#AnthropicFilesForUSIPO #Gate广场万圣节 16,3 milliards de dollars de revenus, une perte nette de 80,7 milliards de dollars et le plus grand test à ce jour pour les valorisations de l’IA

Les projets d’introduction en bourse d’Anthropic qui auraient été rapportés ont remis sous les projecteurs l’une des questions les plus importantes de l’intelligence artificielle : combien les investisseurs devraient-ils payer pour une entreprise qui croît à une vitesse extraordinaire, alors que ses engagements en matière d’infrastructures se chiffrent en centaines de milliards de dollars ?

L’entreprise aurait déposé publiquement son dossier le 26 octobre en vue d’une cotation au Nasdaq sous le symbole ANT. Selon The Wall Street Journal, l’objectif serait la semaine du 16 novembre, avec une levée potentielle de 100 milliards de dollars ou plus pour une valorisation comprise entre 1 500 et 2 000 milliards de dollars. Il s’agit d’objectifs rapportés, et non de modalités confirmées de l’introduction en bourse. Le dossier ne précise ni la fourchette de prix, ni le nombre d’actions, ni le montant de la levée de fonds.

Cette distinction est importante. Un récit convaincant autour de l’IA peut susciter une demande considérable, mais une valorisation sur les marchés publics doit, à terme, être justifiée par la croissance, la génération de trésorerie et des marges durables.

Les revenus s’accélèrent, mais leur taux de croissance mérite un examen plus attentif.

Anthropic a déclaré un chiffre d’affaires de 16,29 milliards de dollars au premier semestre 2026, contre 1,16 milliard de dollars pour la même période un an plus tôt. Le chiffre d’affaires du deuxième trimestre a atteint 11,56 milliards de dollars, tandis que l’entreprise aurait indiqué aux investisseurs que celui du troisième trimestre était monté à 16,8 milliards de dollars.

L’ampleur de cette expansion est frappante. Pourtant, le taux de croissance séquentiel aurait ralenti, passant d’environ 144 % au deuxième trimestre à 45 % au troisième. Cela ne signifie pas que la demande s’est effondrée : le chiffre d’affaires continue de progresser rapidement. Cela signifie que les investisseurs doivent distinguer une entreprise en forte croissance d’une entreprise qui maintient ses taux de croissance initiaux, exceptionnellement élevés.

Reuters a rapporté que le ralentissement de la croissance trimestrielle avait contribué à revoir à la baisse les attentes en matière de valorisation, d’environ 2 000 milliards de dollars à près de 1 500 milliards. La question suivante est de savoir si la demande des entreprises peut continuer à croître assez vite pour justifier même l’estimation la plus basse.

La perte de 80,7 milliards de dollars doit être remise en contexte.

À première vue, une perte nette de 80,7 milliards de dollars semble alarmante. Mais environ 72,4 milliards de dollars proviendraient d’une charge hors trésorerie liée à la juste valeur des obligations convertibles et d’instruments similaires, dont la valeur comptable augmente à mesure que celle de l’entreprise progresse.

Cette charge ne doit pas être confondue avec les dépenses d’exploitation ordinaires ni avec la trésorerie consommée par l’activité.

La perte d’exploitation déclarée d’Anthropic s’élevait à 693 millions de dollars, contre 2,1 milliards auparavant, tandis que le deuxième trimestre a généré un bénéfice d’exploitation de 974 millions de dollars, soit une marge de 8,4 %. Les flux de trésorerie liés aux activités d’exploitation étaient positifs, à 3,93 milliards de dollars, en partie en raison du calendrier des paiements.

Ces chiffres racontent des histoires différentes. La perte comptable reflète les effets des variations de valorisation liées au financement ; les résultats d’exploitation donnent une vision plus claire de la performance sous-jacente de l’entreprise ; et les flux de trésorerie d’exploitation montrent comment la trésorerie circule dans l’entreprise. Aucun de ces éléments ne doit être interprété isolément.

