Ethena, Pendle y Aave: análisis de las cadenas de arbitraje populares y sus riesgos
Con el aumento de la popularidad de Ethena, una cadena de arbitraje congestionada está funcionando a alta velocidad: colateralizando (e/s)USDe en plataformas de préstamos para prestar stablecoins, comprando YT/PT en algún DEX para obtener ganancias, y parte de la posición vuelve a ofrecer PT a la plataforma de préstamos para apalancarse, con el fin de obtener puntos de Ethena y otras incentivaciones externas. El resultado es evidente, la exposición colateral de PT en la plataforma de préstamos ha aumentado drásticamente, la tasa de utilización de stablecoins principales se ha elevado a más del 80%, y todo el sistema se vuelve más sensible a cualquier fluctuación.
Este artículo desglosará en profundidad el funcionamiento de esta cadena de fondos, el mecanismo de salida y el diseño de gestión de riesgos de las plataformas relacionadas. Pero entender el mecanismo es solo el primer paso, el verdadero avance de un experto radica en analizar la mejora del marco. A menudo estamos acostumbrados a utilizar herramientas de análisis de datos para revisar el "pasado", mientras que lo que falta es precisamente cómo vislumbrar las diversas posibilidades del "futuro" y realmente lograrlo --- primero definir los límites de riesgo, y luego discutir los beneficios.
Arbitraje cómo funciona: de «lado de beneficios» a «lado del sistema»
Veamos primero esta ruta de Arbitraje: depositar eUSDe o sUSDe( en una plataforma de préstamos como colateral para eUSDe, con rendimiento nativo), prestar stablecoins, y luego comprar YT/PT en algún DEX. YT corresponde a los rendimientos futuros, mientras que PT, al haber sido despojado de los rendimientos, siempre se puede comprar con descuento, manteniéndolo hasta el vencimiento para canjearlo a 1:1, ganando la diferencia. Por supuesto, el verdadero "gran beneficio" son los incentivos externos como los puntos de Ethena.
Así obtenido el PT, debido a que puede ser utilizado como colateral en la plataforma de préstamos, se convierte en el punto de partida perfecto para el préstamo cíclico: "Colateralizar PT → Prestar stablecoins → Comprar PT/YT → Volver a colateralizar". Hacer esto es para utilizar apalancamiento en busca de obtener puntos Ethena y otros retornos de alta elasticidad sobre un rendimiento relativamente seguro.
¿Cómo ha reescrito esta cadena de financiación el mercado de préstamos?
La exposición de las plataformas de préstamos y el efecto de segundo orden: los activos respaldados por USDe se han convertido gradualmente en la garantía principal de las plataformas de préstamos, alcanzando una cuota de aproximadamente 43.5%, lo que a su vez ha impulsado directamente la utilización de las stablecoins principales USDT/USDC.
Congestión en el lado del préstamo: Después de introducir USDe eMode como colateral para PT, el volumen de préstamos en USDe es de aproximadamente 370 millones de dólares, de los cuales aproximadamente 220 millones (≈60%) sirven para estrategias de PT apalancadas, con una utilización que ha aumentado del 50% aproximadamente al 80%.
Concentración y rehipoteca: La oferta de USDe en la plataforma de préstamos está altamente concentrada, con los dos principales actores sumando más del 61%. Esta concentración, junto con el apalancamiento cíclico, amplifica los rendimientos y también agrava la vulnerabilidad del sistema.
La regla aquí es muy simple: cuanto más atractiva es la rentabilidad, más concurrido está el ciclo, y el sistema entero se vuelve más sensible. Cualquier pequeña fluctuación en el precio, la tasa de interés o la liquidez será amplificada sin piedad por esta cadena de apalancamiento.
Por qué salir se vuelve difícil: las restricciones estructurales de un DEX
Entonces, ¿cómo salir? Al reducir el apalancamiento o cerrar la posición en el ciclo mencionado, hay principalmente dos caminos:
Salida del mercado: vender PT / YT antes de la fecha de vencimiento y cambiar por stablecoins para el reembolso y liberación.
