#美国9月PPI大超预期 #每周来晒 CPI e PPI dos EUA disparam em simultâneo: o que os dados da inflação desta semana revelam sobre a evolução futura dos mercados

Os dados da inflação dos EUA desta semana lançaram uma verdadeira bomba sobre os mercados globais. Em setembro, o CPI subiu 3.7% em termos homólogos, atingindo o valor mais elevado em 5 meses e superando as expectativas do mercado, de 3.6%, e o valor anterior, de 3.4%; o CPI subjacente subiu para 2.6% em termos homólogos e manteve-se nos 0.3% em termos mensais pelo segundo mês consecutivo, superando ambos os valores as expectativas.
O PPI divulgado pouco depois foi igualmente surpreendente: subiu 6.3% em termos homólogos, o maior aumento desde dezembro de 2022, enquanto a subida mensal de 1.3% ficou muito acima dos 0.6% esperados. A propagação dos custos da energia às áreas subjacentes deixou de ser uma «preocupação» e é agora uma realidade.

I. Análise dos dados: a «segunda vaga de transmissão» do choque energético é o verdadeiro sinal
O aspeto mais preocupante deste relatório do CPI não é a leitura global de 3.7%, mas sim a propagação estrutural das pressões sobre os preços.
Em setembro, os preços da gasolina subiram 9.1% em termos mensais, contribuindo para mais de metade da subida mensal do CPI; os preços da energia aumentaram 20.4% em termos homólogos.
Mas a mudança mais importante ocorreu nas componentes subjacentes: a inflação da habitação subiu 0.4% em termos mensais, o ritmo mais rápido dos últimos 5 meses; os preços do entretenimento, dos automóveis usados, da educação, das passagens aéreas, dos cuidados de saúde e do vestuário também aumentaram de forma generalizada.
Os dados do PPI confirmam ainda mais esta cadeia de transmissão. O índice de preços dos bens subiu 2.6% em termos mensais, com a energia a contribuir para mais de 80% da subida; já o PPI subjacente aumentou 0.7% em termos mensais e 5% em termos homólogos, enquanto o índice de preços dos serviços subiu 0.8% em termos mensais, o maior aumento desde abril deste ano. Isto significa que as pressões sobre os custos a montante estão a propagar-se mais rapidamente da energia para a indústria transformadora e os serviços a jusante.

II. Expectativas de subida das taxas: de 22% para 43.7%, uma inversão acentuada das expectativas do mercado
Antes da divulgação do CPI, a ferramenta CME FedWatch indicava uma probabilidade de apenas 21.6% de uma subida das taxas em outubro. Após a divulgação dos dados, essa probabilidade chegou a atingir 43.7%, quase o dobro. No entanto, no dia seguinte, recuou para 33.8%, enquanto a probabilidade de as taxas permanecerem inalteradas era de 66.2%. Esta trajetória de «subida acentuada seguida de recuo» mostra, por si só, que o mercado ainda não chegou a um consenso.
Também há divergências claras no seio da Reserva Federal. A presidente da Reserva Federal de São Francisco, Daly, afirmou que «os riscos de inflação aumentaram efetivamente, mas risco não é o mesmo que realidade», dando a entender que não há necessidade de agir precipitadamente na reunião de outubro. Já a presidente da Reserva Federal de Cleveland, Hammack, alertou que, se o público começar a acreditar que a inflação elevada persistirá por muito tempo, a Reserva Federal poderá ser obrigada a agir com mais firmeza do que prevê atualmente.
As divergências em Wall Street merecem ainda mais atenção. A Goldman Sachs, que anteriormente considerava que a Reserva Federal já tinha terminado este ciclo de aperto, adotou rapidamente uma posição mais agressiva após a subida das taxas em setembro e prevê uma nova subida em outubro; a Morgan Stanley é ainda mais agressiva, tendo revisto a sua previsão para um total de três subidas, com uma taxa terminal de 4.25%—4.50%. Os motivos invocados centram-se no arrefecimento insuficiente da inflação, na resiliência da atividade económica e no facto de os decisores já não considerarem o choque energético um fenómeno temporário. Já a ING e a Jefferies consideram que os dados da inflação de setembro poderão não ser suficientes para levar a uma subida das taxas em outubro.
Conclusão principal: quer haja ou não uma subida das taxas em outubro, o mercado já incorporou, em grande medida, a expectativa de que «a Reserva Federal ainda subirá as taxas pelo menos mais uma vez este ano», com a probabilidade de uma subida em dezembro a ultrapassar os 60%. Para o mercado de futuros, o que realmente importa não é o momento exato da subida, mas sim o prolongamento da restrição macroeconómica decorrente da possibilidade de «mais aperto monetário ainda este ano».

