#美股存储板块跌幅扩大 A mudança de natureza da correção das tecnológicas dos EUA: da reavaliação das valorizações à reavaliação da cadeia de crédito

Muitos continuam a olhar para as ações dos EUA através do velho guião «uma correção da IA = uma oportunidade para entrar». Mas, se só olhar para o Nasdaq e para o índice de semicondutores de Filadélfia, poderá não reparar na mudança mais importante:
Em julho, houve uma «reavaliação das valorizações/posições em IA»; em outubro, há um triplo golpe de «cadeia de crédito da IA + taxas de juro elevadas + geopolítica/petróleo». Este último aproxima-se mais de um «ensaio do lado do crédito» para o rebentamento da bolha da Internet de 2000, embora ainda não estejamos perante um mercado totalmente em baixa.

1 Recuo de julho: estava caro e sobrelotado, mas não houve um colapso!
Gatilhos: revisão em alta do CAPEX da Google/Meta/Tesla, FCF negativo e a pergunta do mercado: «Quando é que o investimento em IA começa a dar retorno?»
O QQQ caiu de um máximo de cerca de $748.65 em junho para um mínimo de $661.14 em 7/29, uma queda máxima-mínima de -11.7%; no conjunto de julho, o QQQ caiu -6.5% e o SOXX, -21%.
A taxa dos títulos do Tesouro a 10 anos situou-se entre 4.6–4.75%; o VIX chegou a 20.66 na variação semanal (+24%), mas o VIX geral não se manteve acima de 22. O VXN chegou a 26, mas sem sinais de pânico.
O S&P 500 caiu apenas ligeiramente e o índice ponderado igualmente subiu; o dinheiro rodou dentro do mercado acionista (tecnologia → Dow Jones/saúde/consumo). As obrigações não subiram e as yields subiram → não foi uma fuga para ativos de refúgio, mas sim «os semicondutores de IA estão demasiado sobrelotados, vamos reduzir primeiro».
Desfecho: a média móvel de 200 dias, nos $645, resistiu; após agosto, houve uma recuperação. Foi uma correção em que era possível comprar na queda.

2 Recuo de outubro: da «valorização» para «quem não consegue pagar o dinheiro que pediu emprestado»
A lógica por detrás da atual correção tecnológica de outubro até hoje inclina-se mais para:
Pedir dinheiro emprestado a um custo de 15% para construir capacidade computacional → as receitas de aluguer não cobrem os juros → a fissura no crédito rebenta primeiro → revisão em baixa das perspetivas para as encomendas de semicondutores → várias instituições do lado vendedor usam a bolha da Internet de 2000 como referência (colapso do Nasdaq e queda das yields das obrigações de longo prazo, de 6.5% para meados de 4%).
Mercado: não se trata de uma queda generalizada, mas de um castigo específico ao «crescimento altamente alavancado + infraestruturas de IA». De 10/14 a 10/16, o Dow Jones subiu 0.67% na semana, XLV/energia tiveram um desempenho forte, o SPX caiu cerca de 1.95% na semana e o Nasdaq caiu 4.48% (a pior semana desde junho); o índice SOX de semicondutores caiu durante 8 dias consecutivos (a mais longa sequência desde 2008);
No que respeita a ações individuais: a CRWV caiu 25% na semana, os CDS ultrapassaram 1000bp e a probabilidade de incumprimento a 5 anos foi estimada em mais de 60%.
A taxa dos títulos do Tesouro a 10 anos recuou de 5.3% para 5.07–5.19%, mas foi uma descida motivada pela queda das ações e pela fuga de dinheiro para os títulos do Tesouro como ativo de refúgio, não por uma intervenção do banco central para salvar o mercado; o VIX ultrapassou 22, o petróleo Brent ultrapassou 110 e a situação no Médio Oriente e na guerra entre a Rússia e a Ucrânia agravou-se.
Quanto ao sentimento dos investidores, o índice Fear & Greed da CNN caiu para 18, mas ainda não atingiu os valores extremos de «2–4» como em 2018/2020 — o que indica que o mercado está a passar de «está caro e é desconfortável» para «há algum receio quanto ao crédito», mas ainda não se trata de um colapso da liquidez como o da COVID-19.