Mantener hasta el vencimiento: mantener PT hasta el vencimiento, canje 1:1 de regreso de los activos subyacentes para reembolso. Este camino es más lento, pero es más seguro en momentos de volatilidad del mercado.
¿Por qué será más difícil salir? Las dificultades provienen principalmente de dos restricciones estructurales de cierto DEX:
Plazo fijo: No se puede redimir directamente antes del vencimiento de PT, solo se puede vender en el mercado secundario. Si quieres "reducir rápidamente el apalancamiento", debes estar atento al mercado secundario y soportar la doble prueba de la profundidad y la volatilidad de los precios.
El "rango de rendimiento implícito" de AMM: el AMM de un DEX es más eficiente dentro de un rango de rendimiento implícito preestablecido. Una vez que el cambio en el sentimiento del mercado provoca que la fijación del rendimiento exceda este rango, el AMM puede "desactivarse", y las transacciones solo pueden realizarse en un libro de órdenes más delgado, aumentando drásticamente el deslizamiento y el riesgo de liquidación. Para prevenir la difusión del riesgo, las plataformas de préstamos han implementado oráculos de riesgo de PT: cuando el precio de PT cae a un precio mínimo, el mercado se congela directamente. Esto puede evitar cuentas incobrables, pero también significa que será difícil vender PT a corto plazo, y solo podrás esperar a que el mercado se recupere o mantenerlo hasta su vencimiento.
Por lo tanto, salir en momentos de estabilidad del mercado suele ser fácil, pero cuando el mercado comienza a revalorarse y la liquidez se vuelve escasa, salir se convierte en un punto de fricción importante que requiere preparar un plan con antelación.
«Frenos y amortiguación» de la plataforma de préstamos: hacer que el desapalancamiento sea ordenado y controlable
Frente a esta fricción estructural, ¿cómo controlan el riesgo las plataformas de préstamos? Incorpora un mecanismo de "frenos y amortiguación":
Mecanismo de congelación y precio base: si el precio de PT alcanza el precio base del oráculo y se mantiene, el mercado relacionado puede congelarse hasta el vencimiento; después del vencimiento, PT se descompondrá naturalmente en activos subyacentes, y se liquidará/desbloqueará de manera segura, intentando evitar la fuga de desajuste de liquidez causada por estructuras de plazo fijo.
Liquidación interna: en situaciones extremas, la recompensa de liquidación se establece en 0, primero se forma un buffer y luego se dispone en segmentos de los activos colaterales: USDe se vende en el mercado secundario una vez que la liquidez se haya recuperado, mientras que PT se mantiene hasta su vencimiento, evitando ser vendido pasivamente en un libro de órdenes con poca liquidez en el mercado secundario, lo que amplifica el deslizamiento.
Redención de lista blanca: Si el acuerdo de préstamo obtiene la lista blanca de Ethena, puede evitar el mercado secundario y canjear directamente la moneda estable subyacente con USDe, reduciendo el impacto y mejorando la recuperación.
Límites de las herramientas auxiliares: Durante las fases de tensión de liquidez de USDe, Debt Swap puede convertir la deuda valorada en USDe en USDT/USDC; sin embargo, está sujeto a las restricciones de configuración de E-mode, la migración tiene umbrales y pasos, y se requiere un margen más adecuado.
Base Adaptativa de Ethena: Soporte para Estructura y Aislamiento de Custodia
El acuerdo de préstamo tiene "frenos", mientras que el lado de soporte de activos necesita la "transmisión automática" de Ethena para absorber el impacto.
En cuanto al estado de la estructura de soporte y la tasa de financiación: cuando la tasa de financiación disminuye o se vuelve negativa, Ethena reduce la exposición de cobertura y aumenta el soporte de las stablecoins; a mediados de mayo de 2024, la proporción de stablecoins alcanzó un ~76.3%, luego cayó a la región de ~50%, lo cual sigue siendo alto en comparación con años anteriores, lo que permite reducir la presión de manera activa durante el período de tasas de financiación negativas.
