Equipo de Estrategia de Eastmoney, Chen Guo: A corto plazo todavía hay variables, paciencia y espera una buena oportunidad

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Fuente: Chen Guo, estrategia de inversión

Resumen

Recientemente, existe una tendencia a la escalada de la guerra entre EE. UU., Irán y Siria; el punto medio del precio del petróleo se ha desplazado al alza y hay riesgo de que se encamine hacia nuevos máximos. Aunque la información más reciente indica que EE. UU., Irán y Siria podrían incluso llegar a un acuerdo, en el corto plazo los mercados financieros globales todavía podrían enfrentarse a variables. Como planteamos antes la idea de “controlar la volatilidad”, los activos de riesgo, en el corto plazo, aún necesitan planificar con paciencia oportunidades de mediano plazo sobre la base de una protección defensiva. En términos de estructura, nos centramos en tres pistas: dividendos de baja volatilidad que son relativamente insensibles al precio del petróleo, la seguridad energética y las industrias de fuerte bonanza. Industrias clave a las que prestar atención: la cadena industrial de energías renovables, medicamentos innovadores, bancos, carbón, equipos de semiconductores/PCB, comunicación óptica/cómputo de potencia en el extranjero, turismo y zonas escénicas, etc.

El precio del petróleo sigue subiendo y podría seguir perturbando las expectativas de ganancias y de liquidez de las empresas

Recientemente, el precio spot del petróleo Brent rompió los 140 dólares por barril, casi duplicándose en comparación con el periodo previo a la guerra entre EE. UU., Irán y Siria, y superando el máximo alcanzado en el conflicto Rusia-Ucrania de 2022. En un entorno donde el nuevo punto medio del precio del petróleo y la expectativa todavía tienen riesgo al alza, podría reaparecer una nueva ronda de riesgos del mercado externo: el riesgo de una caída de la demanda externa y el riesgo de que la transmisión de liquidez vuelva a ocurrir. Históricamente, en la fase inicial de un periodo de subida del precio del petróleo, éste impulsa el alza del PPI; en China, la manufactura se beneficia de la ventaja de costos, mejorando las ganancias o quedando en niveles altos; y el impulso de las ganancias hace que el mercado de renta variable se fortalezca. Cuando el petróleo sube de manera moderada junto con el crecimiento de la economía global, se recupera la demanda externa y aumentan las exportaciones nacionales, las ganancias de las empresas suben; pero cuando el petróleo está demasiado alto, es fácil que se generen restricciones en las políticas monetarias en el extranjero, caída de la demanda externa e incluso una recesión.

¿Cómo se transmite el costo del precio del petróleo entre industrias? ¿Qué industrias se observan en la etapa actual?

Basándonos en la tabla de insumo-producto de 2020, calculamos el coeficiente de consumo total de petróleo de cada departamento y el coeficiente de influencia para medir la presión de costos; obtenemos coeficientes de sensibilidad, y, junto con la concentración de cada industria, medimos la capacidad de cada departamento para trasladar precios hacia arriba. Después de emparejar cada departamento con las industrias de 2º/3º nivel de Shenwan, los dividimos en cinco categorías:

1）Beneficio directo: extracción de petróleo y gas. Es, por sí misma, un proveedor de energía; al mismo tiempo, el coeficiente de consumo total de petróleo es bajo. Tiene un coeficiente de sensibilidad alto, una concentración industrial alta, y cuenta con poder de fijación de precios y capacidad de traslado de precios hacia abajo en la cadena.

2）Beneficio por sustitución: extracción de carbón, petroquímica del carbón (distribuida en departamentos como coque II/materiales químicos, etc.), energías renovables (distribuidas en industrias como baterías/vehículos de pasajeros, etc.). En sí depende relativamente menos del petróleo; el aumento del precio del petróleo no incrementa significativamente los costos, pero sí mejora la competitividad o el punto medio de precios de sus productos. Al mismo tiempo, cuenta con una demanda relativamente rígida y capacidad de traslado de precios; así, en un entorno de precios altos del petróleo puede lograr una mejora de ganancias.

