#美股存储板块跌幅扩大 A sessão de sexta-feira deu-me uma resposta clara sobre a verdadeira dimensão desta vaga de vendas no setor do armazenamento, por isso refiz as minhas notas sobre o setor com base nos números. Eis a minha posição após o fecho de 16 de outubro.

#美股存储板块跌幅扩大 A natureza da correção das tecnológicas dos EUA está a mudar: da reavaliação das valorizações à reavaliação da cadeia de crédito

Muitas pessoas continuam a olhar para as ações dos EUA através da velha estratégia «correção da IA = oportunidade de compra». Mas, se acompanhar apenas o Nasdaq e o Índice de Semicondutores de Filadélfia, pode não se aperceber da mudança mais importante:
Julho foi uma «reavaliação das valorizações/das posições em IA»; outubro é um triplo impacto da «cadeia de crédito da IA + taxas de juro elevadas + geopolítica/preços do petróleo». O segundo cenário aproxima-se mais de uma «antevisão do lado do crédito» do rebentamento da bolha da Internet de 2000, mas ainda não estamos num mercado baixista em pleno.

I. Correção de julho: caras, posições demasiado concentradas, mas sem colapso!
Gatilho: Google/Meta/Tesla aumentaram as previsões de CAPEX, o FCF tornou-se negativo e o mercado perguntou: «Quando é que os gastos com IA vão dar retorno?»
O QQQ caiu de um máximo de cerca de $748.65 em junho para um mínimo de $661.14 a 29 de julho, uma descida de 11.7% entre o máximo e o mínimo; o QQQ caiu 6.5% no conjunto do mês de julho e o SOXX caiu 21%.
A yield das Treasuries a 10 anos situou-se entre 4.6–4.75%; o VIX disparou para 20.66 numa base semanal (+24%), mas o VIX geral não se manteve acima de 22. O VXN chegou a 26, mas não houve um pico de pânico.
O S&P recuou ligeiramente, enquanto as ações ponderadas de forma igualitária subiram; o dinheiro rodou dentro do mercado acionista (tecnológicas → Dow/saúde/consumo). As obrigações não subiram e as yields aumentaram → não foi uma fuga para ativos seguros, mas sim «os semicondutores estão demasiado sobrelotados, reduza-se primeiro a exposição».
Resultado: a média móvel de 200 dias, nos $645, aguentou, e as ações recuperaram depois de agosto. Foi uma correção em que se podia comprar.

II. Correção de outubro: de «valorizações» a «quem não consegue pagar os empréstimos?»
A lógica por trás desta correção das tecnológicas desde outubro é mais semelhante a:
Pedir empréstimos a um custo de 15% para construir capacidade computacional → as receitas de aluguer não cobrem os juros → surgem primeiro as fissuras no crédito → são reduzidas as previsões de encomendas de semicondutores → várias empresas de análise do lado vendedor estão a usar a bolha da Internet de 2000 como referência (o Nasdaq entrou em colapso, enquanto as yields das obrigações de longo prazo caíram de 6.5% para a casa dos 4%).
Comportamento do mercado: não é uma venda generalizada; «crescimento altamente alavancado + infraestruturas de IA» estão a ser particularmente penalizados. De 10/14–10/16, o Dow subiu 0.67% na semana, o XLV/a energia tiveram um bom desempenho, o SPX caiu ~1.95% na semana e o Nasdaq caiu 4.48% na semana (a pior semana desde junho); o Índice de Semicondutores de Filadélfia (SOX) caiu durante 8 dias consecutivos (a sequência mais longa desde 2008);
Entre as ações individuais: a CRWV caiu 25% na semana, os CDS ultrapassaram 1000 pb e a probabilidade de incumprimento a 5 anos foi cotada acima de 60%.
A yield das Treasuries a 10 anos caiu de 5.3% para 5.07–5.19%, mas foi uma descida motivada pela procura de ativos seguros, com a queda das ações e a fuga de dinheiro para as Treasuries, e não um resgate do banco central; o VIX ultrapassou 22, o crude Brent excedeu 110 e as tensões no Médio Oriente e entre a Rússia e a Ucrânia intensificaram-se.
Sentimento dos investidores: o Índice Fear & Greed da CNN caiu para 18, mas ainda não atingiu os níveis extremos de «2–4» observados em 2018/2020 — o que significa que o mercado está a passar de «desconfortavelmente caro» para «um pouco preocupado com o crédito», mas não se trata de um colapso da liquidez ao estilo da COVID.

