İşletme Düzeyinde Ethena Analizi: Büyük düşüşten sonra ribaund, ENA alınmaya değer mi?

Ethena, bu döngüdeki nadir fenomen DeFi projelerinden biridir ve token'ı piyasaya sürüldükten sonra dolaşım değeri bir ara 2 milyar doları aştı. Ancak bu yılın Nisan ayından itibaren, token fiyatı hızla düştü; Ethena'nın dolaşım değeri zirveden en fazla %80 geri çekildi, token fiyatı ise en fazla %87 geri çekildi.

Eylül ayına girmesiyle birlikte, Ethena çeşitli projelerle işbirliği yapma hızını artırdı, stabilcoin USDE'nin kullanım alanlarını genişletti, stabilcoin ölçeği de dipten yukarı doğru çıkmaya başladı; dolaşım piyasa değeri Eylül ayındaki en düşük noktasından 400 milyon dolardan, şu anda yaklaşık 1 milyar dolara yükseldi.

Bu makale aşağıdaki 3 konuya odaklanacaktır:

1. Mevcut iş seviyesi: Ethena'nın mevcut ana iş göstergeleri, ölçek, gelir, toplam maliyet ve gerçek kar seviyesini içerir.
2. Gelecek İş Beklentileri: Ethena'nın Beklentileri ve Gelecek Gelişimi
3. Değerleme seviyesi: Şu anda ENA'nın fiyatı düşük değerleme bölgesinde mi?

1. İş seviyesi: Ethena'nın mevcut çekirdek iş durumu

1.1 Ethena'nın iş modeli

Ethena'nın iş konumlandırması, "yerel gelir"e sahip bir sentetik dolar projesi olarak, stabilcoin alanına aittir. İş modeli, temel olarak diğer stabilcoin projeleriyle benzerdir:

1. Fon toplamak, borç ihraç etmek (stablecoin), projenin bilançosunu genişletmek
2. Toplanan fonları finansal işlemler yapmak için kullanarak finansal kazanç elde etme

Ethena, sonradan piyasaya giren bir stabil coin projesi olarak, ağ etkisi ve marka güvenilirliği açısından dezavantajlı bir konumda bulunmaktadır; bu durum, finansman maliyetinin daha yüksek olmasında kendini göstermektedir. Ethena'nın yaklaşımı, kullanıcılara proje tokeni ENA ile teşvikler sunarak ve stabil coin getirisi sağlayarak finansman sağlamaktır.

1.2 Ethena'nın temel iş verileri

1.2.1 USDE çıkarım ölçeği ve dağılımı

31 Ekim itibarıyla, USDE'nin ihraç büyüklüğü yaklaşık 2.72 milyar dolar olup, bunun %64'ü stake durumundadır ve mevcut APY %13'tür.

Çoğu kullanıcının USDE'yi tutma amacı, finansal gelir elde etmektir. %13, USDE bazında "risksiz getiri"dir ve aynı zamanda Ethena'nın şu anda kullanıcı fonlarını toplamak için finansal maliyetidir.

USDE sadece Ethereum ana ağında değil, birçok L2 ve L1 üzerinde de genişletilmektedir. Şu anda diğer zincirlerde ihraç edilen USDE'nin ölçeği 226 milyon olup, toplamın yaklaşık %8.3'ünü oluşturmaktadır.

1.2.2 Protokol Geliri ve Temel Varlık Dağılımı

Ethena'nın mevcut protokol gelir kaynakları üçtür:

1. Temel varlıklardan temin edilen ETH'nin getirisi
2. Türev ürünlerden elde edilen hedge arbitrajından kaynaklanan finansman oranı ve baz gelir
3. Yatırım Geliri: Stabil coin şeklinde tutulduğunda, mevduat faizi veya teşvik sübvansiyonu elde edilir.

Token Terminal verilerine göre, Ethena'nın son bir aydaki geliri geçen ayın dip noktasını geride bıraktı. Ekim ayındaki protokol geliri 10.63 milyon dolar olup, bir önceki aya göre %84.5 artış gösterdi.

Ethena'nın temel varlıkları açısından, %52'si BTC arbitraj pozisyonu, %21'i ETH arbitraj pozisyonu, %11'i ETH staking varlık arbitraj pozisyonu ve geri kalan %16'sı stabilcoin'dir.

1.2.3 Ethena'nın protokol harcamaları ve kar seviyeleri

Ethena'nın protokol harcamaları iki kategoriye ayrılır:

1. Finansal harcamalar: USDE'yi USDE'ye teminat verenlere ödemek
2. Pazarlama giderleri: Ethena'nın çeşitli büyüme faaliyetlerine katılan kullanıcılara ENA token ile ödeme yapılması.

