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Regras do GENIUS Act para stablecoins: porque as letras pequenas podem redefinir a liquidez, o rendimento e o capital institucional

O apoio da Blockchain Association ao GENIUS Act pode parecer um simples aval à regulamentação das stablecoins. No entanto, acredito que a história mais importante está nos pormenores da sua apresentação mais recente. Apoiar os objetivos da lei não significa aceitar todos os requisitos propostos pelos reguladores.

A 19 de outubro, último dia do período de consulta pública, o grupo do setor apresentou uma carta de 26 páginas sobre as regras propostas pelo Tesouro dos EUA ao abrigo da Secção 3, que diz respeito a quem pode emitir, oferecer e vender stablecoins de pagamento. A sua posição põe em evidência um desafio central para os mercados de cripto: como podem os reguladores proteger os consumidores sem dificultar a negociação, a distribuição e a liquidez das stablecoins?

1. Apoio à regulamentação, mas não a todos os pormenores regulamentares

A Blockchain Association apoia o objetivo mais amplo de criar um ambiente mais seguro para as stablecoins de pagamento, respaldadas por reservas e emitidas por entidades regulamentadas. Ainda assim, as suas recomendações procuram maior clareza em torno de várias disposições potencialmente dispendiosas.

Entre estas incluem-se definições mais claras das atividades de finanças descentralizadas e dos prestadores de serviços, critérios de responsabilidade associados ao conhecimento efetivo, limites razoáveis à diligência devida relativa a emitentes estrangeiros e uma definição mais precisa do que constitui um equivalente funcional de uma stablecoin de pagamento.

A associação também manifestou preocupação com a possibilidade de a atividade habitual de criação de mercado envolvendo stablecoins recém-emitidas ser interpretada como participação consciente numa atividade proibida.

Na minha opinião, estas distinções são importantes porque as empresas precisam de compreender as suas responsabilidades legais antes de comprometer capital, apoiar listagens ou fornecer liquidez.

2. Porque é que 18 de janeiro de 2027 é importante

O GENIUS Act estabelece um quadro para a data de entrada em vigor associado a 18 de janeiro de 2027, ou a 120 dias após a emissão dos regulamentos definitivos de aplicação, consoante o que ocorrer primeiro.

Com base nas datas discutidas na apresentação, 18 de janeiro de 2027 é o prazo fundamental a acompanhar. O Tesouro tem de ponderar os comentários do público e determinar como funcionarão, na prática, as regras definitivas. As 123 submissões referidas ilustram a variedade de questões que os reguladores têm de abordar.

Para emitentes, plataformas de negociação, formadores de mercado e prestadores de serviços, o período de preparação restante poderá ser importante. As empresas poderão ter de reavaliar os seus procedimentos de conformidade, parcerias, decisões de listagem e responsabilidades operacionais antes de os requisitos entrarem em vigor.

3. O risco de liquidez oculto

Uma das questões mais importantes diz respeito à criação de mercado.

Os formadores de mercado ajudam a manter a negociação ordenada, fornecendo liquidez do lado da compra e da venda. Se apoiar uma stablecoin recém-emitida implicar uma exposição jurídica incerta, algumas empresas poderão decidir que o retorno potencial não compensa o risco.

As possíveis consequências incluem spreads mais amplos, menor profundidade de negociação, listagens mais lentas e menor liquidez para determinados tokens. Estes resultados não são garantidos, mas representam um risco credível se as regras definitivas deixarem os participantes no mercado na dúvida quanto às suas obrigações.

A diligência devida relativa a emitentes estrangeiros constitui outro desafio. Uma plataforma ou um prestador de serviços pode interagir com uma stablecoin sem ter uma relação direta com o seu emitente. Exigir verificações exaustivas sem definir claramente as responsabilidades poderia aumentar os custos e desincentivar a participação.