3）Alto consumo, fuerte traslado de precios (el punto medio del precio del petróleo es diferente, el impacto también lo es): metales no ferrosos, refinación, petroquímica (incluye plásticos, resinas sintéticas, tintas/pinturas, textiles de fibra química, etc.), productos agroquímicos (el coeficiente de sensibilidad es bajo porque el sector aguas abajo es único pero la demanda es rígida), productos de explosivos civiles/defensa (incluye detonantes), transporte de carga por carretera, etc. Tienen una alta dependencia del petróleo; el coeficiente de consumo total suele ser mayor que 9%, y el coeficiente de sensibilidad es mayor que 1. Con un traslado de precios alto hacia aguas abajo, cuando el petróleo sube de forma moderada (por ejemplo, por debajo de 80 dólares/barril), el costo se transmite de manera efectiva; cuando el petróleo supera 80 dólares/barril e incluso supera 100 dólares/barril, la capacidad de traslado de precios se debilita de forma notable, e incluso se convierte en un perjuicio.

4）Alto consumo, bajo traslado de precios (el que más se perjudica): gas natural, aeropuertos de aviación/puertos de navegación marítima (sin incluir el transporte de petróleo), almacenamiento/logística urgente, mensajería, prendas textiles y de vestir (fabricación textil/ropa/ropa del hogar, etc.), caucho, vidrio/materiales de construcción para decoración (como cerámica, ladrillos/tejas, materiales refractarios, etc.), obra de infraestructura (como proyectos municipales de infraestructura, construcción básica, etc.). El coeficiente de consumo total suele ser mayor que 9%, el coeficiente de sensibilidad es menor que 1 o hay topes de precios impuestos por políticas (como gas natural). La capacidad de traslado de precios es baja; el aumento del precio del petróleo comprimirá directamente el margen bruto de las empresas. Este es el sector que más se perjudica en un entorno de petróleo caro.

5）No sensible: electricidad, bancos, servicios de telecomunicaciones, farmacia (servicios médicos/farmacéutica química, etc.), consumo obligatorio (por ejemplo, bebidas alcohólicas/alimentos para procesamiento/lácteos de bebidas, etc.), consumo de servicios (como hoteles, gastronomía, turismo y zonas escénicas, etc.), tecnología en auge (como componentes/equipos de comunicaciones, etc.). El coeficiente de consumo total de petróleo suele ser bajo; el impacto de subidas del precio del petróleo en el lado de costos es débil; la demanda tiene rigidez, ciclos débiles o lógica independiente de crecimiento; la estabilidad de ganancias es fuerte; y en un entorno de precios altos del petróleo muestra atributos significativos de antinflación y defensivos.

Se puede sentir de manera más intuitiva el cambio en la capacidad de traslado de precios de los activos de las categorías 3) y 4) observando cómo cambia el margen bruto por los rangos de punto medio de precios del petróleo en industrias con distinta dependencia del petróleo. Se seleccionan tres tramos de precios extremadamente altos del petróleo, de cerca a lejos: 22Q1—precio medio trimestral (en adelante lo mismo) del futuro del Brent—subió 22.9% desde 79.7 dólares/barril hasta 97.9 dólares/barril; 11Q1—subió 20.8% desde 87.4 dólares/barril hasta 105.7 dólares/barril; 08Q2—subió 27.5% desde 96.3 dólares/barril hasta 122.8 dólares/barril. En la mayoría de las industrias, el margen bruto se perjudica. Se seleccionan tres tramos de subida moderada del precio del petróleo, de cerca a lejos: 21Q1—subió 35.5% desde 45.3 dólares/barril hasta 61.3 dólares/barril; 16Q2—subió 33.6% desde 35.2 dólares/barril hasta 47.0 dólares/barril; 09Q2—subió 30.7% desde 45.8 dólares/barril hasta 59.9 dólares/barril. En la mayoría de las industrias, los costos se pueden transmitir normalmente.

En detalle, la extracción y selección de minerales de metales no ferrosos, la refinación, plásticos/tintas de pintura/químicas de fibra, el transporte de carga por carretera, etc., en su mayoría de los activos de la categoría 3), en periodos de subida moderada del petróleo muestran una buena capacidad de traslado de precios y una transmisión fluida de costos; pero cuando el punto medio del petróleo supera 100 dólares/barril, se observa una disminución e incluso falla de la capacidad de traslado de precios, y el margen bruto cae de forma notable.

