SpaceX SPCX IPO ціна $135: Q1 збиток 4.28 мільярдів доларів, на чому ґрунтується оцінка у $1.75 трильйона?

2026 рік червень — компанія, яка перевернула криву витрат косміальної галузі, готується переписати історію світового капітального ринку. SpaceX випустила близько 555,6 мільйонів звичайних акцій класу A за фіксованою ціною 135 доларів за акцію, залучивши 75 мільярдів доларів, що відповідає оцінці компанії приблизно у 1,75-1,77 трильйонів доларів — це означає, що з моменту офіційного виходу на біржу NASDAQ 12 червня (біржовий код SPCX), SpaceX перевищить рекорд IPO Saudi Aramco 2019 року у 29,9 мільярдів доларів і стане найбільшою у світі первинною публічною пропозицією за обсягом. Від імені Goldman Sachs, Morgan Stanley, Bank of America, Citigroup і JPMorgan виступають співведучими, до розповсюдження залучено ще 18 банків — майже вся провідна інвестиційна банківська група Уолл-стріт.

Однак, за масштабом — і відповідно, за оцінкою — стоїть і безпрецедентний розрив у вартісних очікуваннях. Компанія, яка за 2025 рік має чистий збиток у 4,94 мільярда доларів, а у першому кварталі 2026 року збитки ще зросли до 4,28 мільярда, — як може вона виправдати ціну IPO у 1,75 трильйона доларів? Чи здатний грошовий потік Starlink компенсувати безперервні витрати двох гігантів — xAI і Starship? Що означає для міноритарних акціонерів структура з подвійним голосуванням, у якій Маск має понад 85% голосів?

Огляд консолідованої фінансової звітності: тріада високого зростання, високих капітальних витрат і величезних збитків

У перший раз у S-1 компанія систематично розкрила повну фінансову картину після об’єднання з xAI, що демонструє три яскраві характеристики.

Виручка швидко зростає, але збитки — теж. З 2023 по 2025 рік об’єднаний дохід SpaceX становив відповідно 10,387 млрд, 14,015 млрд і 18,674 млрд доларів, з приростом у 33,2% у 2025 році. У першому кварталі 2026 року виручка склала близько 4,69 млрд доларів, зберігаючи тенденцію зростання. Однак, чистий збиток за 2025 рік — 4,937 млрд доларів, операційний збиток — 2,59 млрд. Рік, коли компанія отримала короткочасний прибуток у 791 млн доларів у 2024 році, вже минув. У першому кварталі 2026 року чистий збиток ще зросли до близько 4,28 млрд доларів, що майже дорівнює сумі збитків за весь 2025 рік.

Коригований EBITDA демонструє здатність до генерації операційного грошового потоку, але не може приховати чорну діру капітальних витрат. За 2025 рік скоригований EBITDA становив 6,58 млрд доларів — це свідчить, що після виключення некешових статей і разових витрат основний бізнес має певний фундамент для генерації грошового потоку. Однак у першому кварталі 2026 року капітальні витрати сягнули 10,107 млрд доларів, з них 7,723 млрд — на AI. За цей період зросли і борги: загальна сума боргу піднялася з 24,747 млрд до 29,1 млрд доларів, а готівка і її еквіваленти знизилися з 15,852 млрд до 11,385 млрд доларів. SpaceX витрачає приблизно по 3 млрд доларів щоквартально.

Накопичені збитки — важливий індикатор ризику. У S-1 чітко зазначено, що перед IPO сукупний дефіцит становить близько 41,3 млрд доларів. Компанія визнає, що «має історію чистих збитків і можливо не зможе отримати прибуток у майбутньому», і очікує, що до моменту прибутковості AI-продуктів вона продовжить нести значні капітальні витрати.

Після аналізу цих макропоказників потрібно запитати: звідки беруться збитки? Яка роль кожного з трьох бізнес-сегментів?

Аналіз трьох бізнес-сегментів: прибуткова структура ракет, Starlink і xAI

У своїй IPO-презентації SpaceX розділила бізнес на три сегменти — космос (Space), зв’язок (Connectivity) і AI — що відповідає «зараз (ракетні запуски), найближче (Starlink), і майбутнє (AI обчислювальні потужності і моделі)» у трьох часових горизонтах.

Сегмент зв’язку (Starlink): єдина прибуткова опора, частка виручки — близько 69%

Starlink — найважливіший актив для фінансової підтримки SpaceX і найбільш підтверджуваний у вартісних оцінках актив.

