Después de la burbuja, ¿hacia dónde vamos?: Informe de análisis del mercado de activos digitales 2026

Prólogo: La certeza e incertidumbre en Crypto

Al comenzar el año 2026, en medio de una nueva ronda de transición entre mercados alcistas y bajistas, todo el mercado está sumido en una ansiedad extrema. Después del 1011, la liquidez del mercado empezó a agotarse, y durante un tiempo, salvo algunos proyectos y empresas líderes que permanecen activos, la mayoría de los equipos optaron por cerrar o transformar sus negocios.

Tras la aparición repentina de Openclaw, y bajo la ola de una nueva corriente tecnológica, la enorme incertidumbre ha agravado aún más el pánico, y mientras la liquidez se contrae, innumerables trabajadores en Crypto han comenzado a volcarse hacia la IA. Medios que antes se centraban solo en Crypto ahora incluyen reportajes sobre IA en sus portadas, y algunos veteranos que llevan más de una década en el sector han comenzado a predicar que “la criptografía está muerta”.

¿Se ha destruido la burbuja de las criptomonedas?
Dejemos esa pregunta en manos de la IA, que puede ofrecer muchas respuestas. DeepSeek te dirá que las ventajas del mercado cripto se han disipado y ahora solo los actores profesionales y regulados tienen espacio, mientras que las personas comunes ya no tienen oportunidad; si preguntas a Grok, te dirá que solo estamos en una transición entre mercados alcistas y bajistas, que eliminará a algunos, pero que también impulsará un desarrollo hacia mejores horizontes; y si consultas a Gemini, te dirá que el avance de la IA impulsará el desarrollo paralelo de Crypto.

El ruido es demasiado, por eso queremos, a nuestra manera, encontrar la respuesta a esta cuestión. Bajo el sol no hay nada nuevo, y recordamos vagamente que, en 2001, cuando la burbuja de Internet acababa de estallar, el mercado también decía lo mismo, y en cada burbuja, la gente pensaba igual.

Por eso, en esta ocasión, elegimos estudiar las burbujas.

Aunque la respuesta pueda estar equivocada, esa es nuestra propia certeza.

I. Exploración de la ley cíclica histórica: de ferrocarriles a Internet, ¿cómo se repiten los ciclos de las burbujas tecnológicas?

El esplendor y la burbuja de los ferrocarriles y la radio: los altibajos de la revolución industrial

El 27 de septiembre de 1825, se inauguró la primera línea ferroviaria del mundo construida en Inglaterra: la línea Stockton-Darlington. Tres años antes, a pesar de la oposición de la nobleza feudal y las instituciones religiosas, los capitalistas vieron el valor futuro de esa bestia de acero y apostaron por ella, logrando finalmente su construcción. Creían que esa tecnología les traería beneficios, sin darse cuenta del impacto que tendría en toda la era.

Aunque la primera línea ferroviaria era solo un ramal para transporte por canal, gracias a su conveniencia y bajo coste, toda la industria empezó a crecer como hongos tras la lluvia, y los inversores comenzaron a participar en ella. En el final de la burbuja minera en Sudamérica (1824-1825), estos inversores de riesgo empezaron a cambiar su dinero hacia las empresas ferroviarias. Entre 1836 y 1837, con la mejora general del mercado bursátil, el valor de las acciones ferroviarias se duplicó. El Parlamento británico vio la oportunidad y aprobó 44 nuevas compañías ese mismo año, logrando en esa financiación más que toda la inversión previa del sector.

El auge, la caída y el renacimiento de la burbuja

Como en muchas burbujas posteriores, cuando una nueva tecnología empieza a ser aceptada por el mercado, en poco tiempo se genera una burbuja que estalla rápidamente. Luego, cuando la infraestructura se perfecciona, una nueva burbuja más fuerte surge, y finalmente el mercado vuelve a la normalidad.

Tras la creación de esas 44 compañías, aún sin una red ferroviaria completa, el transporte por ferrocarril parecía menos conveniente que el transporte fluvial tradicional, y el índice de acciones ferroviarias empezó a caer. Pero a principios de los años 40 del siglo XIX, la valoración empezó a rebotar, acercándose a los picos anteriores. Antes de 1843, la inversión anual en ferrocarriles rondaba las 100,000 libras esterlinas (unos 35 millones de dólares actuales). En 1844, esa cifra subió a 20 millones, en 1845 a casi 60 millones, y en 1846 alcanzó 132 millones de libras (unos 1,2 mil millones de dólares actuales). La longitud total de las nuevas líneas ferroviarias también llegó a un récord de 4,538 millas. Todo parecía prosperar.

