el conflicto entre EE. UU. e Irán y la crisis de suministro en el estrecho de Ormuz provocaron una fuerte backwardation en la curva WTI, con una rápida expansión en la diferencia de precios entre el mes anterior y el posterior, generando en la cadena operaciones de basis trade y distorsiones en la financiación. El caso de los contratos perpetuos de petróleo crudo CL ilustra muy bien por qué Boros es importante. (3)

Al principio, parecía una operación de basis trade estándar: el WTI en una situación de claro sobreprecio spot, con el contrato del mes anterior a aproximadamente 113.10 USD y el del mes siguiente a unos 98.70 USD, con una diferencia de 14.40 USD, aproximadamente un 12.7%.

Dado que trade.xyz predice que durante el rollover el precio del perpetual cambiará de cerca a 113 USD a cerca de 99 USD, los traders pueden hacer una posición en corto en el perpetual y en largo en futuros del CME del mes siguiente, esperando que la revaloración del oráculo reduzca la diferencia y genere beneficios.

Pero el problema real surgió rápidamente.

Cuando más traders vieron esta oportunidad de arbitraje aparentemente segura, todos se lanzaron en la misma dirección: en corto en el perpetual.

En el mercado de perpetuals de criptomonedas, más posiciones cortas no solo no reducen la diferencia de precios entre futuros tradicionales, sino que también desequilibran aún más la posición del mercado de perpetuals. Como resultado, la tasa de financiación se empuja a valores extremos negativos, y los traders en corto en perpetuals comienzan a pagar tasas elevadas de financiación.

Aquí entra Boros.

Fuente: Pendle

En este caso, aunque parece un arbitraje de diferencia de precios del petróleo, la variable que realmente determina ganancias o pérdidas es la tasa de financiación.

Revisando los tweets del equipo de Pendle, se indica que un trader en corto en perpetuals enfrentaba un coste de equilibrio cercano a -303% en tasa de financiación, y Boros le permitía bloquear esa tasa en aproximadamente -114%. Esto significa que Boros no solo reduce un poco los costes de operación, sino que convierte un coste variable altamente incierto en uno fijo, que puede ser predefinido, calculado y gestionado con antelación.

Esto confirma una tendencia mayor: los contratos perpetuos están convirtiéndose en un nuevo escenario para arbitraje de basis por parte de instituciones, pero para participar realmente, no basta con analizar solo la diferencia de precios, sino que también hay que gestionar el riesgo de tasa de financiación.

La función de Boros es ofrecer una infraestructura similar a los swaps de tasas en finanzas tradicionales para los mercados de perpetuals en cadena.

A medida que más activos del mundo real, como petróleo, oro, divisas, tasas de interés, índices bursátiles, etc., sean tokenizados y traídos a la cadena, estructuras como la de CL y las distorsiones en tasas de financiación serán cada vez más frecuentes. En ese momento, Boros también evolucionará hacia un núcleo de gestión de riesgo de tasas en mercados de derivados de activos reales en cadena.

¿Qué tendencias están impulsando a Pendle a convertirse en infraestructura de comercio de rendimiento RWA?

Primero: las restricciones regulatorias a los rendimientos de stablecoins, que en realidad pueden fortalecer la posición de Pendle

Fuente: X@stacy_muur

Aquí se cita a la analista Stacy Muur, quien señala que leyes como la GENIUS Act y la CLARITY Act podrían convertir a Pendle en el mercado predeterminado para el comercio de rendimiento de stablecoins. La razón principal: el capital siempre fluye hacia donde hay mayores rendimientos. (4)

Fuente: Pendle

Desde la perspectiva del diferencial de rendimiento, las cuentas de ahorro tradicionales en bancos ofrecen un rendimiento anualizado de solo 0.01%, mientras que las recompensas en USDC en exchanges centralizados rondan el 3.5%-4%; en Pendle, productos como PT-USDG, que representan bonos del Tesoro, pueden ofrecer rendimientos de aproximadamente 5.3%. (5)

Este diferencial en rendimiento es una de las principales razones por las que el capital se desplaza desde bancos y exchanges hacia la cadena. Sin embargo, detrás de esta prima también hay riesgos asociados en cadena, como retiros de liquidez, riesgos en contratos inteligentes, riesgos en protocolos y volatilidad en las primas de mercado.

