AIDC、penyewaan daya komputasi, dan cloud: "trilogi" transformasi AI tambang kripto

Ringkasan

"Transformasi AI" dari tambang kripto bukan sekadar slogan, melainkan berkembang dalam tiga tahap yang dapat dikenali: Tahap pertama adalah "penyewaan tempat" (Colocation) di mana listrik, tanah, dan fasilitas langsung disewakan kepada pelanggan komputasi AI, tahap kedua adalah menyewakan server GPU milik sendiri dalam bentuk "bare metal" kepada pelanggan cloud (Bare Metal Rental), dan tahap ketiga adalah mengemas GPU sebagai layanan cloud terkelola yang mencakup orkestrasi container, penjadwalan, dan layanan perusahaan (Neocloud). Perbedaan antar ketiga tahap ini bukan dari konsep, melainkan dari perluasan faktor produksi secara vertikal—setiap lapisan tambahan, tambang harus melengkapi satu set kemampuan kunci, namun nilai kontrak per MW melonjak dari sekitar 17,8 juta dolar AS/MW/tahun (Tahap pertama) menjadi sekitar 97 juta hingga 110 juta dolar AS/MW/tahun (Tahap kedua dan ketiga), dengan lonjakan nilai yang sangat tajam.

Pada 7 Mei 2026, IREN menandatangani kontrak cloud AI selama 5 tahun senilai 3,4 miliar dolar AS dengan NVIDIA, yang merupakan perusahaan tambang kripto langsung menyediakan layanan GPU cloud terkelola untuk produsen semikonduktor terkemuka, menandai bahwa transformasi tambang kripto ke tahap ketiga secara resmi telah terjadi. Pada saat yang sama, NVIDIA memperoleh hak untuk membeli hingga 30 juta saham biasa IREN dengan harga $70 per saham selama 5 tahun (nilai hak sekitar 2,1 miliar dolar AS), dan kedua perusahaan juga mengumumkan kerangka kerja kolaborasi strategis infrastruktur AI dengan kapasitas hingga 5GW. "Order jangka panjang + opsi kepemilikan strategis" ini mengikat langsung kepentingan operator dengan rantai pasok GPU, tanpa preseden di industri ini.

Kami berpendapat bahwa transaksi ini akan mendorong penilaian ulang industri lebih jauh, namun dengan diferensiasi yang semakin tajam: operator yang memiliki kapasitas listrik besar yang sudah terhubung ke jaringan dan mampu mengembangkan ketiga lapisan "listrik—mesin—cloud" akan mendapatkan kepadatan kontrak yang lebih tinggi dan periode kontrak yang lebih panjang. Saat ini, industri menunjukkan tiga lapisan yang jelas: lapisan pertama adalah lima perusahaan terdepan yang telah menandatangani kontrak besar dengan penyedia cloud utama atau pesanan setara—IREN, Hut 8, Applied Digital, Cipher, TeraWulf; lapisan kedua adalah perusahaan dengan pelanggan cloud baru atau produsen chip—Galaxy Digital, Core Scientific, Riot; dan lapisan ketiga adalah perusahaan yang belum menandatangani pesanan tetapi memiliki pengalaman listrik AI di Amerika Utara dan/atau cloud GPU sendiri—Bitdeer, Marathon, CleanSpark, Bitfarms, Hive.

Saran Investasi: Kami menyarankan fokus pada "tiga bintang"—IREN (IREN.O) sebagai pelopor full-stack di ketiga tahap, yang juga memegang pesanan bare metal Microsoft senilai $9,7 miliar (termasuk uang muka $1,94 miliar) dan kontrak Neocloud NVIDIA senilai $3,4 miliar, serta mengakuisisi Mirantis untuk melengkapi lapisan kontrol perangkat lunak; Hut 8 (HUT.O) dengan pesanan terbesar di industri "bersih, bayar tanpa diskusi" senilai $9,8 miliar (harga per MW per tahun $185,000+), kualitas kontrak dan kepastian arus kas tertinggi; dan Bitdeer (BTDR.O) yang memiliki cloud GPU sendiri dan pengalaman listrik AI di AS.