En la etapa actual, a medida que el precio del petróleo llega a más de 100 dólares/barril e incluso a un punto medio aún más alto, la lógica de alto consumo y fuerte traslado de precios se debilita e incluso pasa a perjudicarse. En el corto plazo, centrarse principalmente en los activos de la categoría 1) y la 5); en el mediano plazo, centrarse en los activos de la categoría 2). Entre ellos, dentro de la categoría 5), además de sectores estables que tienen claramente capacidad de resistir la inflación, como la electricidad/agua y los bancos, la farmacia (con previsiones de ganancias claramente al alza), la potencia de cómputo de AI en tecnología en auge (previsiones de ganancias al alza evidentes en equipos de comunicaciones como módulos ópticos/comunicación óptica, etc., así como aumentos claros en PCB/semiconductores), y en consumo discrecional, turismo y zonas escénicas/hoteles, etc. (la coincidencia de vacaciones de primavera y Qingming eleva de manera evidente el calor del turismo y, con ello, eleva las expectativas fuertes del Día del Trabajo/verano), se puede aumentar el nivel de atención.

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De la “excepción de EE. UU.” a la “excepción de China”

Desde una perspectiva de mediano plazo, si la crisis energética en el exterior continúa provocando que las economías de Europa y EE. UU. sigan en estanflación, es muy probable que la bolsa china mantenga todavía una resiliencia “excepcional”. A modo de referencia en los años 1970, durante una estanflación prolongada, la bolsa estadounidense permaneció continuamente deprimida; Japón, en cambio, ganó gracias a factores únicos como la reconversión industrial (automóviles/semiconductores, etc.), tecnologías de ahorro energético y sindicatos (rompiendo la espiral salarios—inflación); después de que la bolsa japonesa atravesara una fase de volatilidad y corrección, salió de un mercado alcista de largo plazo, superando significativamente a la bolsa de EE. UU. Ante la crisis energética actual, la transformación proactiva del sector energético de China puede aportar soluciones a la seguridad energética global; muchas industrias cuentan con productos con competitividad global y con una alta relación calidad-precio; el mercado de demanda interna también conserva un amplio margen de maniobra; y la política todavía dispone de bastante espacio. Bajo el pensamiento de “línea de base”, incluso si atraviesa turbulencias externas, mantenemos confianza en A-Share a mediano plazo.

【Aviso de riesgos】Efecto de políticas de demanda interna por debajo de lo esperado, imposición de aranceles a gran escala por encima de lo previsto, perturbación por conflictos geopolíticos por encima de lo esperado, etc.

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El punto medio del precio del petróleo vuelve a elevarse y podría seguir perturbando las expectativas de ganancias y de liquidez de las empresas

Recientemente, el precio spot del petróleo Brent rompió los 140 dólares/barril, casi duplicándose frente al periodo previo a la guerra entre EE. UU., Irán y Siria, y superando el máximo alcanzado en el conflicto Rusia-Ucrania de 2022. El 2 de abril, el discurso televisado de Trump liberó una señal dura y dejó claro que EE. UU. “infligirá un ataque extremadamente violento contra Irán en el plazo de 2 a 3 semanas”; debido a esto, el petróleo subió rápidamente. En particular, el 2 de abril el precio spot del Brent superó los 140 dólares/barril, por encima del máximo del conflicto Rusia-Ucrania de 2022. Las apuestas de Polymarket sobre la fecha de finalización de la guerra entre EE. UU., Irán y Siria también han seguido desplazándose hacia adelante; al 5 de abril, alrededor del 83% de los inversores habían apostado a que al menos durará hasta finales de abril.

En un entorno donde el punto medio del precio del petróleo se desplaza al alza y existe riesgo de acercarse a nuevos máximos, podrían reaparecer una nueva ronda de riesgos del mercado externo: riesgo de caída de la demanda externa y riesgo de transmisión de liquidez. Históricamente, en la fase inicial de un periodo de subida del precio del petróleo, éste impulsa el PPI al alza; en China, la manufactura se beneficia de la ventaja de costos y las ganancias mejoran o se mantienen en niveles altos, impulsando la fortaleza del mercado de renta variable; un aumento moderado del petróleo acompañado por el alza de la economía global, la recuperación de la demanda externa, el aumento de las exportaciones nacionales y el alza de las ganancias empresariales; pero si el precio del petróleo es demasiado alto, es fácil que provoque un endurecimiento de la política monetaria en el exterior, una caída de la demanda externa e incluso una recesión.