На 31 березня 2026 року у глобальній мережі Starlink налічується близько 10,3 мільйонів підписників у 164 країнах і регіонах, що більш ніж удвічі перевищує показник минулого року — 5 мільйонів. В обігу — близько 9600 супутників низької орбіти, понад 23 000 лазерних міжсупутникових лінків. За 2025 рік виручка Starlink склала 11,39 млрд доларів, що становить приблизно 61% від загальної виручки і зросла на 50% порівняно з попереднім роком.

Якість прибутку також вражає. У 2025 році операційний прибуток — 4,423 млрд доларів, операційна маржа — близько 39%. У першому кварталі 2026 року — 120 млн доларів операційного прибутку, що робить його єдиним сегментом із прибутком. Важливо, що середній дохід на користувача (ARPU) знизився з 2023 року приблизно на 18%, що свідчить про агресивну цінову політику для швидкого захоплення ринку. У майбутньому важливо знайти баланс між зростанням кількості користувачів і прибутковістю.

Середня швидкість завантаження — 225 Мбіт/с, середня затримка — близько 25 мс, середній рівень онлайну — 99,9%. Вже розгорнуті супутники V3 мають пропускну здатність 1024 Гбіт/с (у 10 разів більше, ніж V2), а один запуск Starship може вивести 60 супутників, збільшуючи мережеву пропускну здатність на 61 000 Гбіт/с. Це означає, що протягом 12-18 місяців мережевий потенціал Starlink значно зросте і суттєво випередить конкурентів.

У першому кварталі 2026 року сегмент зв’язку приніс близько 3,26 млрд доларів виручки, що становить 69% від загальної — це основа доходу SpaceX.

Сегмент космосу (ракетні запуски і розробка Starship): стабільний дохід, але інвестиції з’їдають прибуток

У 2025 році SpaceX здійснила близько 170 запусків ракет Falcon, понад 80% орбітального вантажу доставлено саме компанією — у 2021 році — 45%, у 2023 — 65%. Технологія багаторазового використання ракет вже вийшла на промисловий рівень: за рік — 170 запусків — використовуються лише близько 8 нових прискорювачів.

Вартість запуску значно знизилася: з історичного рівня у $18 500/кг до приблизно $2 700/кг для Falcon 9 і $1 400/кг для Falcon Heavy, а ціль Starship V3 — знизити цю ціну ще більш ніж у 99%.

Однак фінансові показники сегмента космосу залишаються невтішними. У 2025 році виручка — близько 4,1 млрд доларів (без урахування внутрішніх запусків для власних супутників), зростання — лише 8%. Головна причина — витрати на розробку важкої ракети Starship: у 2025 році — понад 3 млрд доларів, у першому кварталі 2026 — ще 930 млн. Це суттєво знижує операційний прибуток сегмента — у 2025 році він склав близько 657 млн доларів збитків.

Стратегічна цінність сегмента — не у прибутковості, а у здатності забезпечити низькими витратами запускі для Starlink і xAI. Кожен запуск супутників і кожна орбітальна місія — базуються на витратах Falcon і Starship.

Сегмент AI (xAI): головне джерело збитків, капітальні витрати — чорна діра

Цей сегмент — найважливіший у фінансовій картині SpaceX. У 2025 році виручка — близько 320 млн доларів, але операційні збитки — 6,355 млрд доларів. У першому кварталі 2026 року — понад 2,5 млрд доларів збитків, що перевищує чистий збиток компанії у цілому. У 2025 році капітальні витрати — 12,727 млрд доларів, у першому кварталі 2026 — ще 7,723 млрд, переважно на створення суперкомп’ютерних центрів і розгортання обчислювальних потужностей.

Ці величезні витрати базуються на довгостроковій перспективі — створенні «центру AI-обчислень у космосі». У презентації компанії зазначено, що загальний адресний ринок (TAM) — 28,5 трильйонів доларів, з яких AI — 26,5 трильйонів.

Чи зможе сегмент AI перейти від збитковості до позитивного грошового потоку? Це залежить від двох великих контрактів на оренду обчислювальних потужностей, які вже підписані.

Перший — Anthropic погодився у травні платити щомісяця 1,25 млрд доларів за оренду обчислювальних ресурсів у дата-центрах Colossus, контракт — до травня 2029 року, загальна вартість — близько 45 млрд доларів.

Другий — SpaceX підписала довгостроковий договір із Google на хмарні послуги, що з жовтня 2026 року по червень 2029 року щомісяця отримуватиме від Google близько 920 млн доларів, загалом — близько 30 млрд доларів.

Об’єднаний дохід від цих контрактів — понад 2,1 млрд доларів щомісяця, або понад 25 млрд доларів на рік. Якщо вони будуть виконані вчасно і дадуть позитивний грошовий потік, структура збитків сегмента AI значно покращиться. Але слід врахувати, що контракт із Google почнеться лише у жовтні 2026 року і в короткостроковій перспективі матиме обмежений вплив.