Además, desde la perspectiva de la capacidad de amortiguamiento: en escenarios extremos de confiscación LST, la estimación del impacto neto sobre el soporte general de USDe es de aproximadamente 0.304%; 60 millones de dólares en reservas son suficientes para absorber este tipo de choques ( que solo representan aproximadamente el 27% ), por lo tanto, el impacto sustancial en la fijación y el pago es controlable.
La custodia y el aislamiento de los activos son un eslabón clave: los activos de Ethena no se almacenan directamente en el intercambio, sino que se liquidan y aíslan a través de un custodio de terceros. Esto significa que, incluso si el intercambio en sí enfrenta problemas operativos o de pago, estos activos que sirven como colateral son independientes y están protegidos en términos de propiedad. Bajo esta estructura de aislamiento, se pueden implementar procesos de emergencia eficientes: si hay una interrupción en el intercambio, el custodio puede invalidar las posiciones no cerradas después de perder ciertos ciclos de liquidación, liberar el colateral y ayudar a Ethena a migrar rápidamente las posiciones de cobertura a otros intercambios, lo que reduce significativamente la ventana de exposición al riesgo.
Cuando el desajuste proviene principalmente de la "revalorización de la tasa de rendimiento implícita" y no de un daño al soporte de USDe, bajo la protección de la congelación del oráculo y la disposición escalonada, el riesgo de cuentas incobrables es controlable; lo que realmente necesita ser prevenido con énfasis son los eventos extremos en los que se ve afectado el soporte.
Qué deberías vigilar: 6 señales de riesgo
La teoría ha terminado, ¿qué indicadores específicos debemos observar? Los 6 señales resumidos a continuación están altamente relacionados con la plataforma de préstamo × algún DEX × Ethena, y pueden servir como un panel de control diario para la monitorización.
Préstamos y tasa de utilización de USDe: seguimiento continuo del volumen total de préstamos de USDe, la proporción de estrategias de apalancamiento PT y la curva de tasa de utilización. La tasa de utilización se mantiene por encima del ~80% a largo plazo, y la sensibilidad del sistema aumenta significativamente del ~50% al ~80% durante el período del informe.
Exposición de la plataforma de préstamos y el efecto de segundo orden de las stablecoins: prestar atención a la proporción de los activos respaldados por USDe en el colateral total de la plataforma de préstamos (, que es aproximadamente 43.5% ), así como al efecto de transmisión sobre la tasa de utilización de stablecoins clave como USDT/USDC.
Concentración y rehipoteca: monitorear el porcentaje de depósitos de las direcciones principales; cuando la concentración de las direcciones principales ( como las dos principales en total ) supera el 50-60%, se debe tener precaución respecto a la posible conmoción de liquidez provocada por operaciones en la misma dirección ( el pico del período del informe >61%).
Grado de cercanía del rango de rendimiento implícito: ver si el rendimiento implícito de la piscina objetivo PT/YT se aproxima a los límites del rango predefinido por AMM; acercarse o superar el rango significa que la eficiencia de emparejamiento disminuye y la fricción de salida aumenta.
Estado del oráculo de riesgo PT: Presta atención a la distancia entre el precio de mercado de PT y el umbral de precio mínimo del oráculo de riesgo de la plataforma de préstamos; acercarse al umbral es una señal fuerte de que la cadena de apalancamiento necesita "desacelerar de manera ordenada".
Estado de soporte de Ethena: revisar periódicamente la composición de reservas publicada por Ethena. La variación en la proporción de stablecoins de ~76.3% a ~50%( refleja su estrategia de adaptación a la tasa de financiación y la capacidad de amortiguación del sistema.
Más allá, puedes establecer un umbral de activación para cada señal y planificar de antemano las acciones a tomar ), por ejemplo: tasa de utilización ≥80% → reducir el múltiplo de ciclo (.
De la observación a los límites: gestión de riesgos y liquidez
Estas señales deben servir finalmente para el control de riesgos. Podemos consolidarlas en 4 "límites" claros y operar en torno al ciclo cerrado de "límite de riesgo → umbral de activación → acción de disposición".
Límite 1: Múltiplo de ciclo
El apalancamiento cíclico, al aumentar los rendimientos ) y superponer incentivos externos, ( también amplificará la sensibilidad a los precios, tasas de interés y liquidez; a mayor multiplicador, menor margen de salida.