3 Como evoluíram historicamente correções semelhantes, com «crédito + tecnológicas sob pressão»?
Colapso da bolha da Internet de 2000: o Nasdaq caiu para metade do máximo e voltou a cair para metade, enquanto o S&P 500 ficou para trás; primeiro foram abatidas as valorizações, depois os lucros e, por fim, o crédito; as obrigações acabaram por entrar num mercado em alta. A situação atual é diferente: os gigantes que emitem dívida não são empresas puramente especulativas; os seus fluxos de caixa e receitas na cloud são reais. Por isso, não se trata de uma repetição de 2000, mas sim de «o guião de crédito de 2000 + o guião das taxas de juro de 2022».
Pressão sobre as ações de crescimento devido às taxas de juro em 2022: a taxa dos títulos do Tesouro a 10 anos disparou de 1.5% para 4.3%, o QQQ caiu -35% desde o máximo e o SPY, -25%; o fator central foi a «taxa de desconto», não os incumprimentos de crédito. Atualmente, a taxa dos títulos do Tesouro a 10 anos já está acima de 5%; os gigantes estão sob pressão, mas os bancos, o consumo e a saúde não colapsaram.
Desalavancagem no 4.º trimestre de 2018: o VIX chegou a 35, o QQQ caiu cerca de 20% no trimestre e recuperou em V depois de a Fed adotar uma posição mais acomodatícia; atualmente, a Fed não é tão agressiva, mas a inflação e o preço do petróleo impedem-na de adotar facilmente uma posição acomodatícia.
Buraco negro de liquidez de março de 2020: o VIX chegou a 80, as ações, as obrigações e o ouro caíram em conjunto e foi necessário o apoio da Fed; atualmente, não há um congelamento da liquidez como o da COVID-19. A CRWV é um evento de crédito isolado, não uma crise de contraparte em todo o mercado.
Padrões históricos
«VIX acima de 20 + taxa dos títulos do Tesouro a 10 anos em alta + tecnológicas a liderar as quedas» → normalmente, estamos a meio de uma correção, não no fundo.
«VIX a estabilizar em níveis elevados + taxa dos títulos do Tesouro a 10 anos a começar a descer + semicondutores sem novos mínimos» → só então há um sinal para reforçar o QQQ.
Enquanto os eventos de crédito (aumento dos CDS e alargamento dos spreads das obrigações de alto rendimento) não estabilizarem, qualquer recuperação do QQQ tende a ser vendida.
Referência para o ritmo histórico: a correção de julho recuperou ao fim de 3–5 semanas; numa combinação como a de outubro — «crédito + taxas de juro + geopolítica» —, normalmente só se fala em fundo quando o VIX regressa a 16–18, as obrigações da CRWV deixam de cair e o SOXX regista uma vela de grande volume sem quebrar os mínimos. O processo costuma demorar 3–8 semanas; se o contágio do crédito chegar à Oracle ou à dívida de grandes empresas, poderá prolongar-se por um trimestre.

4 O paradoxo da época de resultados: as cotações caem, mas os lucros não colapsaram
Na primeira semana da nova época de resultados do 26Q3, cerca de 9% das grandes empresas do S&P 500 já tinham divulgado resultados. As cotações caem, mas os lucros não colapsaram — o que está a cair são as «taxas de desconto + as expectativas de crédito», não os «resultados do período atual».
Empresas que já divulgaram resultados: lucros +29% em termos homólogos, receitas +12.6%;
Lucros do 26Q1: +28.6%; do 26Q2: +50.4% → o ciclo de lucros mais forte desde o 2021Q2;
Previsões do mercado para o conjunto de 2026: lucros +32.8%, receitas +12.7%;
Previsões de lucros para o Q3/Q4: +29% / +28.6%;
PER forward do S&P 500: 19.0, abaixo da média de 10 anos de 19.1 e da média de 5 anos de 19.8.
Esta ronda não se deve a «resultados em colapso», mas sim ao receio antecipado do mercado em relação a três aspetos:
① O retorno do CAPEX de IA em 2027 ficar aquém das expectativas;
② As obrigações do Tesouro dos EUA a 10 anos a 5%+ penalizarem os ativos de longa duração;
③ A cadeia de crédito da IA, com empresas como a CoreWeave, rebentar primeiro.
Por isso, não se trata de 2000 (lucros falsificados/desaparecidos), nem de 2022 (revisões em baixa dos lucros + choque das taxas de juro). É uma situação em que «os lucros são muito fortes, mas a lógica de valorização está a ser reavaliada devido ao risco de crédito».

5 Porque é que a semana de 19–23 de outubro é um ponto de viragem?
Esta não é uma semana normal de resultados, mas sim uma semana de validação: «usar os fluxos de caixa da economia real para salvar as valorizações das tecnológicas».
1) O duplo destaque de quarta-feira: META + TSLA
O que observar na META?
Se volta a rever o CAPEX em alta, a monetização da publicidade/IA e o fluxo de caixa livre.
Se disser «vamos continuar a investir fortemente em IA, mas o ROI é claro» → aliviará a ansiedade em relação à queima de dinheiro, semelhante à de julho;
Se disser «os retornos estão a demorar mais do que o esperado» → o QQQ poderá sofrer outra ronda de quedas.
O que observar na TSLA?
Não é apenas uma empresa automóvel, mas um substituto de alto Beta para «IA/robótica/armazenamento de energia».
Entregas, margem bruta, FSD e a forma como apresenta o Optimus são mais importantes do que o volume de vendas.
Se a TSLA estiver fraca → o sentimento em relação às tecnológicas de alto Beta volta a colapsar.
2) Indústria / defesa / pagamentos: provar se «as áreas não ligadas à IA ainda estão bem»
GE, RTX, NOC, LMT, MMM, UNP, CAT (URI), AXP, COF:
Encomendas industriais = temperatura da economia real;
Cartões de crédito (AXP/COF) = resiliência do consumo e crédito malparado;
Defesa (RTX/NOC/LMT) = prémio geopolítico, mas com restrições orçamentais.
Se estas empresas se mantiverem estáveis, os investidores estarão mais dispostos a continuar em SPY/XLI/XLV, em vez de tentarem apanhar a faca em queda do QQQ.
3) Indicadores macroeconómicos de referência
Terça-feira: início de construção de novas casas/venda de casas existentes → o imobiliário está congelado com taxas de juro de 5%+?
Quinta-feira: pedidos iniciais de subsídio de desemprego + indicadores avançados → há fissuras no emprego?
Sexta-feira: PMI da indústria transformadora/serviços → aterragem suave ou uma segunda quebra da indústria transformadora?
Estes dados determinarão se a taxa dos títulos do Tesouro dos EUA a 10 anos se mantém nos 5.0% ou sobe para 5.3%–5.5%, e influenciarão diretamente a taxa de desconto do SPY/QQQ.#WCTCS9