Peringatan Risiko: Risiko konsentrasi tinggi terhadap mitra dan pelanggan; risiko pengetatan siklus regulasi dan jaringan listrik; risiko depresiasi GPU dan iterasi hardware yang terlalu cepat; risiko fluktuasi harga kripto yang mengganggu arus kas utama industri.

1. Peristiwa: IREN menandatangani kontrak cloud AI NVIDIA senilai $3,4 miliar

Pada 7 Mei 2026, IREN Limited (kode saham: IREN.O, selanjutnya disebut "IREN") mengumumkan penandatanganan kontrak selama 5 tahun dengan NVIDIA Corporation (kode saham: NVDA.O) untuk layanan cloud GPU terkelola senilai sekitar $3,4 miliar. Kontrak akan dilaksanakan di pusat data IREN di Childress, Texas, AS, dengan kapasitas beban IT kritis sekitar 60MW, menggunakan sistem Blackwell NVIDIA yang didinginkan angin; perangkat orkestrasi dan manajemen klaster akan disediakan bersama oleh IREN dan Mirantis, perusahaan perangkat lunak Kubernetes yang baru saja diakuisisi.

Pada saat yang sama, NVIDIA memperoleh hak untuk membeli hingga 30 juta saham biasa IREN dengan harga $70 per saham selama 5 tahun, dengan nilai hak sekitar $2,1 miliar; kedua perusahaan juga mengumumkan kerangka kerja kolaborasi infrastruktur AI dengan kapasitas hingga 5GW.

Kami melihat tiga makna utama dari transaksi ini: (1) NVIDIA mengikat secara mendalam satu penyedia kapasitas komputasi yang berasal dari latar belakang tambang kripto melalui "order jangka panjang + opsi kepemilikan strategis", yang setara dengan pengakuan kepercayaan dan teknologi industri; (2) kontrak ini adalah "layanan cloud GPU terkelola", yang berarti IREN tidak hanya menyediakan data center atau server GPU, tetapi juga layanan cloud lengkap dengan orkestrasi, penjadwalan, dan operasi, yang dikenal sebagai kemampuan "Neocloud"; (3) pada November 2025, IREN telah menandatangani kontrak bare metal senilai $9,7 miliar selama 5 tahun dengan Microsoft (kode saham: MSFT.O), dan kontrak $3,4 miliar ini berjalan paralel, menunjukkan bahwa aset tambang yang sama dapat menampung berbagai model bisnis sekaligus.

2. Tiga Tahap Transformasi Tambang Kripto Menuju Infrastruktur AI

Dengan menempatkan pesanan IREN dengan NVIDIA dan Microsoft ke dalam urutan evolusi industri secara keseluruhan, kita dapat menyusun "teori tiga tahap" transformasi tambang kripto ke infrastruktur AI. Ketiga tahap ini tidak secara ketat berurutan secara waktu—banyak perusahaan menjalankan dua tahap secara paralel—namun struktur faktor produksi dan nilai kontrak per MW sangat berbeda, menjadi indikator paling langsung posisi perusahaan.

Tahap pertama (penyewaan tempat / Colocation)

• Jumlah kontrak yang sudah ditandatangani: 15;

• Total beban IT kritis dan total nilai kontrak: 2941MW, $78,3 miliar;

• Rata-rata harga IT kritis: $1,78 juta/MW/tahun;

• Rata-rata durasi kontrak: 14 tahun.

Tahap kedua (penyewaan bare metal / Bare Metal Rental)

• Jumlah kontrak yang sudah ditandatangani: 1;

• Total beban IT kritis dan total nilai kontrak: 200MW, $9,7 miliar;

• Rata-rata harga IT kritis: $9,7 juta/MW/tahun;

• Rata-rata durasi kontrak: 5 tahun.