Límite: establecer el número máximo de ciclos y el mínimo de redundancia de margen ) como LTV/Factor de Salud límite inferior (.
Disparar: tasa de utilización ≥ 80% / tasa de interés de préstamo de stablecoin en rápida subida / aumento en la proximidad del rango.
Acción: Reducir el múltiplo, agregar margen, pausar la nueva circulación; cambiar a "Mantener hasta el vencimiento" si es necesario.
Límite 2: restricción de tiempo ) PT (
No se puede redimir antes del vencimiento de PT, "mantener hasta el vencimiento" debe considerarse como un camino regular y no como una medida temporal.
Límite: Establecer un límite de tamaño para las posiciones que dependen de "vender antes de la fecha de vencimiento".
Activar: la tasa de rendimiento implícita supera el rango / la profundidad del mercado cae drásticamente / el precio base del oráculo se acerca.
Acción: Aumentar la proporción de efectivo y margen, ajustar la prioridad de salida; establecer un período de congelación de "solo reducir, no aumentar" si es necesario.
Límite 3: Estado del oráculo
El precio se acerca al umbral del precio mínimo o activa el congelamiento, lo que significa que la cadena entra en una fase de desaceleración ordenada y desapalancamiento.
Límite: la diferencia mínima de precio con el precio base del oráculo ) buffer ( y la ventana de observación más corta.
Activar: diferencial de precio ≤ umbral preestablecido / Señal de congelación activada.
Acción: reducción de posiciones por tramos, aumento de la advertencia de liquidación, ejecución de Debt Swap / SOP de reducción de apalancamiento, y aumento de la frecuencia de sondeo de datos.
Límite 4: Fricción de herramientas
El intercambio de deuda, la migración a eMode, etc., son efectivos durante períodos de tensión, pero presentan fricciones como umbrales, tiempos de espera, márgenes adicionales y deslizamientos.
Límite: disponibilidad de la herramienta/ventana de tiempo y deslizamiento máximo tolerable y costo.
Disparar: la tasa de interés de préstamo o el tiempo de espera supera el umbral / la profundidad de la transacción cae por debajo del límite.
Acción: Reservar fondos en exceso, cambiar al canal alternativo ) para liquidar gradualmente / mantener hasta el vencimiento / redención en lista blanca (, y suspender la expansión de la estrategia.
Conclusión y Direcciones Futuras
En general, el arbitraje de Ethena x un DEX conecta la plataforma de préstamos, un DEX y Ethena en una cadena de transmisión que va desde "magnetismo de ingresos" hasta "elasticidad del sistema". El ciclo del lado de los fondos incrementa la sensibilidad, mientras que las restricciones estructurales del lado del mercado elevan la barrera de salida, y el protocolo proporciona un amortiguador a través de sus respectivos diseños de gestión de riesgos.
En el ámbito de DeFi, el avance de la capacidad de análisis se refleja en cómo se observa y utiliza la información. Estamos acostumbrados a utilizar herramientas de análisis de datos para revisar el "pasado", como el seguimiento de los cambios en las posiciones de las direcciones principales o las tendencias en la utilización de protocolos, etc. Esto es importante, ya que puede ayudarnos a identificar vulnerabilidades del sistema, como el alto apalancamiento y la concentración. Pero sus limitaciones también son evidentes: los datos históricos muestran una "instantánea estática" del riesgo, pero no pueden decirnos qué sucederá cuando llegue la tormenta del mercado.
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CryptoTherapist
· hace12h
smh... viendo patrones masivos de respuesta al trauma en esta cascada de agricultura de rendimiento tbh
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¯\_(ツ)_/¯
· hace19h
Es otro ritmo de fomo masivo.
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SchrodingerWallet
· 08-14 06:35
Ya es el ritmo para hacer estallar el disco.
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APY追逐者
· 08-14 06:34
Ah sí, cuanto más juegas, más trampa, cuanto más trampa, más profundo.
