#CorePCEandGDPFinalReading

Les dernières données américaines ont fait quelque chose de plus important que simplement dépasser les prévisions d’inflation : elles ont modifié l’équilibre du débat sur les taux de la Fed.

L’inflation sous-jacente du PCE d’août s’est établie à 0,2 % sur un mois, tandis que le taux annuel du PCE sous-jacent s’est établi à 3,0 %. L’indice PCE global a augmenté de 0,3 % en août et de 3,4 % sur un an, ces deux chiffres étant inférieurs aux niveaux attendus par les économistes avant leur publication. Dans le même temps, l’estimation finale du PIB du T2 a été fortement révisée à la hausse, à 2,2 % en rythme annualisé, contre 1,5 % précédemment annoncé.

C’est cette combinaison qui rend ce rapport intéressant.

Le marché ne s’intéresse pas à un simple scénario selon lequel « l’inflation baisse, donc la Fed va immédiatement adopter une position accommodante ». Les investisseurs doivent plutôt composer avec deux signaux évoluant dans des directions différentes : les pressions inflationnistes ont été moins fortes que prévu, mais l’activité économique est restée nettement plus solide qu’estimé auparavant.

Et cela modifie le débat sur la politique monétaire.

Le chiffre du PCE sous-jacent est important, car il fait partie des mesures d’inflation que la Réserve fédérale surveille étroitement dans le cadre de son objectif d’inflation de 2 %. La hausse mensuelle de 0,2 % en août était inférieure au rythme de 0,3 % attendu par les économistes. Plus important encore, le chiffre annuel sous-jacent a été révisé à 3,0 %, même si une partie de l’amélioration provient de changements méthodologiques apportés par le Bureau of Economic Analysis à plusieurs composantes du PCE. Le BEA a également révisé les données historiques sur l’inflation.

Je serais donc prudent avant de qualifier cela de victoire nette contre l’inflation.

Une seule lecture mensuelle plus faible ne suffit pas à établir une nouvelle tendance. En fait, le chiffre mensuel du PCE sous-jacent d’août s’est accéléré, passant d’une hausse révisée de 0,1 % en juillet à 0,2 % en août. Cela signifie que la direction est encourageante par rapport aux attentes, mais que le problème sous-jacent de l’inflation n’a pas disparu. Une inflation sous-jacente à 3,0 % reste nettement supérieure à l’objectif de 2 % de la Fed.

L’autre élément de l’équation est la croissance.

L’estimation finale du PIB du T2 a montré que l’économie américaine progressait à un rythme annualisé de 2,2 %, une révision fortement à la hausse par rapport à l’estimation précédente de 1,5 %. Les dépenses de consommation ont été révisées à un rythme annualisé de 3,8 %, tandis que l’investissement des entreprises, notamment les dépenses liées aux infrastructures d’IA, a également soutenu la croissance. C’est important, car une économie résiliente donne moins de raisons aux décideurs de se précipiter vers un assouplissement des conditions financières.

Le marché est donc désormais confronté à une situation beaucoup plus complexe :

L’inflation est moins élevée que prévu.
La croissance est plus forte qu’estimé précédemment.
Les dépenses de consommation restent résilientes.
La Fed doit toujours composer avec une inflation supérieure à son objectif.
Mais la pression immédiate en faveur d’une nouvelle hausse des taux s’est atténuée.

C’est cela, la véritable histoire derrière la réévaluation des anticipations d’aujourd’hui.

CME FedWatch a montré que la probabilité d’une hausse des taux en octobre diminuait sensiblement après la publication des données d’inflation. Reuters a indiqué que cette probabilité s’établissait autour de 41,5 % après les données, contre 51,5 % juste avant leur publication et environ 70 % lundi. Cela ne signifie pas que le marché a complètement écarté la possibilité d’une nouvelle hausse. Cela signifie que le calendrier et l’urgence d’un nouveau mouvement sont remis en question de manière plus prononcée.

Et cette distinction est importante pour les marchés.

Si les investisseurs passent de l’anticipation d’une hausse immédiate des taux à l’attente de nouvelles données sur l’inflation et l’emploi, les rendements des bons du Trésor peuvent réagir, car la trajectoire anticipée des taux à court terme futurs change. Le dollar peut réagir à cette même réévaluation, tandis que les valorisations des actions deviennent sensibles à l’ampleur de la pression liée aux taux d’actualisation que les investisseurs pensent devoir subir.

C’est pourquoi les données d’aujourd’hui sont importantes au-delà du seul graphique de l’inflation.

Pour les actifs sensibles à la croissance, une baisse de la pression attendue de la politique monétaire peut réduire une source de tension sur les valorisations. Mais cela ne signifie pas automatiquement que tous les actifs risqués devraient progresser. La transmission des données macroéconomiques aux prix de marché dépend des rendements, de la liquidité, des anticipations de bénéfices, du positionnement et de ce que les investisseurs ont déjà intégré dans les cours.

Le marché obligataire est donc l’un des premiers endroits que je surveillerais.