La caída y el retorno del valor

Es indudable que los primeros ferrocarriles fueron proyectos comerciales exitosos, pero debido al optimismo de los inversores, el precio de las acciones superó rápidamente los valores racionales. Aunque los primeros ferrocarriles tenían ventajas de pioneros, sin barreras de entrada, esa ventaja se perdió. La abundancia de capital y las bajas barreras tecnológicas y de mercado ofrecieron una oportunidad a los nuevos competidores, lo que llevó a una reducción constante de los márgenes de beneficio de las empresas existentes, creando un entorno de “competencia interna” o “involución”.

Para los inversores en ese momento, la primera señal de que la burbuja estaba a punto de terminar era la desaparición del gran sobreprecio en las nuevas emisiones. Solo las empresas de alta calidad lograban mantener sus precios. Para las empresas ferroviarias aún existentes, expandirse y ocupar las mejores ubicaciones era la mejor estrategia para mantener su valoración y ventaja competitiva, y apalancarse con préstamos bancarios aceleraba esa ventaja. Peor aún, al ser un sector emergente, muchas empresas subestimaron los costes reales de construcción, y en la práctica, los costes superaron con creces las estimaciones iniciales. Con el tiempo, esas acciones se convirtieron en un juego financiero: los dividendos ya no provenían de las ganancias, sino de la financiación y los préstamos bancarios.

En este ciclo vicioso, las tasas de interés subieron, y en cierto punto, las empresas ferroviarias ya no pudieron sostener ese ciclo de capital, y la luz de la tecnología se apagó de repente. De un día para otro, muchos inversores quebraron, y la admiración por las empresas ferroviarias se convirtió en crítica.

Frente a esta situación, el gobierno británico se vio obligado a aprobar una ley que permitiera la consolidación del sector ferroviario, y abandonó cerca del 20% de las nuevas líneas ya aprobadas. Las empresas supervivientes recuperaron beneficios, y comenzó una ola de fusiones. Después de eso, la gloria del ferrocarril en Reino Unido dejó de ser un símbolo deslumbrante y pasó a ser una luz suave y lenta que iluminaba la tierra en la mañana. Aunque esas burbujas de capital no puedan repetirse exactamente, sí alimentaron de manera tangible el crecimiento de la Revolución Industrial.

Finalmente, la misma historia se repitió en América unos años después.

Marconi y la radio

Como epílogo de esa época, la historia del ferrocarril llegó a su fin, y con el desarrollo de los medios de transporte, la distancia entre países empezó a reducirse. La gente podía viajar más lejos, y mediante cables, hacer llamadas y enviar telegramas sin salir de casa.

Por supuesto, los límites de la transmisión de información no se detienen allí.

En 1865, el físico escocés Maxwell propuso la teoría de las ondas electromagnéticas, y algunos inventores comenzaron a experimentar con diferentes tipos de ondas. Finalmente, en 1895, la diosa de la suerte favoreció al italiano Guglielmo Marconi. Cuando usó su transmisor de señales para hacer que una campana vibrara a 10 yardas, creyó que esa distancia podía ampliarse mucho más.

Marconi percibió rápidamente el valor comercial de esa tecnología, y en 1896 solicitó una patente. Comenzó a venderla al gobierno y en poco tiempo fundó la Wireless Telegraph and Signal Company para desarrollar y vender sus dispositivos de radio. Como parte del pago por renunciar a la patente, recibió 15,000 libras (unos 600,000 dólares actuales) en efectivo y acciones por valor de 60,000 libras (unos 28 millones de dólares actuales), lo que le permitió seguir sin preocupaciones financieras. Tenía solo 22 años.

De la guerra al mercado

Como una estrella en ascenso, Marconi pronto llamó la atención de todos. En los primeros años, detectó la necesidad de comunicación en la Marina británica, que operaba en todo el mundo, y en 1899 vendió equipos y servicios de asesoría a la Marina británica e italiana. La primera orden fue de 6,000 libras (unos 250,000 dólares actuales), y sus ingresos anuales superaron los 3,000 libras (unos 125,000 dólares actuales).