Recientemente, ha habido rebotes por fases en la bolsa de EE. UU. y en las bolsas de Corea del Sur/Japón. En particular, el 1 de abril las bolsas de Corea del Sur y Japón tuvieron rebotes diarios superiores al 5%. Sin embargo, por otro lado, los datos publicados el viernes por S&P Global mostraron que el índice de gestores de compras de servicios de EE. UU. (PMI) pasó de 51.7 en febrero a 49.8 en marzo, la primera vez desde enero de 2023 que cae en el rango de contracción; muy por debajo del valor inicial previo de 51.1, lo que intensifica la preocupación por la estanflación. Ante la posibilidad de “petróleo más alto—inflación al alza—la Fed pausa recortes de tasas e incluso sube tasas”, las tasas de los bonos del Tesoro de EE. UU. también han mostrado un alza notable en las últimas fechas. Creemos que, en el contexto actual de escalada de la guerra entre EE. UU., Irán y Siria, el punto medio del precio del petróleo desplazándose al alza y el riesgo de acercarse a nuevos máximos, la fijación de precios en la bolsa de EE. UU. y en las bolsas de Corea del Sur/Japón para las revisiones a la baja de las ganancias y la contracción de valuaciones aún no es suficiente; la probabilidad de que, tras un rebote en el corto plazo, vuelva a ocurrir un ajuste está aumentando de manera significativa, y los riesgos de la nueva ronda del mercado externo también podrían transmitirse hacia el mercado doméstico.

El PMI doméstico de marzo se recuperó de forma notable; sin embargo, el efecto de “la inflación” también comenzó a hacerse evidente: en marzo, el aumento de precios de compra fue muy superior al aumento de precios de fábrica. Si en el futuro la demanda externa cae temporalmente, pero el petróleo sigue manteniéndose en niveles altos, podría lastrar el desempeño de las ganancias de las empresas.

En resumen, como planteamos antes la idea de “controlar la volatilidad”, los activos de riesgo en el corto plazo todavía necesitan asignarse con paciencia a oportunidades de mediano plazo sobre la base de prestar atención a la protección defensiva.

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¿Cómo se transmite el costo del precio del petróleo entre industrias? ¿Qué industrias se observan en el entorno actual?

Basándonos en la tabla de insumo-producto de 2020, calculamos el coeficiente de consumo total de petróleo y el coeficiente de influencia de cada departamento para medir la presión de costos; obtenemos coeficientes de sensibilidad y, junto con la concentración de cada industria, medimos la capacidad de cada departamento para trasladar precios. Después de asociar cada departamento con las industrias de 2º/3º nivel de Shenwan, lo dividimos en cinco categorías:

1）Beneficio directo: extracción de petróleo y gas. Su propio negocio es el de suministro de energía y, además, el coeficiente de consumo total de petróleo es bajo; coeficiente de sensibilidad alto, concentración industrial alta, y con fuerte poder de fijación de precios y capacidad de traslado de precios de aguas abajo.

2）Beneficio por sustitución: extracción de carbón, petroquímica del carbón (distribuida en departamentos como coque II/materiales químicos, etc.), energías renovables (distribuidas en industrias como baterías/vehículos de pasajeros, etc.). En sí depende de manera relativamente baja del petróleo; el aumento del precio del petróleo no aumentará significativamente los costos, pero mejorará su competitividad relativa o el punto medio de precios. Al mismo tiempo, tiene una demanda rígida fuerte y capacidad de traslado de precios; con ello, en un entorno de alto precio del petróleo se logra una mejora de ganancias.