Le véritable test consiste à déterminer si la rentabilité opérationnelle peut devenir régulière à mesure que les besoins en infrastructures augmentent.

L’adoption par les entreprises est un atout majeur.

Au 30 septembre, plus de 11 900 clients auraient dépensé au moins 100 000 dollars par an auprès d’Anthropic. Environ 1 900 auraient dépensé 1 million de dollars ou plus, et près de 250 auraient atteint 10 millions de dollars ou plus.

Le taux de rétention nette des revenus aurait avoisiné 900 %, ce qui laisse entendre que les clients existants dépensent nettement plus au fil du temps. C’est un indicateur important, car l’augmentation de l’utilisation au sein de comptes déjà établis peut créer une base de revenus plus durable que le fait de dépendre entièrement de l’acquisition de nouveaux clients.

Toutefois, les plus grands comptes d’entreprise ont aussi une importance disproportionnée. Si un petit nombre de clients représente une part importante des dépenses, l’évolution de leurs décisions d’achat pourrait peser sur la croissance. La solidité de la rétention doit donc être évaluée en tenant compte de la concentration de la clientèle et de la durabilité des contrats.

La valorisation ne laisse guère de place à la déception.

La dernière valorisation privée déclarée d’Anthropic était de 965 milliards de dollars en mai. Une valorisation envisagée pour l’introduction en bourse comprise entre 1 500 et 2 000 milliards de dollars représenterait une hausse d’environ 55 % à 107 %.

En annualisant simplement le chiffre d’affaires du troisième trimestre, soit 16,8 milliards de dollars, on obtient un rythme annuel d’environ 67,2 milliards de dollars. Dans la fourchette de valorisation rapportée pour l’introduction en bourse, cela correspond à environ 22 à 30 fois le chiffre d’affaires annualisé. En annualisant plutôt le chiffre d’affaires du deuxième trimestre, on obtiendrait un multiple supérieur, d’environ 32 à 43 fois.

Il s’agit de comparaisons fondées sur un rythme annualisé, et non de prévisions de chiffre d’affaires annuel ni de ratios cours/bénéfice classiques. Elles supposent que le chiffre d’affaires trimestriel peut être annualisé sans tenir compte de la saisonnalité ni de l’évolution future de la croissance.

Le prix indicatif par action de 88,60 dollars correspondant à une valorisation de 1 500 milliards de dollars, qui aurait été rapporté, n’est pas non plus le prix officiel de l’introduction en bourse. Le nombre définitif d’actions, la structure du capital et les modalités de l’offre détermineront la valorisation réelle par action.

Les indications du marché secondaire auraient atteint environ 1 570 milliards de dollars, tandis que les anticipations sur les marchés de prédiction ont également évolué. Ces signaux permettent de mesurer le sentiment des investisseurs, mais ne garantissent ni le prix de cotation final ni la performance du premier jour.

Les infrastructures pourraient déterminer l’issue à long terme.

Anthropic aurait dépensé près de 9 milliards de dollars en puissance de calcul et en infrastructures au premier semestre 2026, dépassant les 7,3 milliards de dollars dépensés sur l’ensemble de l’année 2025. Ces dépenses du premier semestre représentaient environ 55 % du chiffre d’affaires de la même période.

L’entreprise aurait également d’importants engagements futurs : au moins 114,5 milliards de dollars dus à Google d’ici 2033 et 110 milliards de dollars à Amazon d’ici 2036, les paiements étant exigibles indépendamment de l’utilisation réelle. Le total des engagements auprès de Google, Amazon et Microsoft atteindrait au moins 269 milliards de dollars.

Une trésorerie disponible de 131,7 milliards de dollars constitue une marge de sécurité importante, mais ne supprime pas la difficulté. Des engagements fixes peuvent réduire la flexibilité si la demande ralentit, si l’efficacité du calcul s’améliore moins vite que prévu ou si les clients sont moins disposés à payer des prix élevés.