Aunque logró apoyo a nivel estatal, todavía había dudas sobre si esa tecnología podía tener un valor comercial regular. Tras varios años de prueba y error, Marconi cambió su estrategia de ventas de venta directa a alquiler. La mayor ventaja de este modelo era la construcción de un ecosistema: permitía que cualquier producto o empresa usara los dispositivos de radio pagando solo una parte del coste, con la condición de que solo pudieran comunicarse con otros clientes de Marconi.

Gracias a esa estrategia, nacieron muchas estaciones de radio y competidores similares.

El nacimiento de las acciones relacionadas con la radio

Con la entrada de Marconi y otros competidores tecnológicos, la industria de la radio empezó a crecer rápidamente, con mucho capital entrando en ella. Aunque en los primeros años la compañía de Marconi reportaba pérdidas, eso no frenó el entusiasmo de los inversores: la tecnología y el modelo de negocio estaban en una fase temprana, y las pérdidas no eran un problema. Más tarde, la compañía cambió su nombre a RCA, y las ventajas tecnológicas y la red de negocios que había construido en EE. UU. empezaron a dar frutos. Reunieron las patentes de AT&T, GE, RCA y Westinghouse, formando una fortaleza comercial casi imbatible, y eso hizo que los ingresos y beneficios de RCA crecieran exponencialmente.

El éxito de uno elevó a todos: las empresas relacionadas con RCA también disfrutaron de esa ola de beneficios tecnológicos. En el mercado, algunos solo registraron una empresa relacionada con “radio” y lograron financiarse y cotizar en bolsa con facilidad. La historia posterior fue similar a la de la burbuja ferroviaria: en medio de la bonanza, muchos capitales y empresas entraron en masa; cuando la bonanza terminó, los préstamos bancarios se usaron para pagar dividendos, y el mercado colapsó. Pero, a diferencia de los ferrocarriles, la tecnología de la radio fue tan revolucionaria que esa prosperidad duró casi veinte años. Cuando la infraestructura de radio se completó, desde radios y emisoras hasta televisores y medios radiofónicos, el potencial era tan grande que el mercado se mantuvo en un nivel de prosperidad sostenido.

Finalmente, llegó la Gran Depresión, y el juego del capital se volvió insostenible. La gente tuvo que buscar formas más difíciles pero más reales de aumentar las ventas y beneficios de sus empresas y productos.

La ola de Internet: un nuevo experimento social tecnológico

Tras la incursión de IBM en las computadoras personales y la expansión de Apple, la adopción masiva de computadoras alcanzó un nuevo nivel, y eso significó que algunas tecnologías que antes solo existían en laboratorios de investigación empezaron a mostrar su potencial: Internet.

De la academia al mercado

El origen y nacimiento de Internet ya es un tema clásico, y no vale la pena repetirlo aquí. Pero, en comparación con su nacimiento, el proceso de comercialización de Internet es mucho más instructivo.

En esa transformación, un papel decisivo lo jugó la National Science Foundation (NSF), que decidió abandonar el control de la red de investigación y educación del país (NREN) y convertirla en una red privada y rentable. En ese proceso, surgieron muchos elementos clave que hicieron posible la aplicación de Internet en toda la sociedad: la computadora de Apple proporcionó el hardware, la World Wide Web (WWW) ofreció el marco, y Mosaic fue la primera interfaz de acceso. Juntos, con la comercialización de NREN, nació una industria gigantesca.

Al principio, no todos vieron esa oportunidad, y muchas empresas optaron por ser conservadoras. Por un lado, no entendían el potencial de Internet; por otro, en ese entorno, los grandes actores preferían expandirse y crear ecosistemas propios para generar ingresos, y en un entorno tan abierto, eran naturalmente reacios. Sin embargo, esto no fue negativo para el desarrollo del sector: la resistencia de los gigantes abrió espacio y oportunidades para nuevos actores.

Netscape: el primero en aprovechar la oportunidad

Como uno de los primeros en aprovechar esa oportunidad, Netscape fue un éxito que revolucionó el mercado. A finales de 1994, Mosaic Communications cambió su nombre a Netscape Communications.