Los cambios regulatorios podrían amplificar aún más esta tendencia. La GENIUS Act prohíbe a los emisores de stablecoins pagar intereses o rendimientos a los titulares, limitándose a los emisores, sin afectar directamente a exchanges o DeFi. La CLARITY Act, por su parte, podría extender estas restricciones a “proveedores de servicios de activos digitales”, lo que podría poner en mayor presión a plataformas como Coinbase, Kraken, etc., que ofrecen productos de rendimiento en USDC.

La ventaja de Pendle radica en que no es un emisor o exchange quien paga directamente intereses a los usuarios. Por ejemplo, en PT-USDG, los rendimientos fijos provienen del descubrimiento de precios en AMMs sin permisos y de primas de mercado, no de una promesa de pago de una institución. Por ello, si los emisores de stablecoins y los exchanges centralizados enfrentan restricciones, Pendle podría convertirse en uno de los pocos mercados en cadena que aún ofrece rendimientos fijos en dólares.

Segundo: se está formando una “puente” entre activos RWA permissioned y DeFi permissionless.

Los activos RWA tradicionales suelen tener atributos regulatorios fuertes, como KYC, listas blancas, verificaciones de elegibilidad, etc., lo que dificulta su integración directa en protocolos DeFi abiertos como Pendle. Pero está surgiendo una solución: mediante intermediarios, empaquetamiento o stablecoins sintéticas, los rendimientos de activos reales en cadena pueden ser reempaquetados en activos de rendimiento en cadena.

Por ejemplo, los rendimientos de bonos, fondos monetarios y créditos privados pueden ser empaquetados en stablecoins de rendimiento o en dólares sintéticos, y luego integrados en Pendle, donde se descomponen en PT y YT, creando mercados de rendimiento fijo y variable.

Esto implica que Pendle no necesita integrarse directamente con cada activo RWA permissioned, sino que puede actuar como una capa secundaria de comercio de rendimiento para estos “activos empaquetados” de RWA, atendiendo la demanda de fondos en cadena para rendimiento fijo, comercio de tasas y gestión de rendimiento.

Al mismo tiempo, la introducción de Boros amplía aún más los límites a largo plazo de Pendle. El fundador TN Lee ha mencionado que Boros no se limita a tasas de financiación; siempre que haya un oráculo confiable que proporcione datos de tasas, ya sea de bonos del Tesoro, Libor, rentas de alquiler, tasas de staking, o cualquier otro indicador de rendimiento en porcentaje, estos podrían incorporarse en futuros mercados. Esto aumenta significativamente los posibles escenarios de aplicación de Boros y abre aún más la visión de Pendle como infraestructura de comercio de tasas en cadena.

Tercero: la adopción y penetración de contratos perpetuos de RWA en cadena está en aumento.

El mercado se dirige hacia una etapa de “todo puede ser negociado en cadena”, con diferentes clases de activos en proceso de tokenización y negociación mediante perpetuos. Plataformas como xStocks, Ondo Finance y otras que exploran acciones, ETFs, commodities, etc., están impulsando la entrada de activos tradicionales en mercados de derivados en cadena.

A medida que más activos de RWA se tokenicen en perpetuos, la tasa de financiación se convertirá en una variable clave inevitable. Para los traders institucionales, no solo importa el precio del activo, sino también cómo la tasa de financiación afecta los costos y beneficios de mantener posiciones.

Como se vio en el ejemplo del petróleo CL, en condiciones extremas de mercado, eventos geopolíticos o baja liquidez en fines de semana, las tasas de financiación pueden experimentar fluctuaciones drásticas, afectando significativamente las ganancias de las operaciones.

En otras palabras, si en el futuro más acciones, commodities y bonos de RWA se negocian en perpetuos en cadena, Boros tendrá la oportunidad de convertirse en la capa de gestión de riesgo de tasas para estos mercados de RWA en cadena.