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ser_ngmi
· 08-14 06:31
Todo el sistema es muy emocionante, apuestas y explotas uno tras otro.
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RuntimeError
· 08-14 06:30
El control de riesgos debe estar a punto de colapsar.
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HodlBeliever
· 08-14 06:29
Relación típica de alto riesgo y alta recompensa, el apalancamiento se arruina al primer toque.
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GhostAddressMiner
· 08-14 06:10
¿Alguien ha descubierto que la dirección original está acumulando USD en secreto?
Análisis de la cadena de arbitraje de Ethena: la espada de doble filo de los beneficios y riesgos
Ethena, Pendle y Aave: análisis de las cadenas de arbitraje populares y sus riesgos
Con el aumento de la popularidad de Ethena, una cadena de arbitraje congestionada está funcionando a alta velocidad: colateralizando (e/s)USDe en plataformas de préstamos para prestar stablecoins, comprando YT/PT en algún DEX para obtener ganancias, y parte de la posición vuelve a ofrecer PT a la plataforma de préstamos para apalancarse, con el fin de obtener puntos de Ethena y otras incentivaciones externas. El resultado es evidente, la exposición colateral de PT en la plataforma de préstamos ha aumentado drásticamente, la tasa de utilización de stablecoins principales se ha elevado a más del 80%, y todo el sistema se vuelve más sensible a cualquier fluctuación.
Este artículo desglosará en profundidad el funcionamiento de esta cadena de fondos, el mecanismo de salida y el diseño de gestión de riesgos de las plataformas relacionadas. Pero entender el mecanismo es solo el primer paso, el verdadero avance de un experto radica en analizar la mejora del marco. A menudo estamos acostumbrados a utilizar herramientas de análisis de datos para revisar el "pasado", mientras que lo que falta es precisamente cómo vislumbrar las diversas posibilidades del "futuro" y realmente lograrlo --- primero definir los límites de riesgo, y luego discutir los beneficios.
Arbitraje cómo funciona: de «lado de beneficios» a «lado del sistema»
Veamos primero esta ruta de Arbitraje: depositar eUSDe o sUSDe( en una plataforma de préstamos como colateral para eUSDe, con rendimiento nativo), prestar stablecoins, y luego comprar YT/PT en algún DEX. YT corresponde a los rendimientos futuros, mientras que PT, al haber sido despojado de los rendimientos, siempre se puede comprar con descuento, manteniéndolo hasta el vencimiento para canjearlo a 1:1, ganando la diferencia. Por supuesto, el verdadero "gran beneficio" son los incentivos externos como los puntos de Ethena.
Así obtenido el PT, debido a que puede ser utilizado como colateral en la plataforma de préstamos, se convierte en el punto de partida perfecto para el préstamo cíclico: "Colateralizar PT → Prestar stablecoins → Comprar PT/YT → Volver a colateralizar". Hacer esto es para utilizar apalancamiento en busca de obtener puntos Ethena y otros retornos de alta elasticidad sobre un rendimiento relativamente seguro.
¿Cómo ha reescrito esta cadena de financiación el mercado de préstamos?
La exposición de las plataformas de préstamos y el efecto de segundo orden: los activos respaldados por USDe se han convertido gradualmente en la garantía principal de las plataformas de préstamos, alcanzando una cuota de aproximadamente 43.5%, lo que a su vez ha impulsado directamente la utilización de las stablecoins principales USDT/USDC.
Congestión en el lado del préstamo: Después de introducir USDe eMode como colateral para PT, el volumen de préstamos en USDe es de aproximadamente 370 millones de dólares, de los cuales aproximadamente 220 millones (≈60%) sirven para estrategias de PT apalancadas, con una utilización que ha aumentado del 50% aproximadamente al 80%.
Concentración y rehipoteca: La oferta de USDe en la plataforma de préstamos está altamente concentrada, con los dos principales actores sumando más del 61%. Esta concentración, junto con el apalancamiento cíclico, amplifica los rendimientos y también agrava la vulnerabilidad del sistema.