Aunque en ese momento la compañía aún tenía 12 millones de dólares en caja, sus gastos mensuales de un millón de dólares la obligaron a cambiar su modelo de negocio. Implementó una estrategia de prueba gratuita de 30 días y cobro posterior de 49 dólares, y gracias a la superioridad de su producto, logró captar rápidamente gran parte del mercado. La idea era que esa estrategia mejorara su valoración en bolsa, pero fue demasiado efectiva: en su oferta pública inicial (OPI) en agosto de 1995, recaudó 140 millones de dólares, y alcanzó la cima.

Pero, como en toda burbuja, el éxito también trajo problemas: esa estrategia de ventas hizo que Netscape se sintiera invencible, y en su euforia, no pensó en cómo construir una barrera de protección. No adquirieron empresas para fortalecer su cadena de valor, ni mejoraron sus productos, ni establecieron alianzas comerciales con otros. Simplemente, se quedaron quietos.

El resultado fue claro: cuando el mercado descubrió ese gran pastel, y Netscape demostró su sabor, muchos competidores entraron en masa, y finalmente fue adquirida por AOL.

Una ballena cae, y todo florece

La historia de Netscape es triste, pero en general, fue un evento que benefició al mercado: muchos buscadores y emprendedores se unieron a la aventura, y nacieron proyectos sorprendentes. Casi en la misma época, Jerry Yang y David Filo dedicaron mucho tiempo a estudiar las necesidades de los navegadores, y crearon un sistema de indexación de información muy eficiente, llamado Yahoo. En la Universidad de Stanford, Sergey Brin y Larry Page exploraron cómo buscar información en Internet más rápidamente. Cuando esas ideas cruzaron el océano, Jack Ma se inspiró y empezó a desarrollar el “Páginas Amarillas” de China.

La burbuja conceptual en su máxima expresión

En comparación con las tecnologías ferroviarias y de radio, la entrada a Internet era mucho más sencilla: no se necesitaba contratar trabajadores ni obtener permisos gubernamentales. Solo había que entender la tecnología, y se podía hacer cualquier cosa. La gran riqueza y la baja barrera de entrada hicieron que el mercado se convirtiera en una fiesta de capital.

Al principio, los inversores fueron cautelosos, pero cuando vieron que empresas como Yahoo y Google, nacidas en un garaje, lograban ganar mucho dinero con modelos comerciales innovadores, pensaron que las valoraciones ya no tenían límites. La lógica de mercado empezó a fallar, y los precios de las acciones subieron rápidamente, sin importar los fundamentos.

En la burbuja, el índice NASDAQ alcanzó un PE de 200 en marzo de 2000, mucho más alto que el pico de 60-80 del mercado japonés en los años 80. Esto significaba que los inversores estaban dispuestos a pagar 200 dólares por cada dólar de beneficios actuales, y que en teoría, sin crecimiento en beneficios, tardarían 200 años en recuperar su inversión. Además, más de la mitad de las empresas tecnológicas en NASDAQ en ese momento estaban en pérdidas, sin un PE válido.

Por otro lado, el índice S&P 500 rondaba las 29-33 veces en 1999-2000, y superaba las 45 veces en 2002, cuando su media histórica era de 15-20. En marzo de 2001, el PE de NASDAQ aún era de 175, indicando que, incluso en la fase de ruptura, la valoración seguía muy alta.

Shiller CAPE: una advertencia a través del tiempo

El Nobel Robert Shiller desarrolló el PE ajustado cíclicamente (CAPE), que usa beneficios promedio ajustados por inflación de los últimos 10 años para suavizar las fluctuaciones a corto plazo. Es uno de los indicadores más confiables para medir la valoración a largo plazo del mercado. Desde 1881, la mediana del CAPE del S&P 500 fue de 16.04, y la media de 17.17.

En los momentos clave de burbujas, el CAPE superó claramente las 30 veces: antes de la Gran Depresión (1929), alcanzó 32.56, y el mercado cayó un 89%; en 2000, llegó a 44.20, y luego el índice cayó un 49% entre 2000 y 2002, con una pérdida anualizada real de -1.4% en la década siguiente. La historia muestra que cuando el CAPE supera las 30, la rentabilidad real en los próximos 10 años suele ser solo del 0-3%, muy por debajo del promedio histórico del 7%.

