Vi algo bastante interesante desarrollándose en el mercado en este momento. Strategy acaba de publicar un informe brutal del primer trimestre de 2026 con más de 12 mil millones de dólares en pérdidas netas por holdings de Bitcoin, y las acciones cayeron. Sin embargo, de alguna manera sus acciones preferentes perpetuas STRC se están convirtiendo en lo más caliente en DeFi. La desconexión es salvaje—los mercados tradicionales están vendiendo mientras los protocolos cripto se esfuerzan por construir infraestructura de rendimiento alrededor de esto. Permíteme desglosar lo que realmente está sucediendo aquí.

Entonces, STRC se lanzó en julio pasado como la herramienta de financiamiento de Strategy. Sin fecha de vencimiento, sin reembolso de principal—solo pagos de dividendos mensuales. La parte genial es el ciclo de retroalimentación: cuando STRC cae por debajo de los 100 dólares en valor nominal, aumentan el rendimiento del dividendo para atraer compradores. Actualmente está en 11.5% anualizado, lo cual aplasta el 3.7% que obtienes de los bonos del Tesoro de EE. UU. Ese rendimiento es el gancho.

Aquí es donde entra el apalancamiento con las acciones de mstr. El CEO de Strategy lo llama "apalancamiento inteligente". Por cada dólar que recaudan a través de STRC, emiten dos dólares en acciones de mstr para mantener aproximadamente un 33% de apalancamiento. Esa matemática significa que un dólar de STRC se convierte en tres dólares en compras de Bitcoin. Ahora han emitido 8.5 mil millones de dólares en STRC—es una de las acciones preferentes más grandes del mundo. Y a pesar de las enormes pérdidas del primer trimestre, STRC mantiene un ratio de Sharpe de 2.53 con liquidez decente. El mecanismo de las acciones de mstr esencialmente convierte a STRC en una máquina de acumulación de Bitcoin.

Pero aquí es donde se vuelve inteligente. Tres grandes protocolos de DeFi vieron una oportunidad y comenzaron a construir sobre esto. Saturn fue el primero, recaudando $800K para convertir los dividendos de STRC en flujos de stablecoin en cadena. Dividieron en USDat (capa base respaldada por tesorería) y sUSDat (la versión de rendimiento respaldada por STRC). En un mes desde su lanzamiento, su TVL pasó de 40 millones a 122 millones de dólares. El rendimiento de sUSDat alcanzó 9.51% a principios de mayo.

Luego, Apyx entró de manera diferente. En lugar de simplemente pasar los dividendos, están haciendo agregación de rendimiento con apalancamiento. Tienen casi 130 millones de dólares en STRC en cadena y lo dividen en apxUSD (la stablecoin sin rendimiento) y apyUSD (el certificado de rendimiento). Aquí está lo interesante: solo los poseedores de apyUSD capturan todos los dividendos de STRC, por lo que el rendimiento se concentra. Están alcanzando rendimientos esperados del 13%. También añadieron un período de enfriamiento de 30 días para el redención, para prevenir corridas de liquidez—pensamiento muy de finanzas tradicionales.

Pendle llevó esto un paso más allá tokenizando el rendimiento en sí. Dividieron sUSDat y apyUSD en PT (tokens de principal) y YT (tokens de rendimiento). PT se negocia con descuento y te permite asegurar retornos fijos. YT es mucho más barato—como el 4% del precio del activo subyacente—lo que significa que obtienes exposición apalancada a los cambios en dividendos. Un pequeño aumento en rendimiento se traduce en ganancias masivas en YT. Pendle básicamente dio a Bitcoin su primera curva de rendimiento implícita. Los activos en Pendle de estos protocolos alcanzaron 200 millones y 55 millones de dólares respectivamente.

Lo salvaje es el ciclo de retroalimentación. Los protocolos de DeFi ahora tienen más de 270 millones de dólares en STRC—alrededor del 3% de la emisión total—lo cual apoya objetivamente el precio del mercado secundario. Mientras STRC se mantenga por encima del valor nominal, Strategy sigue emitiendo acciones de mstr y comprando Bitcoin. Es este modelo elegante donde la liquidez en cadena sostiene el crédito fuera de cadena.

Pero aquí está el riesgo del que nadie habla lo suficiente. Algunos degenerados están apalancándose sobre apalancamiento. Depositan en Apyx para obtener apxUSD, lo envuelven en Pendle para PT, colateralizan el PT en Morpho para pedir prestado USDC, compran más apxUSD. Con un apalancamiento de 5x, los retornos base pueden llegar al 60% o más. ¿El problema? Los dividendos de STRC no están garantizados. Los dividendos de acciones preferentes pueden ser suspendidos o aplazados. Si eso sucede, el apxUSD se vuelve subcolateralizado y se produce una cascada de liquidaciones en los tres protocolos.

Así que estamos viendo a Bitcoin pasar de ser "oro digital" a convertirse en un activo de crédito con flujos de efectivo. Un experimento bastante fascinante en eficiencia de capital, pero el apalancamiento anidado es frágil. Una suspensión de dividendos y toda esta estructura podría desmoronarse rápidamente. Vale la pena seguirlo de cerca.