La regla aquí es muy simple: cuanto más atractiva es la rentabilidad, más concurrido está el ciclo, y el sistema entero se vuelve más sensible. Cualquier pequeña fluctuación en el precio, la tasa de interés o la liquidez será amplificada sin piedad por esta cadena de apalancamiento.
Por qué salir se vuelve difícil: las restricciones estructurales de un DEX
Entonces, ¿cómo salir? Al reducir el apalancamiento o cerrar la posición en el ciclo mencionado, hay principalmente dos caminos:
Salida del mercado: vender PT / YT antes de la fecha de vencimiento y cambiar por stablecoins para el reembolso y liberación.
Mantener hasta el vencimiento: mantener PT hasta el vencimiento, canje 1:1 de regreso de los activos subyacentes para reembolso. Este camino es más lento, pero es más seguro en momentos de volatilidad del mercado.
¿Por qué será más difícil salir? Las dificultades provienen principalmente de dos restricciones estructurales de cierto DEX:
Plazo fijo: No se puede redimir directamente antes del vencimiento de PT, solo se puede vender en el mercado secundario. Si quieres "reducir rápidamente el apalancamiento", debes estar atento al mercado secundario y soportar la doble prueba de la profundidad y la volatilidad de los precios.
El "rango de rendimiento implícito" de AMM: el AMM de un DEX es más eficiente dentro de un rango de rendimiento implícito preestablecido. Una vez que el cambio en el sentimiento del mercado provoca que la fijación del rendimiento exceda este rango, el AMM puede "desactivarse", y las transacciones solo pueden realizarse en un libro de órdenes más delgado, aumentando drásticamente el deslizamiento y el riesgo de liquidación. Para prevenir la difusión del riesgo, las plataformas de préstamos han implementado oráculos de riesgo de PT: cuando el precio de PT cae a un precio mínimo, el mercado se congela directamente. Esto puede evitar cuentas incobrables, pero también significa que será difícil vender PT a corto plazo, y solo podrás esperar a que el mercado se recupere o mantenerlo hasta su vencimiento.
Por lo tanto, salir en momentos de estabilidad del mercado suele ser fácil, pero cuando el mercado comienza a revalorarse y la liquidez se vuelve escasa, salir se convierte en un punto de fricción importante que requiere preparar un plan con antelación.
«Frenos y amortiguación» de la plataforma de préstamos: hacer que el desapalancamiento sea ordenado y controlable
Frente a esta fricción estructural, ¿cómo controlan el riesgo las plataformas de préstamos? Incorpora un mecanismo de "frenos y amortiguación":
Mecanismo de congelación y precio base: si el precio de PT alcanza el precio base del oráculo y se mantiene, el mercado relacionado puede congelarse hasta el vencimiento; después del vencimiento, PT se descompondrá naturalmente en activos subyacentes, y se liquidará/desbloqueará de manera segura, intentando evitar la fuga de desajuste de liquidez causada por estructuras de plazo fijo.
Liquidación interna: en situaciones extremas, la recompensa de liquidación se establece en 0, primero se forma un buffer y luego se dispone en segmentos de los activos colaterales: USDe se vende en el mercado secundario una vez que la liquidez se haya recuperado, mientras que PT se mantiene hasta su vencimiento, evitando ser vendido pasivamente en un libro de órdenes con poca liquidez en el mercado secundario, lo que amplifica el deslizamiento.
Redención de lista blanca: Si el acuerdo de préstamo obtiene la lista blanca de Ethena, puede evitar el mercado secundario y canjear directamente la moneda estable subyacente con USDe, reduciendo el impacto y mejorando la recuperación.
Límites de las herramientas auxiliares: Durante las fases de tensión de liquidez de USDe, Debt Swap puede convertir la deuda valorada en USDe en USDT/USDC; sin embargo, está sujeto a las restricciones de configuración de E-mode, la migración tiene umbrales y pasos, y se requiere un margen más adecuado.
Base Adaptativa de Ethena: Soporte para Estructura y Aislamiento de Custodia
El acuerdo de préstamo tiene "frenos", mientras que el lado de soporte de activos necesita la "transmisión automática" de Ethena para absorber el impacto.
