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A VIRAGEM DE JACKSON HOLE: O QUE KEVIN WARSH SINALIZOU — E POR QUE RAZÃO OS MERCADOS ESTÃO AGORA A ACOMPANHAR AS TAXAS AINDA MAIS DE PERTO»

Jackson Hole falou.

O simpósio anual da Reserva Federal, no Wyoming, terminou, e o mercado já não está à espera de pistas sobre o que Kevin Warsh poderá dizer. A questão mudou: o que sinalizou efetivamente o novo presidente da Fed e o que significa isso para as taxas de juro, a inflação, as obrigações, as ações e o dólar americano?

As declarações de Kevin Warsh em Jackson Hole voltaram a colocar a inflação e a credibilidade do objetivo de 2% da Reserva Federal no centro das atenções. Em vez de apresentarem um argumento incondicional a favor de uma rápida flexibilização monetária, as suas palavras salientaram a importância dos dados económicos que forem chegando e os riscos de declarar vitória sobre a inflação demasiado cedo.

Essa distinção é importante.

Os mercados podem subir agressivamente quando os investidores antecipam uma política monetária mais flexível. Mas, se a inflação permanecer acima do objetivo e os responsáveis acreditarem que são necessários progressos adicionais, as expectativas de cortes rápidos nas taxas podem ser rapidamente postas em causa.

A MENSAGEM DE WARSH

Uma das maiores mudanças no debate é que Kevin Warsh já não é uma influência hipotética futura sobre a política da Reserva Federal.

É agora o presidente da Fed.

Por isso, o seu discurso em Jackson Hole tem um peso significativamente maior do que um comentário normal de um antigo responsável político.

Warsh salientou a importância de manter a confiança no objetivo de inflação, reconhecendo simultaneamente que a política monetária tem de responder à evolução das condições económicas.

A implicação é clara:

Não se pode simplesmente assumir que haverá cortes nas taxas porque o crescimento abranda.

Se a inflação continuar persistentemente elevada, a Fed poderá ter menos margem para flexibilizar a política do que os mercados financeiros esperam.

Isto cria um ambiente mais complexo para os investidores.

A INFLAÇÃO CONTINUA A SER A QUESTÃO CENTRAL

A maior fragilidade da narrativa anterior do mercado foi a suposição de que a inflação já tinha regressado confortavelmente aos 2%.

Essa não é a realidade atual.

A inflação continua acima do objetivo da Reserva Federal, o que significa que os responsáveis ainda têm razões para permanecer cautelosos.

Para os mercados, isto cria uma tensão crucial:

Inflação mais baixa → maior margem para flexibilizar.

Inflação persistente → política restritiva durante mais tempo.

Aceleração inesperada da inflação → nova pressão sobre as taxas.

É por isso que cada relatório do CPI, do PCE, do emprego e dos salários continuará a ser importante.

A QUESTÃO DOS CORTES NAS TAXAS

O maior debate do mercado já não é simplesmente saber se a Fed acabará por cortar as taxas.

É saber com que rapidez e até que ponto as taxas podem descer sem reacender a inflação.

Um ciclo gradual de flexibilização poderia apoiar as ações e as obrigações, reduzindo simultaneamente a pressão sobre os mutuários.

Mas um ciclo agressivo de flexibilização torna-se muito mais difícil de justificar se a inflação permanecer significativamente acima do objetivo.

Isto significa que os investidores devem ter cuidado ao anteciparem demasiado uma aterragem suave “perfeita”.

Os mercados incorporam expectativas.

A Fed reage às evidências.

Essas duas coisas nem sempre evoluem em conjunto.

O QUE ISTO SIGNIFICA PARA AS AÇÕES

As ações continuam altamente sensíveis às expectativas relativas às taxas de juro.

Taxas mais baixas podem sustentar as avaliações, reduzir os custos de financiamento e melhorar a atratividade relativa dos ativos de risco.

Mas avaliações elevadas tornam-se mais vulneráveis se as taxas de rendibilidade das obrigações do Tesouro subirem porque os investidores começam a esperar menos cortes ou cortes mais lentos nas taxas.

Por conseguinte, o maior risco não é necessariamente um colapso económico imediato.

É uma reavaliação das expectativas.

Se os mercados passarem de uma expectativa de flexibilização rápida para a expectativa de um percurso mais lento, as ações tecnológicas e de crescimento com maior duração poderão registar uma volatilidade superior.

O QUE ISTO SIGNIFICA PARA AS OBRIGAÇÕES

Para os investidores em obrigações, a mensagem de Jackson Hole reforça a importância das expectativas de inflação.