Es importante destacar que el CAPE no es una herramienta de predicción de colapsos, sino que indica un bajo rendimiento en la próxima década si está alto. Como señala la Reserva Federal de Minneapolis, tras la burbuja tecnológica de 2000, el impacto en la economía real fue moderado, pero la destrucción de riqueza en los inversores fue profunda.

El PE sobre ventas (P/S): una divergencia extrema

Dado que en 2000 muchas empresas tecnológicas en NASDAQ estaban en pérdidas, el PE perdió sentido. Por eso, el P/S (precio sobre ventas) se convirtió en un indicador más fiable para medir la burbuja.

El CFA Institute muestra que en marzo de 2000, las empresas de contenido en Internet tenían un P/S mediano de 32.44, mientras que en septiembre de 2020, ese mismo sector tenía un P/S de solo 3.15, una diferencia de más de 10 veces. La mediana del P/B (precio sobre valor contable) en semiconductores pasó de 13.85 en 2000 a 3.32 en 2020.

La política monetaria: una espada de doble filo

Cada gran burbuja ha sido alimentada por políticas monetarias laxas. La tasa de interés determina el “costo de oportunidad” del capital: cuando los rendimientos sin riesgo son bajos, el dinero fluye hacia activos de alto riesgo y alto retorno, fomentando la especulación. Cuando los bancos centrales suben las tasas, la burbuja se vuelve más vulnerable.

Ciclo expansivo: catalizador de la burbuja. La burbuja de Internet se gestó en los años 90. Entre 1995 y 1998, la Reserva Federal, bajo Alan Greenspan, mantuvo tasas relativamente bajas, entre 5.25% y 5.5%. En 1998, tras la crisis de LTCM, la Fed recortó las tasas en tres ocasiones, desde 5.5% a 4.75%. Goldman Sachs señala que esa bajada “liberó liquidez”, impulsando el NASDAQ del 11% del volumen de transacciones en NYSE en 1990, al 80% en 1999. La “reducción de tasas” en 1998 generó confianza: en noviembre, la IPO de TheGlobe.com subió más de 600%, batiendo récords.

Ciclo restrictivo: fin de la burbuja. Desde junio de 1999, la Fed empezó a subir tasas para frenar la sobrevaloración. En 10 meses, subió 6 veces, desde 4.75% a 6.5% en mayo de 2000, alcanzando niveles máximos desde 1991. Esto elevó los costes de endeudamiento y hizo más atractivos los bonos y otros activos de menor riesgo, provocando una fuga de capitales de las acciones especulativas.

El cambio en las tasas no fue el único factor: en marzo de 2000, Japón anunció recesión, y en ese mismo mes, Barron’s advirtió que las empresas de Internet estaban agotando su efectivo. MicroStrategy, en ese momento, tuvo que revisar sus ingresos tras una contabilidad agresiva, con una caída del 62% en un día. La subida de tasas, los shocks externos y la pérdida de confianza desencadenaron la ruptura de la burbuja.

Tras la caída, la Fed también cambió rápidamente de rumbo. En 2001, bajó las tasas 11 veces, desde 6.5% a 1.75%, en uno de los ciclos de relajación más rápidos. Sin embargo, el mercado laboral tardó en recuperarse: en junio de 2003, la tasa de desempleo alcanzó el 6.3%, tres años después del estallido. La política monetaria tiene un retraso en su efecto en la economía real, y eso hay que tenerlo en cuenta.

Flujos de capital y apalancamiento: desde la euforia de VC hasta los inversores minoristas

Si las valoraciones son el “termómetro” de la burbuja, la política monetaria es la “llama”. La inversión de riesgo (VC), las OPIs y las llamadas a margen (margin debt) son el “combustible”.

VC: de selección a inversión masiva. La inversión en startups en la burbuja de Internet creció exponencialmente. Según NVCA, en EE. UU., la inversión anual pasó de 8 mil millones en 1995 a un pico de 105 mil millones en 2000, un aumento de 13 veces en cinco años. En 1999, el 39% del capital VC se destinó a Internet. La consecuencia fue una caída en la calidad de los proyectos: muchas startups sin beneficios claros lograron financiamiento solo por tener un dominio con extensión “.com”.

