Perbandingan Klasifikasi Regulasi RWA Global: Perbedaan antara Singapura, Amerika Serikat, dan Hong Kong

Pada November 2025, Otoritas Moneter Singapura (MAS) menerbitkan "Pedoman Tokenisasi Produk Pasar Modal", yang menyediakan kerangka regulasi yang jelas untuk industri RWA melalui 17 kasus konkret, menandai masuknya regulasi RWA Asia ke tahap baru.

Dokumen 34 halaman ini mengadopsi prinsip "netralitas teknologi", dengan logika inti "same activity, same risk, same regulatory outcome" (aktivitas yang sama, risiko yang sama, hasil regulasi yang sama), tanpa memandang bentuk teknis token, hanya melihat substansi ekonominya.

Satu, Singapura: Sistem klasifikasi regulasi berdasarkan prinsip netralitas teknologi dan substansi ekonomi MAS membagi token menjadi dua kategori besar: token yang merupakan CMPs (produk pasar modal) (9 kasus).

•Token ekuitas: token yang mewakili kepemilikan perusahaan, memerlukan prospektus dan lisensi layanan pasar modal

/•Token obligasi: termasuk struktur berbasis pinjaman, repos, stablecoin, dan kemasan, selama ada substansi ekonomi berupa hubungan utang, akan diatur sebagai obligasi.

•Token unit CIS: tokenized fund shares, must be regulated according to collective investment plans, and the manager must be licensed.

•Token derivatif: Token yang terikat harga pada sekuritas dianggap sebagai derivatif sekuritas, memerlukan lisensi perdagangan derivatif dan tidak merupakan token CMPs (8 kategori kasus)

•Token fungsional: bukti penggunaan murni platform, tidak diatur oleh SFA tetapi mungkin memerlukan pembayaran lisensi •Token tata kelola/Meme: hanya memberikan hak suara atau sifat hiburan murni, jika tidak ada harapan pengembalian investasi tidak dapat dianggap sebagai sekuritas

•NFT/Token Data: mewakili kepemilikan karya seni atau hanya untuk pencatatan data, tidak melibatkan keuntungan finansial yang dapat dianggap sebagai kasus representatif CMPs.

•Contoh token fungsional murni: Perusahaan K mengembangkan "platform berbagi kemampuan komputasi", menerbitkan Token K untuk pembayaran di dalam platform.

Fungsi unik Token K adalah menyewa kemampuan komputasi, tanpa atribut finansial seperti investasi atau dividen. MAS menentukan bahwa Token K bukan CMP dan tidak diatur oleh hukum sekuritas.

• Contoh token obligasi: Perusahaan B membangun "platform pinjaman terdesentralisasi", mendirikan SPV untuk setiap perusahaan startup, investor memberikan pinjaman kepada SPV, dan SPV menerbitkan Token B sebagai bukti pinjaman. Meskipun menggunakan teknologi blockchain, MAS menentukan bahwa substansi ekonomi Token B adalah hubungan utang, sehingga diatur sebagai obligasi.

Kedua, Amerika Serikat: Sistem klasifikasi regulasi penetrasi dan pengujian Howey. Amerika Serikat menerapkan prinsip "regulasi penetrasi", SEC menggunakan pengujian Howey sebagai standar penilaian. Empat syarat pengujian Howey meliputi: investasi uang, usaha bersama, harapan yang wajar untuk keuntungan dari usaha orang lain, dan bergantung pada usaha orang lain.

Sebagian besar proyek RWA, terutama aset yang mewakili hak atas pendapatan, sangat mudah jatuh ke dalam kategori tes Howey dan harus mematuhi peraturan SEC dengan ketat.

Kasus Representatif • BlackRock BUIDL Fund: Diluncurkan pada Maret 2024, pada Juni 2025, ukuran manajerialnya telah melebihi 3 miliar dolar AS, menguasai 34%-37% dari pasar obligasi negara yang ter-tokenisasi, menjadi tolok ukur industri. Nilai BUIDL terikat 1:1 dengan dolar AS, membagikan dividen terakumulasi kepada investor setiap bulan, dengan imbal hasil tahunan sekitar 4,8%-5,2%.

•Ondo Finance: Protokol tingkat institusi terdaftar di Amerika Serikat, produk unggulan OUSG (Ondo Short-Term U.S. Government Bond Fund) memungkinkan investor untuk membeli versi tokenisasi dari obligasi pemerintah jangka pendek AS melalui blockchain, dengan ambang investasi minimum diturunkan dari 5 juta dolar menjadi 5.000 dolar.