3）Alto consumo, fuerte traslado de precios (el punto medio del precio del petróleo es diferente, el impacto es diferente): metales no ferrosos, refinación, petroquímica (incluye plásticos, resinas sintéticas, tintas/pinturas y fibras químicas, etc.), productos agroquímicos (el coeficiente de sensibilidad es bajo porque el sector aguas abajo es único pero la demanda es rígida), productos de explosivos civiles/defensa, transporte de carga por carretera, etc. Tienen una alta dependencia del petróleo; el coeficiente de consumo total suele ser generalmente mayor que 9%, el coeficiente de sensibilidad mayor que 1. Con mayor grado de traslado de precios hacia abajo y, cuando el petróleo sube de manera moderada (como por debajo de 80 dólares/barril), el costo se transmite de forma efectiva. Cuando el petróleo supera 80 dólares/barril e incluso supera 100 dólares/barril, la capacidad de traslado de precios disminuye claramente, incluso se convierte en un perjuicio.

4）Alto consumo, bajo traslado de precios (el que más se perjudica): gas natural, aeropuertos de aviación/puertos de navegación marítima (sin incluir transporte de petróleo)/almacenamiento/logística urgente/mensajería, textiles y confección (fabricación textil/confección para el hogar, etc.), caucho, vidrio/materiales de construcción para decoración (como cerámica, ladrillos/tejas, materiales refractarios, etc.), infraestructura (como proyectos municipales de infraestructura, construcción básica, etc.). El coeficiente de consumo total suele ser generalmente mayor que 9%, el coeficiente de sensibilidad menor que 1 o con topes de precios por políticas (como gas natural). La capacidad de traslado de precios es baja; el alza del precio del petróleo comprimirá directamente el margen bruto de las empresas. En un entorno de alto precio del petróleo, es el sector que más se perjudica.

5）No sensible: electricidad, bancos, servicios de telecomunicaciones, farmacia (como servicios médicos/farmacéutica química, etc.), consumo obligatorio (como bebidas alcohólicas/alimentos para procesamiento/lácteos de bebidas, etc.), consumo de servicios (como hoteles/restaurantes/turismo y zonas escénicas, etc.), tecnología en auge (como componentes/equipos de comunicaciones, etc.). El coeficiente de consumo total de petróleo es generalmente bajo; el impacto del lado de costos ante el alza del precio del petróleo es débil; la demanda tiene rigidez, ciclos débiles o lógica independiente de auge industrial; la estabilidad de ganancias es fuerte; y en un entorno de alto precio del petróleo muestra una notable capacidad de resistir la inflación y ser defensivo.

Se puede percibir adicionalmente el cambio en la capacidad de traslado de precios de los activos de las categorías 3) y 4) de forma intuitiva observando cómo cambia el margen bruto por los rangos de punto medio de precios del petróleo en industrias con diferentes niveles de dependencia del petróleo. Se eligen tres tramos de precios de petróleo extremadamente altos, de cerca a lejos: 22Q1—precio medio trimestral del futuro del Brent (en adelante lo mismo)—subió 22.9% desde 79.7 dólares/barril hasta 97.9 dólares/barril; 11Q1—subió 20.8% desde 87.4 dólares/barril hasta 105.7 dólares/barril; 08Q2—subió 27.5% desde 96.3 dólares/barril hasta 122.8 dólares/barril. La mayoría de las industrias sufre afectación en su margen bruto. Se eligen tres tramos de subida moderada del precio del petróleo, de cerca a lejos: 21Q1—subió 35.5% desde 45.3 dólares/barril hasta 61.3 dólares/barril; 16Q2—subió 33.6% desde 35.2 dólares/barril hasta 47.0 dólares/barril; 09Q2—subió 30.7% desde 45.8 dólares/barril hasta 59.9 dólares/barril. En la mayoría de las industrias, los costos pueden transmitirse normalmente.

En concreto, la extracción de minerales de metales no ferrosos, la refinación, plásticos/tintas de pintura/fibra química, transporte de carga por carretera, etc., en su mayoría de los activos de la categoría 3), en periodos de subida moderada del petróleo muestran una buena capacidad de traslado de precios, con transmisión de costos fluida; pero cuando el punto medio del petróleo está por encima de 100 dólares/barril, se observa que la capacidad de traslado de precios se debilita o incluso deja de funcionar, y el margen bruto cae claramente.