Tras la explosión, el dinero VC se retiró rápidamente: en 2001, la inversión cayó a 36.5 mil millones, y en 2002-2003, la mitad del nivel de 2000. La rentabilidad interna (IRR) media de los fondos VC en 1999 fue de -4.29%, y en 2000, -2.51%. Es decir, los fondos que entraron en la burbuja en su apogeo, en general, perdieron dinero.

OPIs: de la fiesta a la congelación. La cantidad de empresas que salieron a bolsa refleja la euforia. En 1996, hubo 677 OPIs, en 1997, 474, y en 1998, 283. En 1999, subieron a 476, y en 2000, 380. Pero en 2001, solo 80 empresas lograron salir, menos de una cuarta parte. Muchas de esas empresas tenían respaldo de VC, y en su primer día, sus acciones subieron más del 100%. VA Linux, en diciembre de 1999, subió un 698% en su primer día, uno de los mayores récords.

Deuda de margen: el apalancamiento en su punto máximo. La deuda de margen (margin debt) mide el apalancamiento del mercado. En los años 90, con la entrada masiva de inversores minoristas, esa deuda creció rápidamente, alcanzando su pico en marzo de 2000, con unos 3 billones de dólares (en dólares de entonces). La proporción de deuda de margen respecto al PIB nominal llegó al 2.6%, y en 2021, superó el 3.97%.

Durante la caída de 2000, los inversores minoristas no solo no se retiraron, sino que aumentaron sus compras: en 2000, invirtieron 260 mil millones de dólares netos, más que en 1998 y 1999. Para 2002, unos 100 millones de inversores minoristas habían perdido unos 5 billones de dólares en valor de mercado. La mayoría de los fondos de retiro 401(k) ya tenían pérdidas del 20% o más. Esto muestra que, en la burbuja, los pequeños inversores suelen ser los últimos en salir, y los primeros en perder.

El retraso en la recuperación de la economía real: caída del PIB, desempleo y recuperación lenta

El impacto de la burbuja en la economía real no es inmediato, sino que se transmite a través de una cadena que va desde los mercados financieros, pasa por la inversión empresarial, y llega al mercado laboral. La recesión tras la burbuja de Internet en EE. UU. fue moderada en el PIB, pero dejó heridas profundas en el empleo y la inversión, y se convirtió en un ejemplo de “recuperación sin empleo”.

PIB: una recesión superficial y un daño profundo. La NBER definió la recesión de 2001 como de 8 meses, desde marzo a noviembre. El PIB real creció solo un 1%, mucho menos que en años anteriores, pero no cayó en negativo. En 2002, creció un 1.7%, y en 2003, un 2.8%. En 2004, alcanzó un 3.8%, la más alta del ciclo, y mostró una recuperación gradual.

Empleo: un proceso mucho más lento. La tasa de desempleo subió del 4% en 2000 a un 6.3% en 2003, y solo en 2006 volvió a niveles cercanos al 4.4%. La pérdida de empleo en 2001 fue de 1.735 millones, y en 2002, de 0.508 millones. En total, en esos años, se perdieron unos 2.3 millones de empleos, principalmente en tecnología y manufactura. La recuperación total del empleo tomó más de 6 años, mucho más que en recesiones anteriores.

Resumen: un modelo de cuatro fases en la evolución macro de las burbujas

Analizando los datos de estos cuatro aspectos, podemos construir un modelo de cuatro fases en la evolución de las burbujas tecnológicas, que se ha repetido en la historia: ferrocarriles, 1929, y la burbuja de Internet.

• Primera fase: valoración moderada y crecimiento inicial. La tecnología aparece, los primeros adoptantes y capitales especializados entran, y las valoraciones empiezan a superar la media histórica (como CAPE > 20). El entorno de tasas bajas y la inversión en VC crecen, y el mercado es optimista pero racional.

• Segunda fase: valoración acelerada y entusiasmo. La política monetaria expansiva y la narrativa tecnológica generan un ciclo de retroalimentación positiva. CAPE supera 30, y en sectores específicos, los PE y PS alcanzan valores extremos (como PE > 100x en NASDAQ). La inversión VC crece exponencialmente, y las OPIs y los primeros días de subidas récord. Los inversores minoristas entran en masa, y la deuda de margen se dispara. La narrativa se vuelve más convincente.