Se a inflação continuar a aproximar-se dos 2%, as taxas de rendibilidade das obrigações do Tesouro poderão acabar por descer à medida que o mercado ganha confiança numa maior flexibilização.

Se a inflação permanecer persistente, as taxas de rendibilidade poderão manter-se elevadas.

Isto torna o mercado obrigacionista um dos indicadores mais importantes a acompanhar nos próximos meses.

A questão não é simplesmente:

“A Fed vai cortar?”

É:

“Como será efetivamente a taxa terminal deste ciclo de flexibilização?”

O DÓLAR AMERICANO

O dólar continua também estreitamente ligado às perspetivas para as taxas.

Uma Fed mais restritiva do que outros grandes bancos centrais pode apoiar o dólar americano através de taxas de rendibilidade relativas mais elevadas.

Inversamente, as expectativas de uma flexibilização mais rápida nos EUA podem enfraquecer o dólar e direcionar capital para outras moedas e ativos internacionais.

Para os mercados emergentes, isto é ainda mais importante.

Um dólar forte, combinado com taxas de rendibilidade elevadas nos EUA, pode aumentar a pressão financeira sobre economias com responsabilidades significativas denominadas em dólares.

O EFEITO GLOBAL

Jackson Hole nunca diz respeito apenas aos Estados Unidos.

O BCE, o Banco do Japão e os bancos centrais dos mercados emergentes têm todos de considerar as implicações da política monetária dos EUA.

Se as taxas dos EUA permanecerem relativamente elevadas, os outros bancos centrais enfrentarão escolhas difíceis.

Cortar de forma demasiado agressiva pode pressionar as moedas.

Manter uma política restritiva pode prejudicar o crescimento interno.

É por isso que o percurso da política da Reserva Federal continua a ser uma das variáveis mais importantes nos mercados financeiros globais.

O QUE OS INVESTIDORES DEVEM ACOMPANHAR A SEGUIR

O evento de Jackson Hole terminou.

O ciclo de dados, não.

Os investidores devem agora concentrar-se em:

1. Inflação:
A inflação continua a aproximar-se dos 2% ou o progresso está a estagnar?

2. Mercados de trabalho:
O emprego está a arrefecer gradualmente ou a fraqueza está a tornar-se mais significativa?

3. Taxas de rendibilidade das obrigações do Tesouro:
Os mercados obrigacionistas estão a incorporar uma flexibilização mais rápida ou um risco renovado de inflação?

4. Comunicação da Fed:
Os responsáveis ganham mais confiança para cortar ou tornam-se cada vez mais cautelosos?

5. Resultados empresariais:
As empresas conseguem continuar a apresentar crescimento dos resultados se as condições de financiamento permanecerem restritivas?

6. O dólar americano:
A vantagem das taxas relativas continua a apoiar o dólar?

Estes sinais serão mais importantes do que as manchetes, por si só.

A PERSPETIVA MAIS AMPLA

A lição mais importante de Jackson Hole é que a política monetária está a entrar noutra fase de incerteza.

O choque inflacionista pós-pandemia alterou o ambiente global das taxas.

O próximo desafio consiste em determinar qual é, na realidade, o aspeto de uma política monetária “normal” num mundo com uma dívida pública mais elevada, alterações demográficas, cadeias de abastecimento em transformação, investimento tecnológico e pressões inflacionistas estruturais potencialmente mais elevadas.

Essa é uma questão muito mais ampla do que uma reunião da Reserva Federal.

Para os investidores, a estratégia deve, por isso, continuar a ser disciplinada.

Não construa uma carteira com base num único corte previsto nas taxas.

Não assuma que todas as subidas das ações continuarão indefinidamente.

Não assuma que todos os aumentos das taxas de rendibilidade das obrigações do Tesouro representam o início de um novo mercado baixista.

Em vez disso, acompanhe os dados, compreenda a função de reação da política monetária e gira o risco.

Jackson Hole não forneceu um sinal simples de “bull” ou “bear”.

Forneceu algo mais importante: um lembrete de que a luta contra a inflação ainda não terminou e de que o percurso das taxas de juro continuará a depender fortemente das evidências.

O próximo grande movimento do mercado poderá não resultar de um anúncio dramático.

Poderá resultar de um único relatório de inflação, de uma surpresa no mercado de trabalho, de uma alteração nas taxas de rendibilidade das obrigações do Tesouro ou de uma mudança subtil na linguagem da Fed.

É aí que será travada a verdadeira batalha pela próxima fase dos mercados globais.

Mantenha-se informado. Mantenha-se disciplinado. E nunca confunda as expectativas do mercado com a realidade económica.
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