L’IA pourra-t-elle rebondir comme prévu la semaine prochaine ? Quatre catalyseurs clés pour comprendre la direction du marché

Jeudi, les valeurs américaines de l’IA ont subi une forte chute et le marché a été plongé dans un pessimisme extrême. Plusieurs mauvaises nouvelles se sont accumulées : ralentissement de la construction de centres de données, réduction des achats de capacités de calcul par les géants du cloud et difficultés croissantes à financer les entreprises de l’IA. La phase d’expansion rapide du secteur, qui a duré plusieurs années, semble désormais terminée.

Mais vendredi, des signes manifestes de redressement sont apparus : les valeurs des semi-conducteurs ont rebondi dans leur ensemble, l’indice PHLX Semiconductor a progressé de 3 % et le S&P 500 a également gagné 0,3 %. Le marché a commencé à corriger progressivement les anticipations extrêmement pessimistes de jeudi. Il convient toutefois de noter que plus de la moitié des composantes restent en baisse, ce qui montre que le marché n’a pas encore pleinement retrouvé confiance dans l’ensemble de la chaîne de valeur de l’IA.

Du point de vue des valorisations, les principales valeurs de l’IA disposent encore d’une marge de rebond à court terme après leur survente. Prenons Nvidia : même après son rebond de 3 % vendredi, son PER historique ne dépasse guère 25 fois. Selon les prévisions de bénéfices de Wall Street pour l’année prochaine, son PER prévisionnel avoisine 14 fois, tandis que son PER glissant sur 24 mois ne dépasse guère 10 fois. Cette valorisation est la plus basse depuis 2013.

À titre de comparaison, lorsque la bulle Internet a éclaté en 2000, le PER du leader Cisco dépassait 100 fois. Aujourd’hui, celui de valeurs traditionnelles de la consommation comme Coca-Cola et Procter & Gamble dépasse également 20 fois. Or, le chiffre d’affaires de Nvidia a bondi de 106 % au trimestre dernier, et le marché prévoit encore une croissance de 91 % et de 83 % au cours des deux prochains trimestres. Le cours d’un géant technologique qui dispose de dizaines de milliards de flux de trésorerie et dont les résultats approchent le doublement semble pourtant valoriser ses perspectives de croissance future comme si elles étaient « nulles » : cela paraît manifestement déraisonnable.

Toutefois, pour savoir si le secteur de l’IA peut passer d’un redressement technique à une hausse durable, il faut surtout surveiller quatre catalyseurs :

1. L’inflation aux États-Unis et les anticipations de taux de la Fed

Vendredi, les créations d’emplois non agricoles se sont élevées à 165 000, bien au-dessus des 65 000 attendues, et le taux de chômage est tombé à 4,1 %. Les anticipations d’une hausse des taux en décembre ont alors brièvement atteint environ 85 %, ce qui semble, à première vue, peu favorable aux valeurs technologiques. Plus l’économie est robuste, plus la Fed est en mesure de poursuivre son resserrement, et plus le dollar et les rendements des bons du Trésor ont de chances de rester élevés.

Mais il existe ici un effet inverse : la forte volatilité des marchés boursiers peut elle-même contraindre la Fed. Celle-ci ne se contente pas de surveiller les données économiques ; elle observe également l’incidence des conditions financières sur les perspectives économiques. L’IA est déjà le principal moteur de l’investissement des entreprises et de la croissance économique aux États-Unis. Si les valeurs de l’IA continuent de baisser, l’appétit pour le risque des investisseurs pourrait diminuer, les entreprises de l’IA pourraient avoir plus de difficultés à se financer, les projets de centres de données pourraient être retardés et les géants du cloud pourraient réduire leurs dépenses d’investissement. Les marchés financiers resserreraient alors d’eux-mêmes les conditions de financement, ce qui augmenterait les coûts de financement des entreprises et réduirait leur volonté d’investir. La demande économique et les pressions inflationnistes pourraient alors s’atténuer.

Le nouveau média spécialisé dans la Fed a également souligné que la question de savoir si les récentes ventes d’actifs liés à l’IA ont déjà modifié les conditions financières pourrait devenir la variable la plus importante des discussions de politique monétaire de décembre. Par ailleurs, les cours du pétrole ont fortement baissé cette semaine : le pétrole brut américain a chuté de 12 % et le Brent de 13 %. Si le recul des prix de l’énergie se répercute progressivement dans les données sur l’inflation, la publication mardi prochain de l’IPC d’octobre et celle, vendredi, de l’IPP pourraient offrir une opportunité au marché.

