Syntetik stablecoin efsanesi bir darbe daha aldı! Ethena USDe, 0.65 dolara kadar düştü, tarihin en büyük tasfiye dalgası nasıl sabitlenme mekanizmasını parçaladı?

10 Ekim gecesi ile 11 Ekim sabahı arasında meydana gelen "kara Cuma felaketi" sırasında, kripto piyasası tarihin en büyük likidasyon dalgasıyla karşılaştı ve bu durum, 1 USD'yi hedefleyen sentetik stablecoin Ethena USDe'yi de etkiledi. Ana akım CEX'teki USDT işlem çiftlerinde, USDe bir ara 0.65 dolara büyük düşüş yaşadı, ardından hızla ribaund yapsa da, bu olay yatırımcılara derin bir şekilde hatırlattı: zincirleme likidasyonlar, sentetik stablecoin'in sabitlenme mekanizmasını anında yırtabilir. Bu depeg, makro belirsizliklerin neden olduğu aşırı satım, fonlama oranındaki güçlü tersine dönüş ve USDe'nin kaldıraç marjı olarak yüksek yoğunluklu riskinden kaynaklandı.

depeg tetikleyicisi: Makro korku ve 191 milyar dolarlık zincir likidasyon

· Trump'un Gümrük Vergileri Kaçış Dalgasını Tetikledi: Bu felaketin kaynağı, 10 Ekim akşamı Pekin saatiyle ABD Başkanı Trump'ın Çin mallarına %100 gümrük vergisi getirme planını yeniden duyurmasıdır. Bu durum, küresel risk varlıklarının kaçış satış dalgasını tetikledi. Bitcoin ve Ethereum o gece saat 5'ten sonra aynı anda büyük düşüş yaşadı ve bu da çok sayıda kaldıraçlı fonun hızla tasfiye edilmesine neden oldu.

· Tarihin en büyük tasfiye hızlandırma depeg'i: Sonrasında, ertesi gün sabahı eşi benzeri görülmemiş bir ardışık tasfiye gerçekleşti, son 24 saat içinde 191 milyar USD'lik kaldıraç pozisyonu yok oldu, bunlar arasında uzun pozisyonların zararı 167 milyar USD'ye ulaştı.

· Kuruluşlar zorunlu olarak USDe sattı: USDe, büyük kuruluşların çapraz marj olarak yoğun bir şekilde kullanıldığı için, aşırı piyasa koşullarında bu kuruluşlar zorunlu tasfiye (zorla kapatma) ile karşılaştıklarında sistem tarafından zorlanarak spot piyasada USDe satmak zorunda kaldılar. Bu yoğun satış baskısı, USDe fiyatının ana CEX'te USDT işlem çiftinde anında maksimum düşüş 1:0.65'e, USDC işlem çiftinde ise bir ara 1:0.63'e kadar gerilemesine neden oldu.

Mekanizma Açığı Ortaya Çıktı: Negatif Fonlama Oranı, Likidite Kıtlığı ve Konsantrasyon Riski

USDe sabitleme mekanizmasının zayıf noktaları, aşırı koşullarda hızla büyütülmektedir:

· Fonlama oranı güçlü bir şekilde tersine döndü: USDe, Delta nötr stratejisi ve sürekli sözleşme fonlama oranı arbitrajı ile istikrarı sürdürmektedir. Sakin dönemlerde, pozitif fonlama oranları istikrarlı kazançlar sağlayabilir; ancak bir kez panik yayıldığında, fonlama oranları negatif değere dönecektir, protokol maliyet ödemek zorunda kalacak ve bu da teminat güvenlik marjını aşındıracaktır.

· Likidite hızlı bir şekilde tükeniyor ve teminat etkisi: Dün geceki aşırı piyasa koşullarında, piyasa likiditesi hızla daraldı, spot piyasa 1 USD'ye büyük miktarda satışı absorbe edemedi ve depeg olayı bu nedenle büyüdü. Daha da kötüsü, ana akım CEX'lerde, USDe birçok kullanıcı tarafından Marj olarak kullanılmaktadır. Depeg bir kez başladığında, aşırı piyasa koşullarında, çok sayıda kullanıcı iflastan kaçınmak için ilave Marj sağlamak zorunda kalır, bu da USDe üzerindeki satım baskısının sürekli artmasına neden olur. Aynı zamanda, USDe ile ilgili arbitraj varlıkları olan BNSOL ve WBETH de aynı anda büyük düşüş yaşadı ve sırasıyla 34.90 USD ve 430 USD'ye düştü, bu da USDe üzerinde büyük bir baskı etkisi yarattı.

