#OpenAI第三季度营收升至100亿美元 Je crois en l’IA, mais les particuliers ne peuvent pas acheter des actions de « sociétés de modèles »

I. Lire jusqu’au bout le bilan d’OpenAI

Au troisième trimestre, le chiffre d’affaires a atteint 10 milliards de dollars, en hausse de près de 50 % par rapport au trimestre précédent, soit un rythme annualisé d’environ 50 milliards. Le trimestre précédent, il s’élevait à 6,7 milliards.

Mais l’autre face du bilan est la suivante : OpenAI devrait enregistrer une perte d’environ 14 milliards de dollars en 2026, et ses investissements cumulés devraient atteindre environ 115 milliards d’ici 2029. Altman a lui-même déclaré que poursuivre une telle croissance nécessiterait des investissements de « plusieurs milliers de milliards » dans les infrastructures.

La valorisation est encore plus révélatrice : en mars, le dernier tour de financement a levé 122 milliards de dollars pour une valorisation post-money de 852 milliards, un record mondial pour un tour de financement unique d’une start-up. Aujourd’hui, le nouvel objectif de valorisation est de 1 250 milliards, mais seuls 11 milliards de dollars ont été réunis lors de la première tranche, en deçà du tour précédent, tant par le montant que par les attentes de valorisation.

Le portrait de l’entreprise est donc le suivant : ses revenus croissent de façon exponentielle, ses pertes augmentent dans les mêmes proportions et, plus sa croissance est rapide, plus elle dépend des marchés financiers pour continuer à l’alimenter en capitaux. C’est le « produit inachevé » le plus cher au monde.

II. La question essentielle : pouvez-vous en acheter ?

OpenAI n’est pas cotée en bourse. En mars, pour la première fois, son tour de financement a été ouvert aux investisseurs particuliers par l’intermédiaire de banques. L’entreprise a ainsi levé plus de 3 milliards de dollars auprès de particuliers et a également été intégrée à plusieurs ETF d’ARK.

Autrement dit, les particuliers n’ont que deux moyens d’y accéder : investir dans des parts réservées aux investisseurs qualifiés par l’intermédiaire de banques, ou acheter des ETF qui détiennent des participations dans l’entreprise, ou encore des actions de ses sociétés actionnaires.

Pour la plupart des gens, « sociétés de modèles ou chaîne industrielle » est donc un faux choix : vous ne pouvez que choisir parmi les entreprises de la chaîne industrielle, ou passer par l’enveloppe d’une société cotée pour obtenir une exposition aux sociétés de modèles.

III. Le véritable pari : le transfert des profits le long de la chaîne

Pour l’instant, les faits sont clairs : le matériel capte la majeure partie des profits. Les infrastructures de l’IA contribuent à la moitié de la croissance des bénéfices du S&P 500, et Nvidia maintient une croissance de son chiffre d’affaires de 100 %. Les profits diminuent à chaque étape de la chaîne « puces — infrastructures de calcul — grands modèles — applications ».

Mais les prévisions à moyen terme des institutions vont dans le sens inverse : la part des profits du matériel devrait diminuer, tandis que les revenus des modèles et des applications pourraient être multipliés par 26,9 entre 2026 et 2030 (contre 12,5 fois pour les services cloud) et représenter près des deux tiers de la croissance des bénéfices.

Ces deux affirmations ne sont pas contradictoires : elles décrivent des moments différents.

Vendre des pelles est « la meilleure affaire aujourd’hui » ; les modèles sont « la meilleure affaire de demain ». Ce ne sont pas deux camps opposés, mais deux maillons d’une même chaîne. Le véritable pari consiste à savoir de quel côté les profits vont se déplacer.

IV. Ma stratégie d’allocation : 70 % dans la chaîne industrielle, 30 % d’exposition aux modèles

Dans la chaîne industrielle, je n’achète que des entreprises dont les contrats sécurisent les revenus et dont la valorisation n’est pas excessive :

Nvidia à 168,89 dollars, avec un ratio cours/bénéfices de 21. La visibilité sur ses commandes est la meilleure, mais ses résultats du 17 novembre et son audition au Congrès du 18 novembre constituent deux événements rapprochés : mieux vaut éviter de miser tout son capital.

TSMC à 396,48 dollars, avec un ratio cours/bénéfices de 25,7. Sa clientèle est la plus diversifiée, ce qui lui évite de dépendre d’un seul client.

Oracle relève du pari à « réalisation différée » : ses contrats de 300 milliards de dollars, conclus sur 5 à 6 ans pour des capacités, entrent progressivement en vigueur. La majeure partie ne se concrétisera qu’en 2028. Acheter Oracle, c’est miser sur la patience.

AMD dispose d’accords portant sur 6 gigawatts de capacité de calcul, mais son ratio cours/bénéfices de 110 intègre déjà pleinement les attentes. Je ne la jouerais qu’à court terme.

Pour mon exposition aux modèles, je n’achète pas directement ces entreprises : je passe par l’enveloppe de sociétés cotées :

Microsoft à 533,16 dollars, avec un ratio cours/bénéfices de 27,8, est l’un des principaux actionnaires d’OpenAI et constitue également une plateforme à part entière.

Amazon à 270,87 dollars, avec un ratio cours/bénéfices de 21,7, a investi 50 milliards de dollars dans OpenAI et détient aussi une participation dans Anthropic.

Google à 287,38 dollars, avec un ratio cours/bénéfices de 15, détient une participation dans Anthropic et possède ses propres modèles. C’est aussi la moins chère des Sept Magnifiques.

Ces trois entreprises ont un point commun : leurs flux de trésorerie suffisent à financer leurs investissements dans l’IA, elles n’ont pas besoin de lever des fonds pour survivre. Les acheter revient à acquérir une « enveloppe de société cotée + une option sur une société de modèles » : c’est la seule voie viable pour les particuliers.

V. Quand cette réponse pourrait changer

L’introduction en bourse d’Anthropic. Au troisième trimestre, son chiffre d’affaires était supérieur de 70 % à celui d’OpenAI, et le haut de la fourchette de sa valorisation en vue de son IPO est d’environ 1 410 milliards de dollars. L’investissement de 18 milliards de dollars d’Amazon pourrait grimper à 270 milliards, tandis que les 33,3 milliards investis par Google pourraient atteindre 139 milliards.

Une fois Anthropic cotée, une société de modèles disposera pour la première fois d’un point de référence de valorisation sur les marchés publics. Alors seulement, « modèles ou chaîne industrielle » deviendra véritablement un choix possible, et non une question à laquelle on ne peut que regarder.

L’erreur la plus facile à commettre quand on est optimiste sur l’IA, c’est de confondre « croire au secteur » et « acheter l’actif le plus pur ». Les actifs les plus purs sont souvent inaccessibles, et ceux que l’on peut acheter ne sont souvent pas les plus purs.

Dans le transfert des profits le long de la chaîne, le rapport entre risque et rendement compte davantage que la pureté.

Préféreriez-vous acheter des parts non cotées pour miser sur la « pureté », ou investir dans la chaîne industrielle pour miser sur le « rapport risque-rendement » ? Parlons-en dans les commentaires.#Gate股票畅聊季