4. A oferta de stablecoins é apenas uma parte da história

Os valores referidos na discussão atual situam a oferta total de stablecoins entre aproximadamente $305 mil milhões e $312 mil milhões, após uma contração notável. Segundo os relatos, junho registou uma queda de $7.7 mil milhões, a maior descida mensal desde 2022, enquanto o volume de transações atingiu aproximadamente $1.79 biliões.

Isto implica uma rotação de cerca de 5.7 vezes a oferta, embora o cálculo dependa do valor da oferta escolhido e da metodologia usada para calcular o volume.

Segundo os relatos, a USDC processou cerca de $1.21 biliões face a uma oferta de aproximadamente $75 mil milhões, enquanto a USDT registou cerca de $576 mil milhões face a aproximadamente $187 mil milhões. Estes valores implicam rácios de rotação de cerca de 16 vezes e 3 vezes, respetivamente.

São comparações aproximadas, baseadas em valores de referência diferentes, e não medidas de adoção perfeitamente comparáveis. Ainda assim, ilustram um ponto importante: a utilidade das stablecoins não pode ser avaliada apenas pela oferta. A atividade transacional, a liquidez, a procura de liquidação e a estrutura do mercado também são importantes.

5. A questão do rendimento poderá redirecionar capital

Outra disposição importante é a restrição imposta pela lei ao pagamento de rendimento a detentores por parte dos emitentes de stablecoins de pagamento.

Se os investidores deixarem de poder receber rendimento pago pelo emitente de stablecoins de pagamento abrangidas pela lei, alguns poderão ponderar produtos alternativos, incluindo fundos tokenizados de títulos do Tesouro dos EUA. As estimativas divulgadas sugerem que os ativos tokenizados do Tesouro cresceram de aproximadamente $11 mil milhões para $16 mil milhões em cinco meses.

Esse crescimento não prova que a restrição ao rendimento tenha causado essa mudança. No entanto, levanta uma questão relevante sobre a forma como a regulamentação poderá influenciar a afetação de capital.

Antes de escolherem uma alternativa, os investidores terão de comparar a liquidez, as condições de resgate, as comissões, os riscos de contraparte e a regulamentação aplicável.

6. Quem poderá beneficiar e quem poderá ficar sob pressão?

Os emitentes de stablecoins regulamentados, os bancos que entram no mercado e as plataformas com sistemas de conformidade robustos poderão beneficiar de regras mais claras. Os emitentes mais pequenos, as interfaces de DeFi e as empresas dependentes de stablecoins offshore poderão enfrentar custos de conformidade mais elevados ou um acesso mais limitado a determinados mercados.

A confiança institucional poderá aumentar, mas o investimento adicional não é automático. Se a oferta de stablecoins diminuir ou a criação de mercado se tornar mais dispendiosa, partes do ecossistema cripto poderão sofrer pressão sobre a liquidez, mesmo com o aumento da certeza regulamentar.

A minha conclusão

Considero o GENIUS Act um passo importante para definir o futuro das stablecoins de pagamento nos EUA. Mas o verdadeiro impacto no mercado dependerá da redação final da regulamentação, sobretudo do tratamento da criação de mercado, da diligência devida relativa a emitentes estrangeiros, da responsabilidade e do rendimento.

Regras claras podem incentivar a participação institucional. No entanto, obrigações mal definidas podem encarecer a liquidez e desviar a atividade para produtos ou jurisdições alternativos.

A minha preocupação é saber se os reguladores conseguem proteger os utilizadores sem restringir involuntariamente os serviços que tornam as stablecoins úteis.

Esta é uma análise de mercado, não um aconselhamento financeiro.

Qual é a sua opinião? Regras mais claras para as stablecoins atrairão novo capital para o setor cripto ou irão sobretudo redistribuir o capital existente? E o que mais o preocupa: as restrições ao rendimento ou a potencial responsabilidade dos formadores de mercado e dos prestadores de serviços?

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