Логіка грошового потоку у бізнес-моделі повторного використання ракет: перетворення фізичних переваг у фінансові

Основна конкурентна перевага SpaceX — не окрема технологія, а підтверджена бізнес-екосистема.

На фізичному рівні: у 2025 році 170 запусків Falcon використовували лише близько 8 нових прискорювачів, вартість запуску Falcon 9 — близько $2 700/кг, що в 15 разів менше за історичний середній рівень. Один і той самий прискорювач може багаторазово повертатися і ремонтуватися, що знижує фіксовану вартість з кожним використанням.

На комерційному рівні: дуже низькі внутрішні витрати на запуск безпосередньо знижують вартість мережі Starlink у порівнянні з конкурентами. Наприклад, для розгортання V3 — один запуск Starship може вивести 60 супутників, збільшуючи пропускну здатність мережі на 61 000 Гбіт/с, що у 20 разів більше, ніж у запуску V2 Falcon 9.

На фінансовому рівні: у 2025 році операційний прибуток Starlink — близько 4,4 млрд доларів — майже весь отриманий завдяки низьким витратам Falcon 9 і Falcon Heavy. У 2026 році перший квартал — витрати на розробку Starship — 930 млн доларів, тоді як операційний прибуток від Starlink — близько 120 млн доларів.

З погляду грошового потоку: SpaceX фактично використовує дешеві ракети для виведення супутників, отримує підписки і частково реінвестує прибуток у розробку Starship і xAI, щоб згодом отримати ще більший дохід від більшої кількості запусків і орбітальних проектів. У першому кварталі 2026 року сегмент зв’язку приніс близько 120 млн доларів операційного прибутку, космічний — збитки близько 660 млн, AI — збитки понад 2,5 млрд. SpaceX використовує кожен долар, зароблений на Starlink, щоб фінансувати Starship і xAI. Ця модель — «доходи → капітальні витрати → майбутні доходи → ще більші доходи» — теоретично працює, але на практиці ще не підтверджена.

Обґрунтування прихованої ставки зростання при ціні 135 доларів за акцію

За ціною 135 доларів за акцію і оцінкою у 1,75 трильйона доларів, а також за 2025 роком із виручкою 18,674 млрд доларів, коефіцієнт ціна/виручка — приблизно 93,7–113.

Що це означає? Для порівняння: у Apple (AAPL) коефіцієнт P/S — близько 30, у Amazon (AMZN) — 60, у Tesla (TSLA) — 17. У складі S&P 500 компанії з прибутком торгуються за коефіцієнтом P/S не вище 30.

Обчислення прихованої ставки зростання

За оцінкою у 1,75 трильйона доларів, ринкові очікування зростання можна приблизно розрахувати так:

• Консервативний сценарій вирощування виручки до 2030 року — 50 млрд доларів
• Оптимістичний — 1500 млрд доларів (з урахуванням 50 млн користувачів Starlink, масштабного зростання AI і трьох бізнес-ліній ракет)
• Дисконтна ставка — 10%
• Терміни виходу на стабільний рівень — 25-кратний P/E

За консервативним сценарієм: у 2030 році EPS — (500 млрд × 30%) / 25 — приблизно 600 млн доларів. Це дає ціну, що при поточних оцінках відповідає P/S близько 15, тоді як цільова — 135 доларів. Щоб досягти такої оцінки, потрібно, щоб виручка у 2030 році сягнула 1500 млрд доларів, а прибутковість — рівня P/E 25.

Щоб отримати цю ціль, потрібно щорічне зростання виручки близько 40–50%. Це означає, що кількість користувачів Starlink має зрости з 10 до 50–80 млн, а AI — перейти від збитковості до прибутковості з сотнями мільйонів доларів щорічно. З урахуванням фізичних обмежень і технологічної зрілості — це дуже амбітний сценарій.

Інституційні розбіжності і базові оцінки

Morningstar оцінює цінність у близько 7800 млрд доларів, що на 56% менше за IPO-ціль у 1,75 трлн. Аналізатор Nicolas Owens вважає, що «компанія переоцінена, і інвестори матимуть можливість купити її за більш привабливою ціною після IPO».

Причини високої оцінки — невизначеність щодо xAI, довгий цикл реалізації космічних проектів, а також структура з переважною часткою голосів у Маска, що зменшує захист міноритарних акціонерів і знижує оцінку.