En cuanto al estado de la estructura de soporte y la tasa de financiación: cuando la tasa de financiación disminuye o se vuelve negativa, Ethena reduce la exposición de cobertura y aumenta el soporte de las stablecoins; a mediados de mayo de 2024, la proporción de stablecoins alcanzó un ~76.3%, luego cayó a la región de ~50%, lo cual sigue siendo alto en comparación con años anteriores, lo que permite reducir la presión de manera activa durante el período de tasas de financiación negativas.
Además, desde la perspectiva de la capacidad de amortiguamiento: en escenarios extremos de confiscación LST, la estimación del impacto neto sobre el soporte general de USDe es de aproximadamente 0.304%; 60 millones de dólares en reservas son suficientes para absorber este tipo de choques ( que solo representan aproximadamente el 27% ), por lo tanto, el impacto sustancial en la fijación y el pago es controlable.
La custodia y el aislamiento de los activos son un eslabón clave: los activos de Ethena no se almacenan directamente en el intercambio, sino que se liquidan y aíslan a través de un custodio de terceros. Esto significa que, incluso si el intercambio en sí enfrenta problemas operativos o de pago, estos activos que sirven como colateral son independientes y están protegidos en términos de propiedad. Bajo esta estructura de aislamiento, se pueden implementar procesos de emergencia eficientes: si hay una interrupción en el intercambio, el custodio puede invalidar las posiciones no cerradas después de perder ciertos ciclos de liquidación, liberar el colateral y ayudar a Ethena a migrar rápidamente las posiciones de cobertura a otros intercambios, lo que reduce significativamente la ventana de exposición al riesgo.
Cuando el desajuste proviene principalmente de la "revalorización de la tasa de rendimiento implícita" y no de un daño al soporte de USDe, bajo la protección de la congelación del oráculo y la disposición escalonada, el riesgo de cuentas incobrables es controlable; lo que realmente necesita ser prevenido con énfasis son los eventos extremos en los que se ve afectado el soporte.
Qué deberías vigilar: 6 señales de riesgo
La teoría ha terminado, ¿qué indicadores específicos debemos observar? Los 6 señales resumidos a continuación están altamente relacionados con la plataforma de préstamo × algún DEX × Ethena, y pueden servir como un panel de control diario para la monitorización.
Préstamos y tasa de utilización de USDe: seguimiento continuo del volumen total de préstamos de USDe, la proporción de estrategias de apalancamiento PT y la curva de tasa de utilización. La tasa de utilización se mantiene por encima del ~80% a largo plazo, y la sensibilidad del sistema aumenta significativamente del ~50% al ~80% durante el período del informe.
Exposición de la plataforma de préstamos y el efecto de segundo orden de las stablecoins: prestar atención a la proporción de los activos respaldados por USDe en el colateral total de la plataforma de préstamos (, que es aproximadamente 43.5% ), así como al efecto de transmisión sobre la tasa de utilización de stablecoins clave como USDT/USDC.
Concentración y rehipoteca: monitorear el porcentaje de depósitos de las direcciones principales; cuando la concentración de las direcciones principales ( como las dos principales en total ) supera el 50-60%, se debe tener precaución respecto a la posible conmoción de liquidez provocada por operaciones en la misma dirección ( el pico del período del informe >61%).
Grado de cercanía del rango de rendimiento implícito: ver si el rendimiento implícito de la piscina objetivo PT/YT se aproxima a los límites del rango predefinido por AMM; acercarse o superar el rango significa que la eficiencia de emparejamiento disminuye y la fricción de salida aumenta.
Estado del oráculo de riesgo PT: Presta atención a la distancia entre el precio de mercado de PT y el umbral de precio mínimo del oráculo de riesgo de la plataforma de préstamos; acercarse al umbral es una señal fuerte de que la cadena de apalancamiento necesita "desacelerar de manera ordenada".
Estado de soporte de Ethena: revisar periódicamente la composición de reservas publicada por Ethena. La variación en la proporción de stablecoins de ~76.3% a ~50%( refleja su estrategia de adaptación a la tasa de financiación y la capacidad de amortiguación del sistema.