Kabaca hesaplamalara göre, Ethena'nın bu yılki lansmanından itibaren (31 Ekim) toplam protokol harcamaları aşağıdaki gibidir:

• Finansal harcama: 8164.7 milyon dolar
• Pazarlama harcamaları: 9.1 milyon ABD doları (burada Eylül sonrası potansiyel harcamalar hesaplanmamıştır)
• Aynı dönemdeki sözleşme toplam geliri: 124 milyon dolar

Yani, Ethena'nın 2023 yılı Ekim ayı sonuna kadar olan net kaybı 868 milyon dolara ulaşmış durumda. Bu, USDE'nin piyasa değerinin bir yıl içinde 2.7 milyar dolara ulaşmasının bedeli.

2. Gelecek İş Görünümü: Ethena'nın Beklenilen Anlatısı ve Gelecek Gelişimi

Ethena'nın önümüzdeki birkaç ay ile bir yıl içinde beklenmeye değer hikayeleri şunlardır:

1. Trump'ın iktidara gelmesi beklentisinin artması ve Cumhuriyetçi Parti'nin zaferi, kripto para piyasasının ısınmasını sağladı ve bu da BTC ve ETH'nin sürekli arbitraj getiri oranlarının ve ölçeğinin artmasına katkıda bulunarak Ethena'nın protokol gelirini artırdı.
2. Ethena ekosisteminde Ethereal'dan sonra daha fazla proje ortaya çıktı, ENA'nın airdrop gelirini artırdı.
3. Ethena'nın kendi blockchain'i faaliyete geçti, ENA'ya dikkat ve stake gibi adlandırılmış senaryolar getirdi.

Ancak Ethena için en önemli olan, USDE'nin daha fazla önde gelen CEX tarafından teminat ve işlem varlığı olarak kabul edilmesidir.

3. Değerleme Seviyesi: Şu anda ENA'nın fiyatı düşük değerleme bölgesinde mi?

3.1 Niteliksel Analiz

Gelecek birkaç ay içinde ENA token fiyatını olumlu etkileyebilecek ve olasılığı yüksek olaylar şunlardır:

• Kripto pazarındaki ısınmanın getirdiği arbitraj kazançlarının artması
• SOL'u temel varlık olarak dahil etmek, SOL ekosistemindeki yatırımcılar ve proje sahiplerinin dikkatini çekmek
• Ethena ekosisteminde daha fazla projenin ortaya çıkması, ENA için daha fazla airdrop getirebilir.
• Proje ekibinin, bir sonraki büyük ENA kilidinin açılmasından önce fiyatı artırma motivasyonu var.

Şu anda ENA token değerine olumsuz etki eden ve ENA fiyatını baskılayan unsurlar şunlardır:

• ENA'nın gerçek para kazanım dağılımı eksik.
• Ethena projesinin gerçek kâr durumu iyi değil.
• ENA önümüzdeki altı ayda hala büyük enflasyon baskısı altında olacak.

3.2 nicel karşılaştırma

Ethena ile MakerDAO'yu karşılaştırdığımızda, Ethena'nın ENA token'inin hem protokol gelirleri hem de kâr açısından mevcut fiyatının uygun maliyetli olmadığını görebiliriz.

Özet

Ethena, bu döngüdeki son derece temsili yenilikçi proje olarak anılsa da, temel iş modeli diğer stabilcoin projeleriyle bir fark göstermiyor. Şu anda Ethena hala büyük kayıplar aşamasında ve değeri stabilcoin temsili projelerden MakerDAO ile kıyaslandığında düşük değil.

Ancak Ethena, diğer projelere göre daha girişken bir şekilde çok güçlü bir iş geliştirme yeteneği sergiledi. Hızlı ölçeklenme ve daha fazla proje benimsemesi, yatırımcıların projeye yönelik iyimser beklentilerini artırabilir ve bu da coin fiyatını yükseltebilir.

Ancak, bu tür projeler nihayetinde bir kritik noktayla karşılaşacaktır; insanlar projenin büyümesinin token destekleriyle sağlandığını fark etmeye başlayacaklar ve artırılan tokenların fiyatının yalnızca iyimser duygularla desteklendiği, değer bağlantısından yoksun olduğu görünecektir.

Stablecoin, belirgin bir Lindy etkisine sahip bir ürün olarak, Ethena ve onun USDE'sinin ürün mimarisinin istikrarını ve sübvansiyonların azalmasından sonraki hayatta kalma yeteneğini doğrulamak için daha fazla zamana ihtiyacı var.