Порівняння мультиплікаторів з історією IPO Tesla

У 2010 році Tesla (TSLA) провела IPO за ціною 17 доларів, оцінка — 1,7 млрд доларів, виручка — 120 млн доларів, P/S — 14. На той час компанія поставила лише 1500 Roadster. У порівнянні з цим, SpaceX з оцінкою у 93–113 P/S і вже одразу — у топ-10 за ринковою капіталізацією.

Навіть за моделлю PEG (ціна/прибуток з урахуванням зростання) — поточна оцінка SpaceX є дуже агресивною. Після короткочасного прибутку у 2024 році у 2025 і 2026 роках компанія знову зазнала збитків. Враховуючи ціну у 1,75 трлн доларів і реальні прибутки — це дуже залежить від довгострокових очікувань. Nicolas Owens радить «почекати з інвестиціями і купити дешевше». Відповідно, ця різниця у оцінках — найважливіший ризик для вторинного ринку.

30% розподіл для роздрібних інвесторів і ризики

Однією з особливостей SPCX є те, що компанія планує залишити до 30% акцій — потенційно 225 млрд доларів — для роздрібних інвесторів, що значно перевищує стандартний рівень у 5–10%.

| Брокер | Мінімальний депозит | Механізм розподілу | | --- | --- | --- | | Fidelity | $2,000 | Пропорційне або лотерея | | Robinhood | $0 | Випадковий розподіл | | SoFi | $0 | Заборонено для новачків | | E*Trade | $0 | Випадковий розподіл | | Charles Schwab | $100,000 | За активами |

Fidelity знизила мінімальний депозит з 100 000–500 000 доларів до 2 000, мотивуючи це високим розподілом для роздрібних інвесторів. Важливо пам’ятати, що подання заявки (IOI) не гарантує отримання акцій, розподіл — пропорційний або через лотерею, і брокери не зобов’язані розподіляти акції всім заявникам.

Велика участь роздрібних інвесторів створює структурний конфлікт: у традиційних IPO інституційні інвестори отримують акції, а роздрібні — купують їх уже на ринку, що підсилює ціновий тиск. Якщо ж роздрібні інвестори отримають багато акцій ще на старті, їхній стимул купувати на відкритті може зменшитися, і перший день торгів — під великим ризиком.

Основні ризики і сценарії

Ризик переоцінки. За оцінкою P/S 93–113, виручка у 2025 році — 18,7 млрд доларів, а операційний прибуток — лише 0,4 млрд. Витрати на AI — понад 12 млрд у 2025 році, і зростають. За підрахунками, при ціні у 1,75 трлн доларів і поточних показниках — це дуже високий рівень залежності від довгострокових очікувань.

Різниця між доходами і витратами. У першому кварталі 2026 року виручка — 1,2 млрд, а AI — збитки понад 2,5 млрд. Зараз Starlink не може компенсувати витрати AI, а залучені кошти — 75 млрд — не вистачать для покриття капітальних витрат у 30 млрд щороку.

Головний ризик — управління компанією. За структурою з подвійним голосуванням, Маск зберігатиме понад 85% голосів після IPO (B-класові акції — 10 голосів, A-класові — 1). Це схоже на структуру Tesla 2010 року, але з більшим масштабом і складністю. Це зменшує вплив міноритарних акціонерів і підвищує ризик прийняття стратегічних рішень односторонньо. Також є механізм додаткового розміщення до 833 млн акцій (зелені шорти), що може збільшити залучення до 857 млрд доларів і вплинути на ціну.

Висновки

IPO SpaceX — це не традиційне вихід на біржу, а довгостроковий опціон на монополію у космічних інфраструктурах.

З фізичної точки зору, компанія вже має підтверджену конкурентну перевагу у технологіях багаторазового використання ракет і розгортанні супутникових мереж. Мільйонна база користувачів і операційна маржа у 39% — доводять життєздатність бізнес-моделі для споживачів. Майбутнє — у AI і Starship — і їхній реалізаційний темп визначить обґрунтованість оцінки у 1,75 трлн доларів.

Однак, дані також демонструють і протиріччя: два сегменти — космос і AI — збиткові, а щоквартальні збитки AI у 2,5 млрд доларів і витрати у 30 млрд щороку — створюють нестійкий фінансовий баланс. Залучені 75 млрд — це максимум на 2,5 роки активного «горіння», а для виходу на прибутковість AI потрібно близько 2,5 років.

Оцінка у 1,75 трлн доларів — це припущення про щорічне зростання у 40–50% протягом 10–15 років. Кожен сегмент — від технології до користувачів — має підтвердження у даних, але і ризики — у тому, наскільки ці очікування вже закладені у ціну.

Для інвесторів у SPCX головне питання: за ціною 135 доларів — ви купуєте вже сформовану імперію чи лише історію про майбутнє космічної економіки?