Tahap ketiga (layanan cloud GPU / Neocloud)

• Jumlah kontrak yang sudah ditandatangani: 1;

• Total beban IT kritis dan total nilai kontrak: 60MW, $3,4 miliar;

• Rata-rata harga IT kritis: $11,33 juta/MW/tahun;

• Rata-rata durasi kontrak: 5 tahun.

2.1.1. Layanan yang Diberikan Tambang di Tahap Ini

Penyewaan tempat adalah tambang yang menyewakan kapasitas beban IT kritis (MW) dari pusat data miliknya secara jangka panjang kepada pelanggan, yang membawa server GPU sendiri dan mengoperasikan klaster AI mereka sendiri. Produk tambang sebenarnya adalah "gabungan listrik—ruang yang sudah terhubung ke jaringan, sudah dibangun, dan telah diubah sesuai standar AI".

• Kapasitas dan titik sambungan ke jaringan listrik (grid interconnection): ini adalah aspek paling langka dalam ekspansi data center saat ini.

• Tanah: tanah besar yang dekat dengan node utama listrik dan kabel serat optik utama;

• Fasilitas dan infrastruktur pasokan listrik: sebagian bangunan tambang yang ada dapat digunakan kembali, tetapi membutuhkan renovasi besar.

Penyewaan bare metal berarti tambang tidak lagi hanya menyewakan "ruang + listrik", tetapi mengintegrasikan server GPU ke dalam data center, menjual seluruh rak/server/klaster berdasarkan kapasitas yang disediakan kepada cloud pelanggan, biasanya hyperscaler besar atau laboratorium AI utama. Beban kerja pelanggan berjalan langsung di server fisik, tetapi tambang tidak menyediakan lapisan perangkat lunak di atas sistem operasi, melainkan hanya menyediakan kinerja bare metal, ketersediaan listrik, jaringan, dan operasi.

2.2.3. Faktor produksi tambahan yang harus diperoleh tambang untuk menyediakan layanan ini: Kapasitas GPU computing

• Semua faktor di tahap kedua: kapasitas listrik terhubung ke jaringan, tanah, fasilitas, server GPU.

3.1.1. Dasar Pengurutan: Tingkat Pelanggan, Kualitas Kontrak, dan Dukungan Keuangan

Dalam lapisan teratas, kami menggunakan logika pengurutan berikut: (1) prioritas tahap bisnis—pesanan cloud (Tahap ketiga Neocloud) > bare metal (Tahap kedua) > penyewaan tempat (Tahap pertama); (2) prioritas kualitas kontrak—dalam hal penyewaan, "tiga bersih, bayar tanpa diskusi" > "dengan uang muka besar" > "tanpa ketentuan tersebut"; (3) tingkat pelanggan—hyperscaler besar langsung (Microsoft, Amazon, NVIDIA, dll) > cloud baru yang didukung dana hyperscaler besar > cloud baru tanpa dukungan dana hyperscaler besar; (4) skala dukungan dana hyperscaler besar. Berdasarkan dimensi tersebut, lapisan teratas dari tinggi ke rendah adalah: IREN > Hut 8 > Applied Digital > Cipher > TeraWulf.

IREN (IREN.O): Mendapatkan kontrak cloud AI NVIDIA senilai $3,4 miliar (5 tahun, sekitar 60MW, harga per MW per tahun $11,33 juta), merupakan salah satu perusahaan yang sudah masuk ke bisnis Neocloud tahap ketiga.

Selain itu, perusahaan juga menandatangani kontrak bare metal senilai $9,7 miliar selama 5 tahun dengan Microsoft (200MW, harga per MW per tahun $9,7 juta), termasuk uang muka 20% (sekitar $1,94 miliar), yang sangat aman dari segi arus kas.

