AIDC、арендование вычислительных мощностей и облако: «триумвират» AI-трансформации криптомайнинга

Резюме

“AI-трансформация” криптомайнинговых ферм — это не просто лозунг, она развивается в три узнаваемых этапа: первый — «распределение площадок» (Colocation), при котором электросеть, земля и здания напрямую сдаются в аренду клиентам, использующим AI-вычисления; второй — «аренда GPU-серверов в «голом металле»» (Bare Metal Rental), при которой собственные GPU-серверы сдаются в аренду облачным клиентам; третий — «облачные услуги с контейнерной оркестрацией и управлением» (Neocloud), когда GPU упакованы в управляемое облако с контейнерным оркестром и корпоративными сервисами. Различия между этапами заключаются не в концепции, а в расширении производственных факторов — с каждым уровнем майнинговая ферма должна дополнительно развивать ключевые компетенции, при этом стоимость контракта за 1 МВт возрастает примерно с 1,78 миллиона долларов/МВт/год (первый этап) до 9,7–11 миллионов долларов/МВт/год (второй и третий), что делает скачок стоимости очень резким.**

5 мая 2026 года IREN подписала пятилетний контракт на 3,4 миллиарда долларов с NVIDIA на AI-облачные услуги, что является прямым подтверждением перехода криптомайнинговых ферм в третий этап — предоставление управляемых GPU-облачных сервисов для ведущих полупроводниковых компаний. В тот же период NVIDIA получила право за 5 лет приобрести до 30 миллионов обыкновенных акций IREN по цене 70 долларов за акцию (максимальная стоимость — около 2,1 миллиарда долларов), а компании объявили о стратегическом партнерстве по инфраструктуре AI с масштабом до 5 ГВт. Такой «длинный контракт + стратегические опционы на акции» связывает интересы оператора и цепочки поставок GPU, что ранее не имело аналогов в отрасли.

Мы считаем, что эта сделка дополнительно повысит оценки сектора, однако дифференциация станет более выраженной: операторы с крупными подключенными электросетями и способностью развивать все три уровня «электроэнергия — машины — облако» получат более плотные контракты и более длительные сроки. В настоящее время в секторе выделяются три четкие эшелона: первый — пять крупнейших компаний, уже подписавших крупные облачные заказы или контракты соответствующего уровня — IREN, Hut 8, Applied Digital, Cipher, TeraWulf; второй — компании с новыми облачными или чиповыми клиентами — Galaxy Digital, Core Scientific, Riot; третий — компании, еще не подписавшие заказы, но обладающие опытом работы с AI-электроэнергией или собственными GPU-облаками в Северной Америке — Bitdeer, Marathon, CleanSpark, Bitfarms, Hive.

Инвестиционные рекомендации: рекомендуем обратить внимание на «три королевы» — IREN (IREN.O), лидера по всему спектру этапов, обладающего заказами на 9,7 млрд долларов у Microsoft (97 млрд долларов, включая предоплату 19,4 млрд долларов) и NVIDIA (3,4 млрд долларов по Neocloud), а также дополняющего свою платформу программным контролем через приобретение Mirantis; Hut 8 (HUT.O), крупнейшего оператора с контрактами на 9,8 млрд долларов и высокой надежностью потоков; и потенциального игрока Bitdeer (BTDR.O), обладающего собственным GPU-облачным бизнесом и значительным AI-электроснабжением в США.

Риск-менеджмент: высокая концентрация контрагентов и клиентов; риски подключения к электросетям и ужесточения регулирования; амортизация GPU и быстрая смена аппаратных поколений; волатильность цен на криптовалюты, влияющая на денежные потоки основной деятельности.

