L’histoire autour de Nvidia, je ne la poursuis pas. La raison est simple : ce qui monte aujourd’hui sur le marché, ce n’est pas la capacité de calcul, c’est le sentiment. Une grande bougie haussière ne signifie pas qu’une seule GPU de plus a été livrée, et encore moins que la demande en aval a soudainement été revue à la hausse ; il s’agit plutôt d’une correction de l’appétit pour le risque après la publication des nouvelles. Pour moi, les titres de presse et le sentiment que reflètent les chandeliers sont deux choses distinctes, qu’il ne faut pas confondre.

L’affaire de Jensen Huang, pour le dire franchement, n’a rien à voir avec la capacité de production réelle de GPU. Pour évaluer l’offre de puces, il faut regarder le calendrier de production de TSMC et les capex des fournisseurs de cloud, pas la qualité de leurs communiqués de presse. Par exemple, ce qui détermine combien de cartes Nvidia peut livrer, c’est la montée en puissance de la production mensuelle de CoWoS, le conditionnement avancé, le rythme d’approvisionnement en HBM et la répartition des lignes de production N4/N5 de TSMC. Ensuite, ce sont les prévisions de dépenses d’investissement de Microsoft, Google, Amazon et Meta qui déterminent si ces cartes finissent dans des centres de données ou restent en stock chez les distributeurs. Au cours des derniers trimestres, chaque hausse des capex des fournisseurs de cloud a tendu les commandes de toute la chaîne d’approvisionnement ; dès que les capex ralentissent, même les lancements les plus spectaculaires ne suffisent plus à soutenir les valorisations. Les communiqués de presse peuvent être très bien tournés, mais les calendriers de production ne mentent pas, et les conférences téléphoniques sur les capex ne paient pour personne.

La hausse d’aujourd’hui sur les marchés américains ressemble davantage à une spéculation qui transforme la « dissipation de l’incertitude » en bonne nouvelle — une logique typique de retournement, qui consiste à parier sur un sommet à contre-courant des nouvelles. Les nouvelles ne sont pas forcément très bonnes, mais tant qu’il n’y a pas de conséquences encore pires, les fonds à court terme osent racheter les positions vendeuses qui pesaient sur le marché ; si la volatilité implicite baisse sur le marché des options, puis que les couvertures des teneurs de marché accentuent le mouvement, le prix peut facilement sembler plus solide que ne le justifient les fondamentaux. J’ai vu ce scénario bien des fois : les cours chutent avant les résultats, remontent juste après, puis reviennent dès le lendemain aux commandes et aux prévisions réelles. En poursuivant cette première vague, on gagne de l’argent sur le sentiment, et on en perd quand le sentiment se retourne.

Quand la liquidité est au plus bas, au milieu de la nuit, ce genre de mouvement émotionnel a le plus de chances de provoquer une mèche. Le carnet d’ordres est peu fourni, les écarts de prix sont larges et les ordres stop-loss s’accumulent ; une seule grosse transaction peut alors imprimer une longue mèche. Puis, à l’ouverture de la séance asiatique, la liquidité revient et le prix se replie. Je ne me positionne pas. Ce n’est pas que je ne comprenne pas le mouvement, mais ce risque ne vaut pas la peine d’être pris avec une position. Si je devais vraiment participer, j’attendrais que les calendriers de production, les capex et la profondeur du carnet d’ordres donnent des signaux concordants, plutôt que de me laisser guider au milieu de la nuit par une simple mèche.

Je consigne ce jugement pour le vérifier demain. On verra si mon idée — « le sentiment monte, pas la capacité de calcul » — est corroborée par l’évolution des cours et les données de la chaîne d’approvisionnement.