· Adres yoğunluğu aşırı riskleri artırır: Daha da zorlayıcı olan, USDe'nin ilk iki büyük sahibi yaklaşık %80'ini kontrol ediyor. Bir kez satış baskısı piyasada yoğun bir şekilde serbest bırakıldığında, arz ve talep dengesizliği anında büyütülür.

Büyütme Dairesi: Zayıf Güven ve Çoklu Platform İlişkisinin Olumsuz Geri Bildirimi

· Türev ürünlerin spot fiyatı baskılaması: Kaldıraç tasfiyesi yalnızca spotun 1 USD sabit fiyatını doğrudan baskılamakla kalmadı, aynı zamanda türev ürün fiyatlarını da olumsuz etkiledi. Ethena'nın, sürekli sözleşmelerin fiyatı spotun altına düştüğünde, sahip olduğu kısa pozisyonun gerçekleşmemiş kazançlar yaratacağını beyan etmesi, teorik olarak protokolü "daha fazla teminatlandırılmış" hale getiriyor.

· İkincil piyasa yalnızca likiditeyi dikkate alır: Ancak, ikincil piyasa yatırımcıları yalnızca likiditeyi ve anlık satış fiyatını dikkate alır. O sırada USDe'nin fiyatı 1 dolardan saptığında, arbitrajcıların USDe'yi geri alıp fiyat farkını denkleştirmek için ek fonlara ihtiyaçları vardı. Böyle bir kısa zaman farkı içinde panik duygusu hızla yayıldı.

· Baskı ve geri alma mekanizması paniklemeyi tamamen engelleyemedi: Ethena, bu sabah 6'da yaptığı açıklamada, baskı ve geri alma mekanizmasının normal şekilde çalıştığını ve USDe'nin teminatının borçtan hala yüksek olduğunu vurguladı. Ancak kısa süre içinde, piyasa güveninin son derece zayıf olduğu görülüyor. Çapraz zincir protokolleri, kredi platformları ve staking sözleşmeleri, USDe'yi tekrar tekrar büyüttüğü ve negatif geri besleme döngüsünün giderek hızlandığı açıkça görülüyor; bu da sonunda depeg sonucunu doğurdu.

Üç Büyük Ders: Sentetik Stablecoin'in Hayatta Kalma Mücadelesi

Bu USDe depeg olayı, daha önceki TerraUSD algoritmasının başarısızlığı ve USDC'nin geleneksel finans tarafından etkilenmesi gibi olaylarla benzerlik gösteriyor ve kripto piyasasında derin bir ders bırakıyor:

· Likidite, teminat oranından önce gelir: Sentetik stablecoinler için, mevcut ayarlar ne kadar yüksek nominal aşırı teminat oranına sahip olursa olsun, negatif fonlama oranları ve merkezi dumping durumlarıyla karşılaştığında anında nakde çevrilmesi zor olacaktır. Bu, aşırı durumlarda destekleme kapasitesinin kısa vadede güvence altına alınamayacağı anlamına gelir.

· Konsantrasyon, kuyruk riskini artırır: USDe'nin arzı ve sahipleri arasındaki dağılım son derece dengesizdir, bu da tekil veya az sayıda kurumun eylemlerinin sabit fiyatın istikrarını anında sarsabilmesine neden olur ve kuyruk riskini büyük ölçüde artırır.

· Regülasyon ve Bilgi Açıklama Açığı: Sentetik stablecoin'in sabitlenme kaynağı, türev piyasaları ve zincir üstü varlıklar arasında yer alır; mekanizması yüksek karmaşıklığa sahiptir. Mevcut yasal çerçeve, bunu tam olarak kapsayamamıştır, bu da yatırımcıların dinamik marj açığını anlık olarak değerlendirmesini zorlaştırır ve programatik veya zamanında risk önlemleri almasını engeller.

Sonuç

Ethena USDe'nin büyük çöküş olayı, son yıllarda birçok stablecoin depeg skandalının ardından, sentetik stablecoin modelinin sağlamlığını bir kez daha acımasız bir şekilde test etmiştir. Bu, stablecoin'in formu ne olursa olsun, özünün her zaman likidite ve güven olmak üzere iki ana sütuna bağlı olduğunu güçlü bir şekilde kanıtlamaktadır. Aşırı piyasa koşullarında, bu iki sütundan biri sarsıldığı sürece, kaldıraçlandırma ve merkezileşme riskleri negatif geri bildirim döngüsü oluşturacaktır; herhangi bir "aşırı teminatlı" stablecoin, sabitlenmenin parçalanma tehdidiyle karşı karşıya kalabilir.

Sorumluluk Reddi: Bu makale haber bilgisi niteliğindedir, herhangi bir yatırım tavsiyesi oluşturmaz. Kripto piyasası dalgalı olup, yatırımcıların dikkatli kararlar alması gerekmektedir.