1. Событие: IREN получила заказ NVIDIA на 3,4 миллиарда долларов на AI-облачные услуги

7 мая 2026 года IREN Limited (тикер: IREN.O, далее — «IREN») объявила о подписании пятилетнего контракта с NVIDIA (тикер: NVDA.O) на управляемые GPU-облачные услуги на сумму около 3,4 миллиарда долларов. Контракт предусматривает предоставление услуг в дата-центре IREN в Техасе, в районе Childress, с площадью около 60 МВт критической IT-нагрузки, использующей систему NVIDIA Blackwell с воздушным охлаждением; программное обеспечение для оркестрации и управления кластерами будет совместно предоставлено IREN и недавно приобретенной компанией Mirantis, специализирующейся на Kubernetes.

Одновременно NVIDIA получила право за 5 лет приобрести до 30 миллионов обыкновенных акций IREN по цене 70 долларов за акцию, что соответствует максимальной стоимости около 2,1 миллиарда долларов; компании также объявили о стратегическом партнерстве по инфраструктуре AI с масштабом до 5 ГВт.

Мы считаем, что в этой сделке есть три ключевых смысла: (1) NVIDIA использует «длинный контракт + стратегические опционы на акции», чтобы глубоко связать поставщика вычислительных мощностей с компанией, происходящей из сектора майнинга, что служит двойным подтверждением доверия и технологической оценки; (2) контракт — на «управляемые GPU-облачные услуги», то есть IREN предоставляет не просто серверные помещения или GPU-серверы, а полноценные облачные сервисы с оркестрацией, управлением и эксплуатацией, что соответствует понятию «Neocloud»; (3) в ноябре 2025 года IREN уже подписала с Microsoft пятилетний контракт на 9,7 миллиарда долларов по GB300 на «голый металл» (200 МВт, цена 970 тысяч долларов/МВт/год), и текущий заказ NVIDIA в 3,4 миллиарда долларов идет параллельно, что демонстрирует возможность одновременного использования различных бизнес-моделей на одном активе.**

2. Три этапа трансформации криптомайнинговых ферм в инфраструктуру AI

Рассматривая заказы IREN, NVIDIA и Microsoft в контексте всей отрасли, можно выделить «три этапа» трансформации майнинговых ферм в инфраструктуру AI. Эти этапы не обязательно следуют строго по времени — многие компании одновременно развивают несколько уровней — однако структура факторов производства и стоимость контрактов за 1 МВт очень четко различаются, что служит наиболее очевидным ориентиром для определения положения компании.

Первый этап (распределение площадок / Colocation)

• Количество подписанных контрактов: 15;

• Общая критическая IT-нагрузка и сумма контрактов: 2941 МВт, 78,3 млрд долларов;

• Средняя цена за критическую IT-нагрузку: 1,78 млн долларов/МВт/год;

• Средняя длительность контрактов: 14 лет.

Второй этап (аренда «голого металла» / Bare Metal Rental)

• Количество контрактов: 1;

• Общая нагрузка и сумма: 200 МВт, 9,7 млрд долларов;

• Цена за нагрузку: 9,7 млн долларов/МВт/год;

• Средняя длительность: 5 лет.

Третий этап (GPU-облака / Neocloud)

• Количество контрактов: 1;

• Общая нагрузка и сумма: 60 МВт, 3,4 млрд долларов;

• Цена за нагрузку: 11,33 млн долларов/МВт/год;

• Средняя длительность: 5 лет.

2.1.1. Услуги, предоставляемые на этом этапе майнинговыми фермами

Распределение площадок — это аренда ключевой IT-нагрузки (МВт) из собственных дата-центров на долгий срок, при этом клиенты привозят свои GPU-серверы и управляют собственными AI-кластерными системами. Продукт майнинговой фермы — это «подключенная, построенная и модернизированная по стандартам AI электросеть и пространство».

• Мощность и подключение к электросетям: это наиболее дефицитный ресурс при расширении дата-центров.

• Земля: крупные участки земли рядом с основными электросетевыми узлами и оптоволоконными магистралями;

• Здания и электроснабжение: часть существующих зданий майнинговых ферм может быть переиспользована, однако потребуется масштабная модернизация.