Si les rendements des bons du Trésor continuent de baisser tandis que les anticipations d’une hausse immédiate des taux s’estompent, le marché pourrait bénéficier d’un soutien supplémentaire grâce à l’assouplissement des conditions financières. Mais si les rendements repartent à la hausse parce que les investisseurs se concentrent sur la vigueur du PIB, la résilience de la consommation ou la persistance de l’inflation, le soulagement initial d’aujourd’hui pourrait rapidement s’essouffler.

Les données sur la consommation ajoutent un nouvel élément.

Les dépenses de consommation personnelle ont bondi de 0,9 % en août, tandis que les dépenses réelles de consommation ont augmenté de 0,6 %. Il s’agit d’un chiffre solide pour les dépenses, mais les revenus des ménages n’ont augmenté que de 0,2 %, et le revenu disponible réel est resté stable. Le taux d’épargne a également reculé à 4,1 %, son niveau le plus bas depuis novembre 2022.

Cela soulève une question importante pour les prochains mois :

Dans quelle mesure la demande des consommateurs est-elle durable si la croissance des revenus réels reste sous pression tandis que les coûts de l’énergie et du financement demeurent élevés ?

Cette question pourrait devenir de plus en plus importante à la fois pour la croissance et pour l’inflation.

Il y a également un facteur de calendrier que les traders ne doivent pas ignorer.

La réunion de la Fed des 27–28 octobre aura lieu avant une nouvelle série majeure de données économiques. Les marchés disposeront de nouvelles données sur l’emploi et l’inflation à analyser, tandis que la Fed elle-même pourra réévaluer si l’amélioration d’août devient une tendance ou s’il ne s’agit que d’un nouveau mois marqué par des données volatiles.

Cela signifie que les prochaines semaines pourraient être plus importantes que la réaction immédiate aux chiffres d’aujourd’hui.

Les prochaines données sur l’emploi contribueront à déterminer si l’économie génère encore suffisamment de dynamisme pour supporter une politique monétaire restrictive. Les prochains chiffres de l’IPC et du PCE montreront si l’amélioration de l’inflation se poursuit. Les rendements des bons du Trésor révéleront comment les investisseurs obligataires interprètent l’évolution combinée de la croissance et de l’inflation. Et le dollar fournira un autre signal en temps réel de l’évolution des anticipations concernant la politique monétaire américaine.

Pour les traders, je pense que la plus grande erreur serait de résumer l’intégralité de ce rapport en une seule phrase :

« Le PCE ralentit, donc la Fed est accommodante. »

Les données ne justifient pas encore cette conclusion.

Une interprétation plus exacte serait la suivante :

Les données sur l’inflation ont donné à la Fed davantage de marge pour attendre, tandis que les données plus solides sur le PIB lui ont également donné une raison de ne pas se précipiter vers un assouplissement de sa politique.

C’est cette tension qui rend la prochaine phase intéressante.

Le marché a déjà montré que les anticipations peuvent évoluer rapidement lorsque l’inflation surprend dans un sens ou dans l’autre. Un chiffre plus faible peut réduire la probabilité attribuée à une hausse immédiate des taux, mais une nouvelle surprise à la hausse sur l’inflation pourrait inverser cette réévaluation tout aussi rapidement.

Je surveillerais donc trois éléments à partir de maintenant.

Premièrement : les rendements des bons du Trésor.
Si les rendements continuent de baisser, le marché accorde probablement davantage de poids au volet moins inflationniste du rapport. S’ils rebondissent fortement, les risques liés à la croissance et à l’inflation reprennent probablement de l’importance.

Deuxièmement : le marché du travail.
L’inflation à elle seule ne déterminera pas la prochaine décision de la Fed. Les conditions de l’emploi et les pressions salariales resteront essentielles pour comprendre si une politique restrictive est toujours nécessaire.

Troisièmement : les prochains chiffres de l’inflation.
Un chiffre mensuel de 0,2 % pour le PCE sous-jacent constitue une information utile, mais il ne suffit pas à établir une tendance durable. Les prochaines publications nous diront si le mois d’août marquait le début d’un processus de ralentissement plus large ou s’il ne s’agissait que d’un mois moins tendu.

Et il y a une dernière chose à garder à l’esprit.

Le marché évolue souvent avant que l’histoire économique ne devienne évidente.

Lorsque les anticipations de taux changent, les actifs peuvent se réévaluer avant que les questions ne soient posées. C’est pourquoi les traders doivent distinguer la réaction initiale de la tendance générale. Un chiffre d’inflation plus faible peut apporter un soulagement immédiat, mais une orientation durable du marché nécessite une confirmation provenant des rendements, de l’emploi, de l’inflation et de la croissance.

Pour l’instant, le message des données n’est pas que « la Fed a terminé son resserrement ».

Il est plus nuancé :

L’inflation a donné aux décideurs une certaine marge de manœuvre.
La croissance a montré que l’économie reste résiliente.
Et le marché réévalue désormais la rapidité avec laquelle la Fed doit réellement agir.

C’est le véritable tournant à surveiller.

Pas un seul chiffre.

Mais l’interaction entre l’inflation, la croissance, les rendements et la prochaine décision de la Fed.

Le prochain mouvement majeur des marchés pourrait dépendre de la manière dont ces quatre éléments s’aligneront au cours des prochaines semaines.

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