2. La capacité du marché à absorber les ventes de panique et la stabilité du marché du crédit

L’indice de panique lié à la volatilité de Goldman Sachs a atteint 9,57 points. Historiquement, les épisodes de peur extrême sont souvent suivis d’occasions de rebond à moyen terme. Goldman Sachs estime toutefois que les stratégies de suivi de tendance pourraient encore entraîner 28 milliards de dollars de ventes de contrats à terme sur le S&P 500 en une semaine. Le rebond de vendredi ne suffit donc pas à prouver que toutes les ventes passives sont terminées.

Le marché du crédit est encore plus important : lors du krach de jeudi, les spreads de crédit des obligations de qualité « investment grade » n’ont augmenté que de 3,6 points de base, soit moins que les 8,2 points de base impliqués par le modèle. C’est en réalité une bonne nouvelle, qui montre que la panique boursière ne s’est pas propagée au point de provoquer une détérioration généralisée du risque de crédit des entreprises.

Il faudra ensuite voir si les spreads de crédit parviennent à se stabiliser. Si les cours des actions ne tombent pas à de nouveaux plus bas et que les spreads de crédit ne continuent pas de s’élargir, cela indiquera peut-être que le marché absorbe le choc. À l’inverse, si les coûts de financement des entreprises de centres de données liés à l’IA continuent de grimper et que le risque de crédit commence à se propager au marché obligataire, le point bas de jeudi pourrait ne pas tenir.

3. La capacité de financement des entreprises de l’IA et leur valorisation

La capacité des entreprises de l’IA à lever des fonds et le prix que les investisseurs sont prêts à payer pour elles sont déterminants pour l’évolution du secteur. C’est particulièrement vrai pour Anthropic et OpenAI, qui envisagent une introduction en Bourse. La valorisation potentielle d’Anthropic dans le cadre de son IPO a été revue à la baisse : elle était auparavant évoquée dans une fourchette de 1,4 à 1,5 billion de dollars, contre 1,2 à 1,3 billion aujourd’hui. OpenAI vient de boucler une première tranche de financement de 11 milliards de dollars, pour une valorisation de 1,25 billion de dollars, mais l’objectif total de la levée a été ramené de 30 milliards de dollars au maximum auparavant à 20 milliards.

Cette évolution présente clairement deux aspects. Le point positif, c’est que les géants de l’IA peuvent toujours obtenir des financements colossaux, ce qui montre que les capitaux n’ont pas quitté le secteur. Le point négatif, c’est que les investisseurs commencent à exiger des prix plus raisonnables et ne veulent plus payer sans limite pour la croissance future.

Si Anthropic lance comme prévu sa tournée de présentation aux investisseurs en vue de son IPO la semaine prochaine, le niveau de souscription des investisseurs institutionnels sera très important. Si la demande reste forte après la baisse de valorisation, cela montrera que la fenêtre de financement du marché primaire de l’IA est toujours ouverte. Si les investisseurs institutionnels continuent de faire pression sur les prix, voire demandent une réduction de la taille de l’émission, le marché secondaire devra réévaluer la capacité de financement de la chaîne de valeur de l’IA.

4. Les commandes et les bénéfices de la chaîne de valeur de l’IA

C’est le facteur le plus déterminant pour savoir si le rebond peut passer d’un mouvement porté par le sentiment à une hausse soutenue par les fondamentaux. Il faudra surtout suivre la conférence téléphonique sur les résultats de Nvidia, le 17 novembre, et prêter attention à la manière dont Jensen Huang répondra aux questions du marché : les géants du cloud continueront-ils d’augmenter leurs dépenses d’investissement ? Les commandes de la nouvelle génération de puces sont-elles suffisantes ? Les centres de données seront-ils livrés dans les délais ? Le taux d’utilisation des capacités de calcul et le retour sur investissement des clients seront-ils à la hauteur des dépenses engagées ?

Microsoft a récemment ajusté la location de capacités de calcul reposant sur certaines anciennes générations de puces, et les clients relèvent leurs exigences en matière d’achats. Cela montre que la demande en IA reste forte, mais ne signifie pas que tous les nouveaux fournisseurs de services cloud, tous les types de GPU et tous les centres de données bénéficieront des mêmes perspectives de croissance.

Dans l’ensemble, cette phase du marché de l’IA ressemble davantage à une nouvelle sélection qu’à un vaste mouvement d’achat à bon compte. Le marché a déjà intégré des anticipations extrêmement pessimistes. Si les quatre catalyseurs s’améliorent à la marge, le secteur de l’IA pourrait rebondir après sa survente. Mais pour amorcer une hausse durable, il faudra encore que les fondamentaux le confirment.