#Metaplanet拟发行520亿日元零息可转债 Antes de mais, é importante esclarecer que nem um cêntimo destes 52 mil milhões de ienes será utilizado para comprar BTC. A própria Metaplanet explicou claramente na divulgação à Bolsa de Tóquio: cerca de 23,6 mil milhões de ienes serão utilizados em novembro para reembolsar empréstimos garantidos por Bitcoin, e os restantes 28,3 mil milhões de ienes, no máximo, serão destinados à recompra de ações. Por isso, o mercado não interpretará isto como um «sinal de reforço da posição», mas sim como uma reestruturação defensiva do balanço.

Os otimistas interpretarão a operação da seguinte forma:
- Substituição de empréstimos garantidos por BTC — de curto prazo, colateralizados e com elevado risco de liquidação forçada — por obrigações convertíveis a 5 anos, sem cupão e sem garantia. Em 30 de setembro, os empréstimos garantidos por BTC já tinham atingido 650 milhões de dólares, face a um limite de 800 milhões, com um rácio de alavancagem de 17,7%, acima do limite interno de 10% definido pela própria empresa. Depois do reembolso de 23,6 mil milhões de ienes, esta linha regressará a uma zona segura; mesmo que o BTC volte a cair, não haverá margin call nem venda forçada de moedas.
- Logo na manhã de 14 de outubro, a empresa lançou através da ToSTNeT-3 uma oferta de recompra de até 96,93 milhões de ações, a 261 ienes por ação, o preço de fecho do dia anterior, representando cerca de 7,1% das ações emitidas e um montante aproximado de 25,3 mil milhões de ienes. Trata-se de uma oferta garantida fora de bolsa, e não de uma recompra no mercado aberto «dependente das circunstâncias» — é mais concreta do que a autorização de 75 mil milhões de ienes de há um ano, ao abrigo da qual «não foi comprada uma única ação».
- O CEO Gerovich emprestará até 55 milhões de ações aos subscritores através de uma sociedade controlada pela família. Trata-se do procedimento padrão para ajudar os arbitradores de CB a estabelecer posições curtas, e não de uma venda de ações por insiders para obter liquidez.
- A Merrill Lynch será a única entidade responsável pela gestão do livro de ordens, com foco em instituições europeias e asiáticas, excluindo os Estados Unidos, e a emissão será cotada em Singapura. Isto indica que os mercados de crédito estrangeiros estão dispostos a conceder financiamento de longo prazo sem juros à empresa, uma solução mais moderada do que a diluição contínua dos atuais acionistas através de moving-strike warrants. A administração está também a solicitar uma notação de crédito, abrindo caminho a uma fonte de capital de longo prazo mais barata.

Os pessimistas e céticos apontarão o seguinte:
- Existe uma desconexão entre a narrativa e as ações. A história dos últimos dois anos foi «financiar-se → comprar BTC → aumentar a quantidade de BTC por ação», mas desta vez a empresa emitirá dívida para pagar dívida e recomprar ações, sem aumentar a sua posição em BTC. A comunidade BTC maxi perguntará: será que a própria Metaplanet considera que «não deveria voltar a reforçar a posição» aos níveis atuais? Para uma ação de tesouraria exclusivamente focada em BTC, isto representa um dano narrativo.
- A dívida total, na realidade, aumentará. Serão emitidos 52 mil milhões de ienes, dos quais apenas 23,6 mil milhões serão utilizados para pagar a dívida antiga, resultando num aumento líquido de cerca de 28,4 mil milhões de ienes para financiar a recompra. A própria empresa reconhece que «a dívida total aumentará».
- A diluição continua a pairar sobre a empresa. O preço de conversão ainda não foi definido — o limite mínimo será o preço de fecho em Tóquio no dia da assinatura, e a administração afirma que pretende manter um prémio com mNAV>1.0. Com base no preço atual das ações e num prémio típico de CB, uma estimativa aproximada indica que o número de novas ações após uma conversão integral poderá exceder os 96,97 milhões de ações recompradas nesta operação — a dimensão do free float poderá, a curto prazo, não diminuir efetivamente.
- Em outubro de 2029, os investidores terão o direito de revender as obrigações pelo valor nominal. Se o preço das ações estiver deprimido nessa altura, a empresa terá de devolver 52 mil milhões de ienes em dinheiro, criando uma obrigação concreta daqui a três anos.
- O crédito da empresa já sofreu alguns danos: em agosto, Gerovich negou publicamente ter vendido BTC; em 5 de outubro, foi divulgado que, no terceiro trimestre, a empresa tinha vendido primeiro 10 000 unidades e comprado depois 11 000, algo que a empresa descreveu como «demonstração de liquidez». Este precedente levará o mercado a aplicar um desconto à promessa de que «se anuncia uma recompra, a recompra será realmente executada».

Projeção do preço:
- Curto prazo, 1–2 dias: a oferta garantida a 261 ienes deverá criar um suporte para o preço, e a redução do risco de liquidação constitui um benefício real, pelo que a ação deverá estabilizar ou subir moderadamente. No entanto, os arbitradores de CB venderão ações a descoberto no mercado secundário para fazer a cobertura delta. Esta é uma pressão técnica de venda normal após uma emissão, e não um sinal de pessimismo, mas limitará a subida.
- O verdadeiro evento ocorrerá na data de fixação do preço, em 29 de outubro: se o preço de conversão for definido num nível elevado — por exemplo, mais de 25% acima do preço de mercado — isso indicará uma forte procura institucional e será favorável aos acionistas atuais; se for definido com um prémio reduzido ou mesmo próximo do preço de mercado, será interpretado como «o capital estrangeiro não reconhece a qualidade de crédito desta empresa».
- A médio prazo, isto assinala a transição da Metaplanet de uma «máquina de diluição acionista» para um modelo de tesouraria mais maduro, baseado em financiamento através de dívida e recompras para aumentar a quantidade de BTC por ação, seguindo uma lógica semelhante à posterior emissão de dívida com juros elevados pela MicroStrategy. A direção é correta, mas a empresa continua a ser um ativo proxy de BTC de elevada beta — o preço das ações continuará a acompanhar sobretudo o BTC. Esta operação apenas determinará a sua sensibilidade à subida e à descida do BTC e a proteção contra perdas, não criará alfa independente.

O mercado registará esta operação como «defesa» e não como «ataque»: ligeiramente positiva no curto prazo, graças ao suporte da recompra e à redução do risco de liquidação, mas com uma magnitude limitada. O que realmente determinará a avaliação futura será o nível definido para o preço de conversão e a capacidade de obter crédito investment grade antes do direito de revenda em 2029. #WCTCS9