III. Datas-chave: as próximas duas semanas determinarão a direção
16 de outubro (sexta-feira): o presidente da Reserva Federal, Warsh, discursa na reunião anual do FMI, a menos de duas semanas da reunião do FOMC. No seu discurso em Jackson Hole, Warsh afirmou claramente que «a inflação é mais preocupante do que o mercado de trabalho» e opôs-se à divulgação de orientações futuras. O mercado estará atento a sinais de que «uma ação em outubro continua em cima da mesa». Um discurso agressivo pressionaria as ações e o ouro; se mantiver uma posição cautelosa, o debate sobre uma subida das taxas voltará a ser determinado pelos dados.
27-28 de outubro: reunião de política monetária do FOMC, apenas seis dias antes das eleições intercalares. Uma subida das taxas na véspera das eleições é politicamente muito sensível, pelo que os membros do FOMC poderão estar «muito pouco dispostos a fazê-lo». No entanto, o economista-chefe da Jefferies salientou que «à luz dos pormenores deste relatório, será realmente difícil para a Reserva Federal encontrar motivos para manter as taxas inalteradas em outubro».
Reunião de política monetária de dezembro: se as taxas não subirem em outubro, a probabilidade de uma subida em dezembro ultrapassa os 60%. A Morgan Stanley prevê que ainda poderá haver outra subida em março do próximo ano.

IV. Perspetivas para o mercado de futuros: o que nos dizem os padrões históricos
De acordo com os dados históricos das sete rondas de subidas de taxas desde 1983, o petróleo bruto WTI subiu em seis delas, com uma valorização média de 25.6%, sendo a classe de ativos com melhor desempenho durante os ciclos de subida das taxas.
O ouro valorizou em três dos cinco casos, com uma subida média de 15.8%. O fator decisivo são as taxas de juro reais: se as expectativas de inflação subirem mais rapidamente do que as taxas de juro nominais, as taxas reais descem, favorecendo o ouro. Durante as 17 subidas consecutivas das taxas pela Reserva Federal entre 2004 e 2006, o crescimento da procura global e as restrições da oferta impulsionaram uma subida significativa dos preços dos metais, mostrando que a ideia simplista de que «subidas das taxas são negativas para as matérias-primas» não se confirma.
No contexto atual, no que respeita ao ouro, uma subida das taxas na reunião do FOMC de outubro poderá criar uma boa oportunidade de alocação, devendo ser tido em conta o efeito de «notícia conhecida, impacto esgotado» após a concretização da subida; os metais não ferrosos encontram-se numa situação de «pressão macroeconómica, suporte da indústria», com as taxas de tratamento e refinação do minério de cobre a caírem para -237.8 dólares/tonelada, o valor mais baixo dos últimos dez anos. A escassez da oferta continua a intensificar-se e o preço do cobre poderá manter-se relativamente resiliente apesar das subidas das taxas;
No setor da energia e dos produtos químicos, os custos dos combustíveis são a principal causa do salto recente da inflação. O preço de venda a retalho do gasóleo subiu quase 70% face ao período anterior ao conflito. Se os preços do petróleo se mantiverem elevados, reforçarão diretamente as expectativas de subida das taxas, e a volatilidade dos produtos energéticos e químicos poderá continuar elevada no curto prazo;
A siderurgia poderá manter-se fraca e volátil, num contexto de orientação política moderada.

V. Conclusões principais
Em primeiro lugar, a «segunda vaga de transmissão» da inflação está gradualmente a passar de preocupação a realidade. Os preços da energia estão a propagar-se por toda a economia através dos custos de transporte, das rendas de habitação e da definição de preços no setor dos serviços. Isto significa que, mesmo que os preços do petróleo recuem no curto prazo, a persistência da inflação subjacente poderá não desaparecer rapidamente.
Em segundo lugar, a «diferença entre as expectativas de subida das taxas» é a principal variável na determinação dos preços dos futuros, e não a «subida das taxas em si». Quando o mercado passa de antecipar uma «pausa» para antecipar uma «continuação», é quando ocorre a maior reavaliação dos preços dos ativos. Estamos atualmente nesta fase de transição.
Em terceiro lugar, os investidores devem prestar atenção, nas próximas duas semanas, à redução da exposição direcional e ao aumento da sensibilidade à volatilidade. É provável que a volatilidade implícita do petróleo bruto, do ouro e do cobre aumente em torno do discurso de Warsh e da reunião do FOMC. Importa acompanhar as «operações com base na diferença entre expectativas e realidade» após a reunião de 28 de outubro: se a subida das taxas se concretizar, o ouro e os metais não ferrosos poderão recuperar, com o esgotamento do impacto negativo; se as taxas permanecerem inalteradas, será necessário ter em conta a pressão persistente sobre os ativos de risco, à medida que aumentam ainda mais as expectativas de uma subida em dezembro.
Em quarto lugar, acompanhe de perto os preços do petróleo. A trajetória da inflação depende, em grande medida, dos preços da energia. Se o petróleo continuar a subir, a probabilidade de uma subida das taxas em outubro aumentará ainda mais; se os preços recuarem, a Reserva Federal poderá dispor de margem para esperar. A ligação entre a situação geopolítica e os dados da inflação deverá continuar a dominar a lógica de determinação dos preços nos mercados globais de futuros nas próximas semanas.