En la etapa actual, a medida que el petróleo llega a 100 dólares/barril o más e incluso a un punto medio aún más alto, la lógica de alto consumo y fuerte traslado de precios se debilita e incluso pasa a ser un perjuicio. En el corto plazo, lo prioritario es centrarse en los activos de las categorías 1) y 5); en el mediano plazo, en los activos de la categoría 2). Entre ellos, dentro de la categoría 5), además de los sectores estables con capacidad evidente de resistir la inflación, como electricidad/agua y bancos, en farmacia (pronósticos de ganancias claramente al alza), la potencia de cómputo de AI en tecnología en auge (pronósticos de ganancias al alza de manera clara en equipos de comunicaciones como módulos ópticos/comunicación óptica, etc., y también subidas claras en PCB/semiconductores), y en consumo discrecional, turismo y zonas escénicas/hoteles, etc. (la superposición de vacaciones de primavera y Qingming eleva de forma evidente el interés turístico, impulsando fuertes expectativas para el Día del Trabajo/verano) pueden recibir más atención.

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De la “excepción de EE. UU.” a la “excepción de China”

Desde una perspectiva de mediano plazo, si la crisis energética en el exterior continúa provocando que las economías de Europa y EE. UU. sigan en estanflación, es muy probable que el mercado de valores de China mantenga todavía una resiliencia excepcional. Como referencia a la década de 1970: durante una estanflación prolongada, la bolsa de EE. UU. permaneció continuamente deprimida; Japón, en cambio, ganó gracias a factores únicos, como la reconversión industrial (autos/semiconductores, etc.), tecnologías de ahorro energético y sindicatos (rompiendo la espiral de salarios—inflación). Después de que la bolsa japonesa pasara por una fase de volatilidad y corrección, salió de un mercado alcista de largo plazo, superando de manera significativa a la bolsa estadounidense. Ante la crisis energética actual, la transformación energética proactiva de China puede proporcionar soluciones para la seguridad energética global; muchas industrias tienen productos con competitividad global y que ofrecen una alta relación calidad-precio; el mercado de demanda interna también tiene un margen de maniobra amplio. Además, las políticas aún conservan un espacio considerable. Bajo el pensamiento de “pensar en términos de línea de base”, incluso si atravesamos turbulencias externas, mantenemos confianza en A-Share en el mediano plazo.

Análisis de riesgos

1）El efecto de las políticas de demanda interna es inferior a lo esperado: si en el futuro los datos sobre ventas inmobiliarias nacionales, inversión, nuevas obras iniciadas, etc. no logran recuperarse durante mucho tiempo, y el crédito sigue débil, si los arranques de infraestructura quedan por debajo de lo esperado, si la inflación continúa baja y deprimida, si el consumo no muestra un impulso claro, y si la tasa de crecimiento de las ganancias empresariales sigue cayendo, y la recuperación económica finalmente queda desmentida, entonces la trayectoria general del mercado se verá presionada y las expectativas demasiado optimistas de fijación de precios tendrán que corregirse.

2）Imposición de aranceles mucho mayor que lo esperado: si EE. UU. continúa ampliando el alcance de los aranceles impuestos a China por encima de las expectativas del mercado, y al mismo tiempo, mediante diversas medidas de sanción y amenazas, impide que los productos chinos entren en EE. UU. mediante canales como el comercio de reexportación, además, si posteriormente se produce una mayor fricción financiera, como la retirada forzosa de empresas de “acciones chinas” de la cotización, esto podría generar un fuerte impacto negativo en la exportación de China, en el crecimiento económico y en los mercados financieros, afectando los fundamentos de A-Share y la preferencia por riesgo de los inversores. 3）Perturbación por conflictos geopolíticos por encima de lo esperado: si el conflicto entre EE. UU., Irán y Siria continúa escalando e induce un movimiento de conmoción general en Oriente Medio, y el transporte a través del Estrecho de Ormuz queda bloqueado a largo plazo, el precio internacional del petróleo aumentará de forma considerable y se mantendrá en niveles altos; al mismo tiempo, si aumentan las perturbaciones en la energía global y en las cadenas de suministro, y la aversión al riesgo se propaga rápidamente, esto podría generar una presión significativa sobre la inflación doméstica, los costos de las empresas y el entorno de demanda externa, afectando los fundamentos de ganancias de A-Share y la preferencia por riesgo del mercado.

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Responsable: Song Yafan