#Gate直通IPO第三期Anthropic

Reavaliação da avaliação de 600 mil milhões de dólares, vendas de participações pelos fundadores e 895 mil milhões de dólares em despesas de computação: o IPO de 1,4 biliões de dólares da Anthropic é realmente um bom negócio?
A Anthropic prepara-se para entrar nos mercados públicos em escala histórica, mas os primeiros capítulos do seu roadshow revelam uma tensão acentuada entre um crescimento comercial extraordinário e um preço inicial agressivo. Quando a campanha de apresentação aos investidores arrancou a 10 de novembro, com 825 milhões de ações Classe A com preços entre 70 e 78 dólares, que permitem angariar até 64,4 mil milhões de dólares (ou cerca de 74 mil milhões, incluindo a opção greenshoe de 123,75 milhões de ações), a avaliação implícita totalmente diluída ficou perto de 1,4 biliões de dólares. Embora isso represente uma subida de 46% face à ronda privada de maio, que avaliou a empresa em 965 mil milhões de dólares, corresponde a um desconto de 30% (600 mil milhões de dólares) face aos valores de 2 biliões que circulavam duas semanas antes, deixando a Anthropic avaliada abaixo da estreia da SpaceX em junho, que a avaliou em 1,77 biliões de dólares.
Ao mesmo tempo, sete cofundadores estão a vender 23,648 milhões de ações existentes por cerca de 1,75 mil milhões de dólares no total, aproximadamente 250 milhões cada, enquanto os investidores públicos recebem direitos de voto sem controlo. Por detrás das manchetes sobre uma subscrição institucional seis vezes superior à oferta, os investidores disciplinados têm de ponderar cuidadosamente ambos os lados desta equação.

Porque é que a tese otimista dos 1,4 biliões de dólares tem fundamentos sólidos

• Crescimento extraordinário das receitas: As receitas dispararam de 386 milhões de dólares em 2024 para 4,585 mil milhões de dólares em 2025, atingindo cerca de 17 mil milhões de dólares só no terceiro trimestre de 2026 e alcançando uma taxa de receitas anualizada de 81 mil milhões de dólares no final de outubro. Os clientes existentes gastam cerca de nove vezes mais após um ano (retenção líquida de receitas de ~900%), gerando 3,9 mil milhões de dólares de fluxo de caixa operacional no primeiro semestre.
• Múltiplo de vendas moderado face aos pares: Com uma avaliação de 1,4 biliões de dólares perante uma taxa anualizada de receitas de 81 mil milhões de dólares, a Anthropic negoceia perto de 17x as receitas anualizadas — significativamente abaixo do múltiplo de receitas do IPO da SpaceX, de cerca de 60x.
• Escudo de liquidez de 100 mil milhões de dólares: A par dos até 74 mil milhões de dólares provenientes da oferta pública, sete gigantes da computação — Google e Nvidia (10 mil milhões de dólares cada), além de AMD, Broadcom, Micron, Microsoft e TSMC (6 mil milhões de dólares no total) — estão a injetar 26 mil milhões de dólares através de uma colocação privada, elevando o capital bruto total angariado para perto de 100 mil milhões de dólares, além dos 132 mil milhões de dólares já detidos em caixa e aplicações de curto prazo.
• Liderança de produto: Lançado pouco antes do roadshow, o Claude Fable 5.2 funciona até 30% mais depressa (2,5x no modo rápido), com preços por token 20% inferiores (8/40 dólares por milhão de tokens de entrada/saída), liderando os benchmarks da Artificial Analysis (65) e do FrontierCode 2.0 (49,1%) face aos lançamentos concorrentes de modelos de fronteira.
• Vantagem de ser a primeira cotada: Com a OpenAI a adiar a sua cotação em bolsa para pelo menos 2027, depois de angariar 11 mil milhões de dólares com uma avaliação de 1,25 biliões de dólares a 6 de novembro, a Anthropic capta primeiro o capital institucional global à procura de exposição pura a ações de IA de fronteira.

Onde a tese enfrenta sérios obstáculos

• Abrandamento sequencial e compressão das margens: O crescimento trimestral em cadeia abrandou de 144% no segundo trimestre para 47% no terceiro, enquanto o lucro operacional de 974 milhões de dólares no segundo trimestre se transformou num prejuízo operacional de 567 milhões de dólares no terceiro, à medida que os custos de computação subiram de 48% para 58% das receitas, as compras de computação no mercado à vista acrescentaram 5 mil milhões de dólares às despesas e os cortes de preços retiraram 600 milhões de dólares às vendas do terceiro trimestre. (O prejuízo líquido GAAP dos primeiros nove meses atingiu 104 mil milhões de dólares, em grande parte devido à contabilização da reavaliação de obrigações convertíveis sem impacto de caixa, estando a trajetória de prejuízo líquido para o ano completo perto de 23,3 mil milhões de dólares.)
• 895,4 mil milhões de dólares em compromissos de computação vinculativos: Os compromissos de compra e locação aproximam-se dos 895,4 mil milhões de dólares, estruturados maioritariamente como obrigações vinculativas de pagamento independentemente da utilização efetiva, enquanto ~80% das receitas dependem de faturação flexível baseada na utilização, que os clientes empresariais podem reduzir a qualquer momento.
• Fluxos circulares no ecossistema e concentração das receitas: Todos os sete investidores na colocação privada são fornecedores de computação a montante, criando ciclos circulares de capital, enquanto os cinco maiores clientes representaram cerca de um quarto das receitas dos primeiros nove meses e 5%–7% (1,7–2,3 mil milhões de dólares) tiveram origem em contas fora dos EUA que foram posteriormente encerradas.
• Desconto de governação e pressão de vendas antecipadas: Os acionistas públicos nunca terão o controlo da maioria dos direitos de voto, alguns membros internos podem vender até 10% das suas participações desde o primeiro dia e a proteção de estabilização dos bancos colocadores, válida por 30 dias, só oferece apoio temporário em caso de descida — como se viu quando as ações da SpaceX caíram abaixo do preço de oferta assim que essa proteção expirou, em julho.

Como os analistas de avaliação estão divididos

• A Morningstar vê potencial de subida para um justo valor de 1,7 biliões de dólares (dentro de um intervalo amplo, entre 500 mil milhões e 3 biliões de dólares).
• A HSBC considera que cerca de 1 bilião de dólares seria um ponto de entrada muito mais confortável.
• A Huxiu aplica um desconto devido ao atraso na obtenção de rentabilidade, à atribuição das receitas à cloud e às limitações dos direitos de voto, chegando a uma avaliação entre 1,11 e 1,48 biliões de dólares.

Veredicto final: negócio de qualidade, preço exigente

Wall Street avaliou este IPO com base na projeção da própria Anthropic de receitas de 190–200 mil milhões de dólares em 2028, o que significa que as receitas têm de mais do que duplicar em apenas dois anos para justificar a avaliação atual de 1,4 biliões de dólares. A tração comercial e a liderança técnica da Anthropic são inegáveis, mas as vendas de participações pelos fundadores, os enormes compromissos fixos de computação e o sentimento instável no setor tecnológico em geral exigem rigor. Mantenha as posições sob controlo, evite perseguir subidas no primeiro dia de negociação e acompanhe a evolução da ação após o fim do período de estabilização de 30 dias.
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