Le scénario optimiste prévoit une croissance continue des revenus issus des entreprises, des modèles plus efficaces et une amélioration des marges à mesure que l’activité prend de l’ampleur. Le scénario pessimiste est que les obligations liées aux infrastructures et la dépendance aux fournisseurs absorbent une trop grande part de la valeur créée par la croissance des revenus.

Les partenariats avec les fournisseurs de cloud apportent à la fois une plus grande portée et un risque de concentration.

Les ventes réalisées par l’intermédiaire des places de marché d’Amazon, de Google et de Microsoft auraient représenté 48 % du chiffre d’affaires du premier semestre, contre 47 % en 2025 et 32 % en 2024.

Ces plateformes assurent la distribution et l’accès aux clients entreprises. En même temps, elles exposent Anthropic à un petit groupe de grands partenaires technologiques. Selon les estimations rapportées de PitchBook, Amazon pourrait détenir environ un cinquième du capital d’Anthropic si ses obligations convertibles étaient converties, tandis que Google en détiendrait environ 7 %.

Cette relation revêt une importance stratégique : les fournisseurs de cloud peuvent être à la fois des partenaires de distribution, des fournisseurs d’infrastructures et des investisseurs. Cela peut accélérer l’expansion, mais rend également l’économie de ces partenariats centrale dans la thèse d’investissement.

La gouvernance et le sentiment du marché ajoutent deux autres dimensions.

Sept cofondateurs contrôleraieraient 50,1 % des droits de vote par l’intermédiaire d’une Founder LLC détenant une seule action de catégorie F. Le Long-Term Benefit Trust, composé de cinq administrateurs sans intérêt financier, élit la plupart des membres du conseil d’administration au moyen d’actions de catégorie T.

Cette structure vise à protéger la mission de sécurité à long terme d’Anthropic. Pour les investisseurs publics, elle signifie toutefois que leur influence par le vote sera limitée par rapport à celle des fondateurs et aux mécanismes de gouvernance de l’entreprise. Goldman Sachs et Morgan Stanley dirigeraient un groupe de 22 banques souscriptrices.

Le dépôt du dossier a également fait progresser les actions liées à l’IA lundi. L’indice des semi-conducteurs a gagné 2,82 %, Nvidia a progressé de 2,39 %, Broadcom de 2,33 % et Arm de 6,2 %. Le KOSPI sud-coréen a gagné plus de 4 %, alors même que l’indice des semi-conducteurs restait en baisse de 12,2 % sur le mois.

Cette réaction témoigne d’un regain d’enthousiasme autour de la demande liée à l’IA, mais une seule séance positive ne suffit pas à établir de meilleures perspectives de bénéfices pour les entreprises du secteur des semi-conducteurs.

Ma conclusion : la croissance est plus clairement démontrée que la rentabilité à long terme.

La trajectoire de revenus rapportée d’Anthropic et l’adoption par les entreprises sont remarquables. Sa valorisation dépend toutefois de la suite : la croissance restera-t-elle durable, les marges d’exploitation s’amélioreront-elles, les engagements envers les fournisseurs de cloud se traduiront-ils par des capacités productives et la génération de trésorerie dépendra-t-elle moins d’effets de calendrier ?

Les prochains éléments majeurs seront apportés par un prospectus modifié, qui comprendra la fourchette de prix envisagée, le nombre d’actions, des informations actualisées sur les revenus et la date de cotation confirmée. D’ici là, la valorisation rapportée reste un objectif, et non un prix de marché établi.

Pour moi, la question centrale n’est pas de savoir si Anthropic peut devenir l’une des entreprises d’IA les plus importantes. C’est de savoir si les bénéfices que cette position finira par générer pourront justifier le prix que l’on demande aux investisseurs publics de payer.
@Gate_Square