III. Como evoluíram historicamente correções semelhantes, com «vendas de crédito + tecnológicas»?
O rebentamento da bolha da Internet em 2000: o Nasdaq perdeu metade do seu valor e depois voltou a perder metade desde o pico, enquanto o S&P ficou para trás; as valorizações foram atingidas primeiro, depois os resultados e, por fim, o crédito, e as obrigações acabaram por entrar num mercado altista. A diferença em relação a hoje: os principais emitentes tecnológicos não são apenas conceitos; os seus fluxos de caixa/as receitas da cloud são reais. Por isso, não se trata de uma repetição de 2000, mas sim do «manual de crédito de 2000 + manual de taxas de juro de 2022».
Vendas de ações de crescimento em 2022, impulsionadas pelas taxas: a yield das Treasuries a 10 anos disparou de 1.5% para 4.3%, o QQQ caiu 35% desde o pico e o SPY caiu 25%; o problema central foi a «taxa de desconto», não os incumprimentos de crédito. A yield das Treasuries a 10 anos está agora acima de 5%; as mega-capitalizações estão sob pressão, mas os bancos/o consumo/a saúde não entraram em colapso.
Desalavancagem no 4.º trimestre de 2018: o VIX disparou para 35, o QQQ caiu cerca de 20% no trimestre e as ações recuperaram em V depois de a Fed adotar uma posição mais acomodatícia; a Fed não está tão restritiva agora, mas a inflação + os preços do petróleo impedem-na de adotar livremente uma posição acomodatícia.
Buraco negro de liquidez de março de 2020: o VIX chegou a 80 e as ações, as obrigações e o ouro caíram em simultâneo, com a Fed a fornecer uma rede de segurança; não existe agora um congelamento da liquidez ao estilo da COVID, e a CRWV é um evento de crédito individual, não uma crise de contraparte que afete todo o mercado.
Regras práticas históricas
«VIX acima de 20 + yield das Treasuries a 10 anos em alta + tecnológicas a liderar as quedas» → normalmente, estamos a meio de uma correção, não no fundo.
«VIX estabilizado em níveis elevados + yield das Treasuries a 10 anos a começar a cair + semicondutores sem novos mínimos» → só então há um sinal para aumentar a exposição ao QQQ.
Enquanto os eventos de crédito (alargamento dos CDS, alargamento dos spreads das obrigações de alto rendimento) não estabilizarem, qualquer recuperação do QQQ pode ser rapidamente vendida.
Referência histórica de duração: a correção de julho demorou 3–5 semanas a recuperar; numa combinação de «crédito + taxas + geopolítica» ao estilo de outubro, o fundo normalmente só se estabelece quando o VIX regressa a 16–18, as obrigações da CRWV deixam de cair e o SOXX regista uma vela de elevado volume sem atingir um novo mínimo. Isto demora frequentemente 3–8 semanas; se os spreads de crédito alargarem até às obrigações da Oracle/das principais tecnológicas, a situação pode arrastar-se durante um trimestre.

IV. O ponto contraintuitivo durante a época de resultados: as cotações estão a cair, mas os resultados não entraram em colapso. Na primeira semana da nova época de resultados 26Q3, cerca de 9% das grandes empresas do S&P 500 tinham apresentado resultados. As cotações estão a cair, mas os resultados não entraram em colapso — as quedas refletem «taxas de desconto + expectativas de crédito», não os «resultados atuais».
Empresas que já apresentaram resultados: resultados aumentaram 29% em termos homólogos, receitas aumentaram 12.6%;
Resultados de 26Q1 aumentaram 28.6%, os de 26Q2 aumentaram 50.4% → o ciclo de resultados mais forte desde 2021Q2;
Expectativas do mercado para o ano completo de 2026: resultados aumentam 32.8%, receitas aumentam 12.7%;
Expectativas de resultados para Q3/Q4: +29% / +28.6%;
O P/E futuro do S&P é de 19.0: abaixo da média de 19.1 dos últimos 10 anos e da média de 19.8 dos últimos 5 anos.
Isto não é um «colapso dos resultados»; o mercado está a antecipar-se a três receios:
① Os retornos do CAPEX em IA em 2027 ficarão aquém das expectativas;
② Yields das Treasuries a 10 anos acima de 5% vão descontar os ativos de longa duração;
③ Os intervenientes na cadeia de crédito da IA, como a CoreWeave, vão colapsar primeiro.
Por isso, não é nem 2000 (fraude/desaparecimento dos resultados) nem 2022 (revisões em baixa dos resultados + pressão das taxas de juro). É «os resultados são muito fortes, mas a lógica das valorizações está a ser reavaliada em função do risco de crédito».

V. Porque é que a semana de 19–23 de outubro é um ponto de viragem?
Não é uma semana normal de apresentação de resultados. É uma semana para «usar os fluxos de caixa da economia real para salvar as valorizações das tecnológicas».
1) Os dois pilares de quarta-feira: META + TSLA
O que acompanhar na META:
As previsões de CAPEX voltarão a ser revistas em alta, como estão a evoluir a publicidade/a monetização da IA e o que se passa com o fluxo de caixa livre?
Se disser «vamos continuar a investir mais em IA, mas o retorno do investimento é claro» → atenua as preocupações com os gastos ao estilo de julho;
Se disser «os retornos estão a ser mais lentos do que o esperado» → o QQQ poderá voltar a cair.
O que acompanhar na TSLA:
Não é apenas uma empresa automóvel; é um indicador de elevada beta para «IA/robótica/armazenamento de energia».
As entregas, a margem bruta, o FSD e o que disser sobre o Optimus são mais importantes do que o volume de vendas.
Uma TSLA fraca → o sentimento em relação às tecnológicas de elevada beta pode voltar a colapsar.
2) Indústria/defesa/pagamentos: provas de que «as partes da economia que não são de IA estão a resistir»
Nomes como GE, RTX, NOC, LMT, MMM, UNP, CAT (URI), AXP, COF:
Encomendas industriais = termómetro da economia real;
Cartões de crédito (AXP/COF) = resiliência dos consumidores e incumprimentos;
Defesa (RTX/NOC/LMT) = prémio geopolítico, mas com restrições orçamentais.
Se resistirem, os investidores estarão mais dispostos a manter-se no SPY/XLI/XLV em vez de voltarem a tentar apanhar a faca em queda no QQQ.
3) Referências macroeconómicas
Terça-feira: início de construção de habitações/vendas de casas existentes → o mercado imobiliário ficou congelado com taxas acima de 5%?
Quinta-feira: pedidos iniciais de subsídio de desemprego + indicadores avançados → há fissuras no emprego?
Sexta-feira: PMI da indústria/serviços → aterragem suave ou uma segunda contração na indústria?
Estes dados determinarão se a yield das Treasuries a 10 anos se mantém nos 5.0% ou dispara para 5.3%–5.5%, e determinarão diretamente as taxas de desconto do SPY/QQQ.#WCTCS9