Akuisisi Mirantis yang diumumkan bersamaan adalah bagian penting dari masuknya IREN ke bisnis Neocloud: Mirantis adalah mitra ISV dari NVIDIA dalam "AI Cloud Ready Initiative", yang platform AI k0rdent-nya dapat mengelola infrastruktur AI secara seragam di lingkungan bare metal, virtual machine, dan Kubernetes, serta mengintegrasikan bisnis Docker Enterprise yang sebelumnya, melayani lebih dari 1500 perusahaan.

Melalui akuisisi ini, IREN akan memperoleh kemampuan "kontrol perangkat lunak" yang selama ini kurang, dan langsung bersaing dengan Nebius dan CoreWeave dalam model Neocloud lengkap.

Hut 8 (HUT.O): Memiliki kontrak terbesar di industri dengan struktur "tiga bersih" (NNN—Property Taxes, Building Insurance, CAM) senilai $9,8 miliar (harga per MW per tahun $1,905,000), dengan kontrak 245MW dan 70 miliar dolar AS, serta kontrak baru yang ditandatangani pada 7 Mei 2026 dengan pelanggan investasi kelas atas sebesar 352MW dan $9,8 miliar (15 tahun, harga per MW per tahun $1,856,000), total 597MW dan $16,8 miliar.

"3 bersih, bayar tanpa diskusi" adalah bentuk kontrak dengan kualitas tertinggi di industri saat ini: biaya properti, asuransi bangunan, dan biaya pemeliharaan area umum ditanggung penyewa, dan penyewa harus membayar seluruh nilai kontrak terlepas dari penggunaan aktual, memastikan kepastian arus kas tertinggi dan syarat pendanaan leverage terbaik.

Applied Digital (APLD.O): Satu-satunya perusahaan di industri yang mendapatkan dua kontrak jangka panjang dari dua hyperscaler besar—dengan "hyperscaler A" (200MW, $5 miliar, 15 tahun, harga per MW per tahun $1,667,000, Oktober 2025) dan "hyperscaler B" (300MW, $7,5 miliar, 15 tahun, April 2026)—total nilai kontrak mencapai $12,5 miliar.

Perusahaan ini berbeda dari perusahaan lapisan teratas lainnya karena memiliki kontrak dari hyperscaler besar yang tingkat kepercayaannya jauh lebih tinggi dibandingkan cloud baru seperti Fluidstack atau CoreWeave.

Selain itu, APLD juga menandatangani kontrak lain sebesar 250MW dan $7 miliar dengan CoreWeave.

Total beban IT kritis yang sudah ditandatangani perusahaan mencapai 750MW, tertinggi di industri.

Cipher Mining (CIFR.O): Menandatangani kontrak 300MW dan $5,5 miliar dengan Amazon Web Services (November 2025, harga per MW per tahun $1,222,000, mulai online Juli 2026, mulai bayar sewa Agustus 2026), merupakan kontrak langsung pertama dan satu-satunya dari "tujuh raksasa" cloud publik.

Perusahaan juga menandatangani kontrak 168MW dan $3,8 miliar dengan Fluidstack, serta didukung oleh Google dengan sewa senilai $1,73 miliar.

Total beban IT kritis yang sudah ditandatangani CIFR mencapai 468MW.

TeraWulf (WULF.O): Menandatangani dua kontrak dengan Fluidstack, total 368MW dan $13,2 miliar, didukung oleh Google melalui sewa jangka panjang (total $3,1 miliar).

Ditambah kontrak 70MW dan $1 miliar yang ditandatangani dengan Core42 pada 2024, total beban kritis WULF mencapai 438MW dan nilai kontrak $14,2 miliar.

Dalam lapisan teratas, pesaing WULF sepenuhnya berasal dari cloud baru Fluidstack dan Core42, tanpa pesaing hyperscaler besar langsung, sehingga peringkatnya di bagian bawah.