重大风险转移：Klarna 已完成其中六笔交易。以下是其架构的实际作用。

为金融科技从业者提供面向自我思考的智能层。

一手情报。原创分析。由那些正在定义行业的人所贡献的内容。

受到摩根大通、Coinbase、贝莱德、Klarna 等专业人士的信赖。

加入金融科技每周清晰圈 →

Klarna 于4月1日完成了一笔17亿美元的重大风险转移交易——这是其第六笔此类交易，也是迄今为止规模最大的交易。为期三年的协议由由Värde Partners牵头的财团结构搭建，涵盖以欧元计价的贷款，旨在释放监管资本以便重新投向新的放贷业务。

此前在3月宣布的一项20亿美元前向流（forward-flow）融资安排，由Elliott Investment Management管理资金支持，其结构旨在在协议期限内支持最高达170亿美元的美国贷款。

这两种安排合在一起，讲述的是一个更为具体的故事。

重大风险转移究竟会带来什么

重大风险转移是一种可供受监管银行使用的机制。Klarna 持有瑞典银行牌照，并且在欧洲14个司法辖区内作为受监管的存款吸收机构运营。

在 SRT（重大风险转移）结构下，Klarna 通过合成证券化将一组已界定贷款组合的信用风险转移给外部投资者。相关基础贷款仍留在 Klarna 的资产负债表中。损失风险转移给第三方。只要在适用的银行监管框架下正确构建，该交易就有资格获得监管资本减免——降低风险加权资产，并释放可用于对新发放进行支持的股权资本。

实际效果是，Klarna 能够以比其自身股权基础原本所能支撑的更快速度扩张贷款规模。每笔 SRT 交易都会创造“资本冗余”。六笔交易则会形成一套有系统的资本循环计划。

资本架构

Elliott 的安排运作方式不同，但指向同一个目标。在前向流与全额贷款出售（whole-loan sale）的安排下，Klarna 会以滚动方式将新发放的美国融资应收款出售给由 Elliott 管理的基金。贷款将完全离开 Klarna 的资产负债表。

资金能够立即回收，并可用于下一轮放贷周期。该20亿美元的承诺额度旨在支持三年内高达170亿美元的美国贷款——这一杠杆比率反映了 Klarna 面向消费者的应收款具有短久期与高周转的特征。

SRT 项目处理欧洲贷款组合；Elliott 的安排处理美国贷款组合。Klarna 首席财务官 Niclas Neglén 表示，两种结构合计支持超过400亿美元的总放贷能力。公司的自有资产负债表——2025年全年收入为35亿美元、调整后运营利润率为1.9%——在传统“留存资产负债表”模式下并不能支撑如此规模的放贷。

Klarna 所构建的，是一种“轻资本”的获客与发放引擎。它承接消费信贷，并将风险或贷款本身打包转移给对底层敞口有需求的机构资本，同时把释放出来的资本循环投入到下一轮放贷周期。由Värde Partners牵头的 SRT 财团自2008年以来通过其资产基础融资策略已部署了13亿美元，并管理着17亿美元资产。

Elliott 参与美国项目，反映的是机构对 Klarna 这类短久期消费应收款信用质量的信心。双方都是结构化消费信贷市场经验丰富的参与者。

股价所标记的“缺口”

Klarna 于2025年9月在纽约证券交易所上市，发行价为每股40美元。目前股价约为12美元——较其IPO发行价在六个月内下跌超过70%。在同一时期，公司的运营指标并不符合“陷入困境”的公司画像。

2025年全年收入达到35亿美元，同比增长25%。商品交易总额为127.9亿美元，同比增长22%。活跃消费者增长28%，达到1.18亿。商户基础扩大42%，至966,000家。2025年第四季度是 Klarna 首个实现“十亿美元”收入规模的季度。

公开市场并没有否认增长。它在为另一件事定价——在宏观经济环境下，消费者信贷表现受到审视，而该模式依赖于持续的第三方对 Klarna 信用风险的偏好，其可持续性究竟如何。

每一笔 SRT 与前向流交易都建立在这样一个前提：Värde、Elliott 以及其他交易对手继续认为 Klarna 的贷款组合具有吸引力。如果信用表现出现实质性恶化，那么对该风险的需求可能会比发放机器进行调整的速度更快收缩。

Klarna 的首席财务官将银行牌照称为公司最大的竞争优势。这个表述非常准确。SRT 结构并不是支付公司或技术平台能够获得的安排；它只对受监管的银行开放。正是瑞典的银行牌照让资本架构成为可能，而资本架构又让在当前股本水平下的增长路径成为可能。

至于公开市场最终会否为运营增长本身，或为这种结构性依赖进行定价——这仍是股价尚未回答的问题。

编辑说明：我们致力于准确性。如果您发现错误或有补充信息，请发送电子邮件至 [email protected]。