• Tercera fase: colapso y agotamiento de liquidez. La subida de tasas o shocks externos provocan pérdida de confianza. Los precios caen un 50-80% en meses. La inversión VC se desploma, las OPIs se congelan, y las llamadas de margen generan cascadas de liquidaciones. Los activos sin beneficios, o con conceptos, se desploman primero.

• Cuarta fase: transmisión a la economía real y recuperación prolongada. El PIB se contrae suavemente, pero el desempleo y la inversión tardan años en recuperarse. La valoración vuelve a la normalidad, y las empresas que sobreviven, como Amazon, revalorizan su valor en años. La recuperación completa puede tardar de 5 a 15 años o más.

Este modelo revela que, aunque cada burbuja tiene variables distintas (tecnología, estructura, actores), los patrones macro subyacentes son sorprendentemente similares:

Y esa será la base “invariable” que aplicaremos en los próximos capítulos para mapear ese modelo en el mercado de Crypto.

II. Los ciclos alcistas y bajistas en Crypto: tendencias económicas propias de la cadena de bloques

Evolución independiente de BTC: de experimento criptográfico a activo de riesgo institucional

La mayoría de las burbujas pasadas ya son historia, pero estamos en medio de una nueva. Si has vivido varias fases alcistas y bajistas en Crypto, quizás compartas esa sensación de familiaridad con esas reglas.

Por eso, en este capítulo, tomaremos a BTC como referencia principal, y analizaremos el ciclo de Crypto en su conjunto, para entender su evolución en fases similares, pero con características propias. Estas trayectorias reflejan tanto las reglas comunes del comportamiento especulativo humano, como las diferencias que aportan la descentralización, la instantaneidad global y la economía de tokens. Tras cada burbuja, algunas áreas permanecen como base para un nuevo ciclo, otras se eliminan, y algunas se transforman: esa es la esencia del ciclo en Crypto.

El 22 de mayo de 2010, un programador llamado Laszlo Hanyecz publicó en el foro Bitcoin Talk que estaba dispuesto a pagar 10,000 BTC por dos pizzas de Papa John’s. Esa transacción se concretó, y así nació la primera compra con Bitcoin en el mundo real. En ese momento, esos 10,000 BTC valían solo unos 41 dólares, pero hoy su valor supera los mil millones. Ese evento se recuerda como “Bitcoin Pizza Day”, y simboliza la transformación de BTC, de una tecnología casi sin valor, a un activo considerado por instituciones en todo el mundo.

Desde los datos, cada ciclo de valor máximo ha ido creciendo, pero a un ritmo decreciente: en 2013, la capitalización alcanzó un crecimiento de 88 veces, y en 2024-2025, la caída desde el pico será de aproximadamente 47-48% (datos a marzo de 2026). La tendencia refleja la separación entre el ciclo de BTC y el de Altcoins: en 2025-2026, la dominancia de BTC se mantiene en torno al 58.6%, y los fondos institucionales en ETFs de BTC en EE. UU. han superado los 55 mil millones de dólares desde 2024, con productos como BlackRock IBIT.

Este dato muestra que las instituciones ya consideran a BTC como un activo independiente, no solo como un complemento de Altcoins. En cambio, el mercado en general sigue siendo altamente especulativo: en los mercados alcistas, las narrativas nuevas proliferan, y las oportunidades estructurales abundan; en los bajistas, muchos proyectos similares aparecen en masa, y la liquidez se diluye.

La mayoría de los Altcoins mueren rápidamente tras la burbuja, por falta de usuarios reales, narrativas falsas o caída de precios, y la liquidez se seca. La crisis de Terra-Luna en 2022 ejemplifica esto: la capitalización de Luna llegó a 400 mil millones, pero su narrativa de “stablecoin algorítmica” se rompió en UST, y en días, su valor se desplomó a cero. Los datos en cadena muestran que su TVL cayó de 180 mil millones a menos de 1 millón, y la liquidez se perdió por completo. Según DefiLlama, entre 2021 y 2025, más del 70% de los proyectos DeFi y Meme perdieron más del 90% de su TVL, y muchos entraron en una fase de muerte lenta, con volumen de operaciones y actividad en GitHub en mínimos.