Аренда «голого металла» означает, что майнинговая ферма больше не просто сдает «пространство + электроэнергию», а интегрирует GPU-серверы в дата-центр и продает целиком шкафы или кластеры по резервированному объему клиентам облака, в основном гиперскейлерам или крупным AI-лабораториям. Рабочая нагрузка клиента работает на физических серверах, однако майнинг не предоставляет программных стеков выше операционной системы, а фокусируется на физических характеристиках, электроснабжении и сетевом управлении.

2.2.3. Для предоставления этой услуги майнинговая ферма должна дополнительно развивать производственные факторы: GPU-вычислительную мощность

• Все факторы второго этапа: подключенная электросеть, земля, здания, GPU-серверы.

3.1.1. Критерии ранжирования: уровень клиента, качество контракта и финансовая поддержка

Внутри первого эшелона мы используем следующую иерархию: (1) приоритет бизнес-этапа — облачные заказы (третий этап Neocloud) > аренда голого металла (второй этап) > распределение площадок (первый этап); (2) приоритет качества контракта — при равных условиях «три чистых» (NNN, Property Taxes, Building Insurance, CAM) > «с предоплатой» > без этих условий; (3) уровень клиента — прямое сотрудничество с гиперскейлерами (Microsoft, Amazon, NVIDIA) > новые облака, поддерживаемые крупными облачными компаниями > новые облака без поддержки гиперскейлеров; (4) масштаб поддержки гиперскейлеров. В совокупности, первый эшелон по убыванию — IREN > Hut 8 > Applied Digital > Cipher > TeraWulf.

IREN (IREN.O): подписала заказ NVIDIA на 3,4 млрд долларов (5 лет, около 60 МВт, цена 1,133 млн долларов/МВт/год), является одной из немногих компаний в секторе, уже перешедших на третий этап Neocloud.

Также компания подписала с Microsoft пятилетний контракт на 9,7 млрд долларов по GB300 (200 МВт, цена 970 тысяч долларов/МВт/год, предоплата 20%, около 19,4 млрд долларов), что обеспечивает очень высокий уровень финансовой надежности.

Совместно с этим, приобретение Mirantis — ключевой элемент входа IREN в Neocloud: Mirantis — партнер по инициативе NVIDIA «AI Cloud Ready», платформа k0rdent позволяет управлять инфраструктурой AI в «голом металле», виртуальных машинах и Kubernetes, объединяя ранее отдельный бизнес Docker Enterprise и обслуживая более 1500 корпоративных клиентов.

Благодаря приобретению, IREN получит недостающую «программную управляющую часть» для своих решений на базе голого металла и GPU, что позволит ей конкурировать с Nebius и CoreWeave в полном спектре Neocloud.

Hut 8 (HUT.O): крупнейший в секторе по объему «три чистых» (NNN) заказ — 245 МВт, 7 млрд долларов по контракту с Fluidstack (Anthropic, поддержка Google, декабрь 2025, 15 лет, цена 190,5 тысяч долларов/МВт/год), а также 352 МВт, 9,8 млрд долларов по контракту с «инвестиционным клиентом» (май 2026, 15 лет, цена 185,6 тысяч долларов/МВт/год, без обсуждения). В сумме — 597 МВт, 16,8 млрд долларов.

«Три чистых» — это наиболее качественные контракты в секторе: арендатор оплачивает налог на недвижимость, страхование зданий и содержание общих зон, при этом независимо от использования он платит всю сумму, что обеспечивает максимальную надежность денежных потоков и выгодные условия кредитования.

Риски, связанные с подключением к электросетям и регулированием
Перед масштабированием AI-бизнеса большинство компаний в секторе получают основную часть доходов от майнинга биткоинов. При падении цен на криптовалюту это снизит их возможности инвестировать в преобразование дата-центров под AI, что может задержать выполнение заказов и создать внутренние риски, связанные с «отсечкой» от основной деятельности.**

Данный материал взят из отчета «AIDC, аренда вычислительных мощностей и облака: «три этапа» трансформации криптомайнинговых ферм в инфраструктуру AI», опубликованного 23 мая 2026 года Институтом исследований Guosheng Securities.