流動性是加密貨幣的命脈

流動性決定每一輪加密貨幣週期。雖然長期發展主軸來自技術普及，但資金流向才是真正推動價格變動的關鍵。過去幾個月，資金流入動能明顯放緩。三大資本流入管道——穩定幣、ETF 及數位資產金庫（DAT）——動能皆下滑，讓加密市場進入自主資金循環階段，而非擴張週期。

技術普及只是其中的一環，真正驅動並定義每一輪加密週期的核心是流動性。這不僅關係市場深度，更關乎資金本身的流動性。當全球貨幣供給擴張或實質利率下降時，過剩流動性勢必追逐風險資產；加密貨幣一向受益匪淺，2021 年週期尤為顯著。

在過往週期中，穩定幣發行是流動性進入數位資產的主要途徑，也是核心法幣入場管道。隨著產業發展成熟，三大流動性管道已成為新資本進入加密市場的主要動力：

• 數位資產金庫（DAT）：結合傳統資產與鏈上流動性的代幣化基金與收益架構。
• 穩定幣：代表鏈上法幣流動性，為槓桿及交易活動提供基礎抵押。
• ETF：傳統金融機構與被動資金配置 BTC 與 ETH 的主要渠道。

ETF 管理資產規模（AUM）、DAT 淨值（NAV）與穩定幣發行量三者相加，可作為流入數位資產總資本的有效指標。下圖呈現過去 18 個月這些核心指標的變化。下方面板顯示，這個合計變化與數位資產總市值高度連動，說明資金流入加快時，價格也同步上升。

需要特別注意的是，DAT 與 ETF 的資金流入動能已顯著放緩。兩者在 2024 年第 4 季及 2025 年第 1 季表現強勁，但夏初短暫回升後動能迅速消退。流動性（M2）不再如年初般自然湧入加密生態。自 2024 年初至今，DAT 與 ETF 合計規模從約 400 億增長至 2700 億，穩定幣則從約 1400 億翻倍至約 2900 億。這反映出結構性成長，但也明顯進入平台期。

這種放緩格外值得關注，因為每個管道代表不同流動性來源。穩定幣反映加密原生風險偏好，DAT 代表機構收益需求，ETF 則體現傳統金融的配置趨勢。當三者動能同步減弱，代表新增資本整體放緩，而非僅於產品間流動。流動性持續在體系內流轉，未見持續擴張。

放眼加密市場之外的總體經濟，流動性（M2）同樣未停滯。雖然 SOFR 利率在短期內令現金收益更具吸引力，資金流向國庫券，但全球仍處於寬鬆週期，美國的縮表也已結束。整體結構性環境依然有利，只是目前流動性轉向股票等其他風險資產。外部資金流入減少，市場愈發內循環，資金主要在主流幣種與細分領域間輪動，並未出現淨新增，形成 PVP 格局。因此，行情反彈維持時間縮短，市場範疇亦趨收斂，儘管總 AUM 依然穩定。近期波動多由連鎖式清算驅動，而非長期趨勢累積。

展望未來，若任一流動性管道明顯復甦，不論是穩定幣大幅增發、ETF 發行新產品，或 DAT 發行回溫，都將代表總體流動性重新回流數位資產。短期內，加密市場仍處於自主資金循環階段，資本持續在體系內流轉，尚未實現複利擴張。

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