Desde 0 hasta 13.6 billones de dólares, podemos entender mejor cómo evoluciona la valoración de BTC y su consenso.

Mecanismos únicos de burbuja: especulación descentralizada, economía de tokens y efectos de red

La formación de burbujas en Crypto es similar a la de Internet, pero con diferencias clave. La burbuja de Internet fue impulsada principalmente por VC, mientras que en Crypto, la descentralización, la economía de tokens y los efectos de red la amplifican. La fiebre de ICO en 2017, con unos 5,3 mil millones de dólares recaudados, es un ejemplo: muchos proyectos solo con whitepapers lograron financiamiento, con tasas de fracaso del 46-59%.

Durante 2020-2022, en medio de una política monetaria expansiva, la oferta de stablecoins creció de unos 5 mil millones a más de 150 mil millones, y en 2026, a unos 310 mil millones, aumentando el apalancamiento y la especulación. Cuando la liquidez externa se retira, los tokens sin mecanismos de autorreciclaje se desploman: diseños con alta inflación y cortos plazos de incentivo dependen de la entrada constante de fondos externos.

Este ciclo en Altcoins puede explicarse con la teoría de difusión de innovaciones de Everett Rogers (curva S). La fase alcista es la difusión de narrativas especulativas desde los innovadores (programadores, VC, tecnólogos) hacia la sociedad. Luego, los líderes de opinión, traders y profesionales de Web2 amplifican la narrativa en redes sociales. Cuando llega a la masa, los usuarios comunes, estudiantes y pequeños empresarios entran en masa, y en la última fase, los “retrasados” (con poca habilidad tecnológica y dependientes de videos cortos y apalancamiento) participan en la burbuja final. Cuando la adopción alcanza el 80-90%, la entrada de nuevos participantes se detiene, y la narrativa se agota. En 2024, en la temporada de Meme Coins de Solana, se lanzaron más de 5,000 tokens en un solo mes, dispersando la atención y el capital, y muchos proyectos mueren en meses.

Cuando la narrativa llega a la periferia social y los primeros inversores toman beneficios, la estructura de precios se colapsa, y la burbuja termina. Desde la perspectiva del comportamiento social, la absorción de la narrativa por la mayoría indica el fin de la prosperidad.

Ciclos y diferencias: Internet vs. Crypto

En la burbuja de Internet, el PE del NASDAQ alcanzó 200 en marzo de 2000, con muchas empresas sin beneficios (más del 50% en pérdidas). El P/S del sector “contenido en Internet” llegó a 32.44. En Crypto, la burbuja se refleja en ratios como TVL/market cap y FDV.

En 2021, el TVL de DeFi fue de unos 180 mil millones, y el market cap total casi 3 billones de dólares. Algunos proyectos Meme y nuevos alcanzaron FDV/TVL de más de 100 veces. Entre 2021 y 2025, más del 70% de los proyectos Altcoin mantuvieron altos FDV tras una gran caída de TVL, colapsando el sistema de valoración y superando con creces la tasa de quema de dinero en Internet.

Para entender esas diferencias, hay que analizar la estructura de actores y factores macro.

Diferencias en la estructura de actores: dominancia de los pequeños

La burbuja de Internet fue liderada por VC y bancos de inversión, con los pequeños inversores participando indirectamente en el mercado de acciones. En cambio, en Crypto, gracias a su descentralización, los pequeños inversores globales dominan directamente. En 2021, millones de nuevas direcciones en la red aumentaron rápidamente, y la participación pasó de tecnólogos a la sociedad en general.

Esta diferencia amplifica la volatilidad: los pequeños usan más apalancamiento (más del 60% en contratos perpetuos), y en eventos como el colapso de FTX en 2022, el apalancamiento total superó los 200 mil millones, con caídas del 60% en muchas Altcoins en un mes.

El impacto de las políticas restrictivas macroeconómicas

La política restrictiva de la Fed fue la principal causa del fin de las burbujas, pero en Crypto, el impacto fue más rápido y profundo. En Internet, las subidas de tasas en 1999-2000 (del 4.75% al 6.5%) provocaron la caída del 78% del NASDAQ. En Crypto, en 2022, las tasas subieron del 0% al 5.25-5.50%, y la reducción