Más allá, puedes establecer un umbral de activación para cada señal y planificar de antemano las acciones a tomar ), por ejemplo: tasa de utilización ≥80% → reducir el múltiplo de ciclo (.
De la observación a los límites: gestión de riesgos y liquidez
Estas señales deben servir finalmente para el control de riesgos. Podemos consolidarlas en 4 "límites" claros y operar en torno al ciclo cerrado de "límite de riesgo → umbral de activación → acción de disposición".
Límite 1: Múltiplo de ciclo
El apalancamiento cíclico, al aumentar los rendimientos ) y superponer incentivos externos, ( también amplificará la sensibilidad a los precios, tasas de interés y liquidez; a mayor multiplicador, menor margen de salida.
Límite: establecer el número máximo de ciclos y el mínimo de redundancia de margen ) como LTV/Factor de Salud límite inferior (.
Disparar: tasa de utilización ≥ 80% / tasa de interés de préstamo de stablecoin en rápida subida / aumento en la proximidad del rango.
Acción: Reducir el múltiplo, agregar margen, pausar la nueva circulación; cambiar a "Mantener hasta el vencimiento" si es necesario.
Límite 2: restricción de tiempo ) PT (
No se puede redimir antes del vencimiento de PT, "mantener hasta el vencimiento" debe considerarse como un camino regular y no como una medida temporal.
Límite: Establecer un límite de tamaño para las posiciones que dependen de "vender antes de la fecha de vencimiento".
Activar: la tasa de rendimiento implícita supera el rango / la profundidad del mercado cae drásticamente / el precio base del oráculo se acerca.
Acción: Aumentar la proporción de efectivo y margen, ajustar la prioridad de salida; establecer un período de congelación de "solo reducir, no aumentar" si es necesario.
Límite 3: Estado del oráculo
El precio se acerca al umbral del precio mínimo o activa el congelamiento, lo que significa que la cadena entra en una fase de desaceleración ordenada y desapalancamiento.
Límite: la diferencia mínima de precio con el precio base del oráculo ) buffer ( y la ventana de observación más corta.
Activar: diferencial de precio ≤ umbral preestablecido / Señal de congelación activada.
Acción: reducción de posiciones por tramos, aumento de la advertencia de liquidación, ejecución de Debt Swap / SOP de reducción de apalancamiento, y aumento de la frecuencia de sondeo de datos.
Límite 4: Fricción de herramientas
El intercambio de deuda, la migración a eMode, etc., son efectivos durante períodos de tensión, pero presentan fricciones como umbrales, tiempos de espera, márgenes adicionales y deslizamientos.
Límite: disponibilidad de la herramienta/ventana de tiempo y deslizamiento máximo tolerable y costo.
Disparar: la tasa de interés de préstamo o el tiempo de espera supera el umbral / la profundidad de la transacción cae por debajo del límite.
Acción: Reservar fondos en exceso, cambiar al canal alternativo ) para liquidar gradualmente / mantener hasta el vencimiento / redención en lista blanca (, y suspender la expansión de la estrategia.
Conclusión y Direcciones Futuras
En general, el arbitraje de Ethena x un DEX conecta la plataforma de préstamos, un DEX y Ethena en una cadena de transmisión que va desde "magnetismo de ingresos" hasta "elasticidad del sistema". El ciclo del lado de los fondos incrementa la sensibilidad, mientras que las restricciones estructurales del lado del mercado elevan la barrera de salida, y el protocolo proporciona un amortiguador a través de sus respectivos diseños de gestión de riesgos.
En el ámbito de DeFi, el avance de la capacidad de análisis se refleja en cómo se observa y utiliza la información. Estamos acostumbrados a utilizar herramientas de análisis de datos para revisar el "pasado", como el seguimiento de los cambios en las posiciones de las direcciones principales o las tendencias en la utilización de protocolos, etc. Esto es importante, ya que puede ayudarnos a identificar vulnerabilidades del sistema, como el alto apalancamiento y la concentración. Pero sus limitaciones también son evidentes: los datos históricos muestran una "instantánea estática" del riesgo, pero no pueden decirnos qué sucederá cuando llegue la tormenta del mercado.