Jumlah pemegang obligasi negara tokenisasi platform OUSG melonjak 780% pada tahun 2024, dari 1.376 orang di awal tahun menjadi 12.141 orang, menguasai 82% pangsa pasar di bidang tersebut. Tiga, Uni Eropa: Kerangka MiCA dan sistem klasifikasi regulasi standar yang seragam Uni Eropa telah mengesahkan "Undang-Undang Regulasi Pasar Aset Kripto" (MiCA) yang membentuk kerangka regulasi aset kripto yang komprehensif pertama di dunia, mengelompokkan token dalam tiga kategori:

•Token Mata Uang Elektronik (EMT): Dipatok pada satu mata uang fiat, mirip dengan mata uang elektronik, harus menyimpan setidaknya 30% aset cadangan di dalam sistem bank sentral Uni Eropa.

•Token Referensi Aset (ART): Menyandarkan sekelompok aset atau komoditas, harus menjalani pengujian tekanan likuiditas harian.

• Aset kripto lainnya: Token utilitas, contoh kasus perwakilan dengan pengawasan ringan adalah EURCV dari Société Générale: stablecoin euro pertama yang diterbitkan oleh bank yang diatur di bawah kerangka MiCA, menggunakan mekanisme "daftar putih berlisensi", digunakan sebagai alat "penyelesaian atom" dalam penerbitan obligasi digital oleh Bank Investasi Eropa (EIB).

Empat, Hong Kong: Metode dan langkah konkret dari pengawasan ganda dan pengawasan sandbox • Prinsip penetrasi: Menentukan metode pengawasan berdasarkan sifat dasar aset dan risiko terkait.

•Operasi Berlisensi: Platform perdagangan token RWA perlu mengajukan lisensi kepada SFC sesuai dengan "Pedoman Platform Perdagangan Aset Virtual", seperti Kategori 1 (Perdagangan Sekuritas), Kategori 4 (Memberikan Konsultasi), Kategori 7 (Layanan Perdagangan Otomatis) atau Kategori 9 (Manajemen Aset).

•Kotak Pasir Regulasi: Memungkinkan pengujian produk RWA inovatif seperti obligasi ter-token dan proyek sekuritisasi real estat dalam lingkungan terkontrol.

•Pengungkapan risiko: Meminta pengungkapan menyeluruh mengenai risiko teknis, hukum, dan penyimpanan dari produk tokenisasi.

• Perlindungan Investor: Larangan penggunaan iklan yang menyesatkan, seperti "hasil tinggi" atau "jaminan modal", dan menekankan perlindungan pengguna.

• Kepatuhan lintas batas: Menyediakan jalur kepatuhan bagi perusahaan domestik untuk berpartisipasi di pasar RWA, seperti melalui program sandbox "Ensemble" dan membangun struktur SPV. Klasifikasi aset di Hong Kong mengadopsi prinsip pengaturan "melalui" dan membagi RWA menjadi tiga kategori:

•Aset Lampu Hijau: Sekuritas, dana, obligasi hijau, dan aset keuangan tradisional lainnya, perlu disetujui oleh Komisi Sekuritas dan Futures Hong Kong (SFC)

•Aset Lampu Kuning: Pembiayaan perdagangan, nota rantai pasokan, dll., perlu terhubung ke sistem mata uang digital bank sentral tingkat grosir (wCBDC) Hong Kong Monetary Authority

•Aset Lampu Merah: Terkait pencucian uang, penggalangan dana ilegal atau aset kripto murni, larangan langsung pada kasus representatif.

•Taiji Capital Taizi Real Estate STO: Menerbitkan 100 juta HKD pada September 2023, dengan aset dasar berupa hak pendapatan sewa dari 5 properti ritel di lokasi wisata Taizi, Kowloon, menggunakan standar ERC-1400, diperdagangkan melalui platform HKbitEX, menjadi token sekuritas real estat pertama di Hong Kong (STO), mendapatkan lisensi SFC nomor 4 dan 9.

•Hua Xia Fund Mata Uang Digital Dolar Hong Kong: Menerbitkan 110 juta dolar AS pada Februari 2025, dengan aset dasar berupa deposito jangka pendek dalam Dolar Hong Kong dan instrumen pasar uang, menggunakan penerbitan di blockchain Ethereum, didistribusikan oleh bursa OSL, menjadi dana tokenisasi ritel terbesar di dunia. Lima, dampak perbedaan regulasi dan filosofi regulasi.

•Singapura: menekankan "netralitas teknologi", fokus pada analisis substansi ekonomi, dan menyediakan standar klasifikasi yang jelas untuk berbagai jenis token.

•Amerika Serikat: Menegakkan "regulasi transparan", menggunakan tes Howey untuk penilaian kasus per kasus, dengan fleksibilitas regulasi yang cukup tinggi tetapi kepastian yang relatif kurang.

•Hong Kong: Mengadopsi "mekanisme dua jalur", sambil mempertahankan kekakuan regulasi dan memberi ruang untuk inovasi, mendorong uji coba melalui mekanisme sandbox. Diferensiasi likuiditas.

•Skala tokenisasi utang negara AS mencapai 7,37 miliar dolar AS, tumbuh 415% per tahun, berkat kerangka regulasi yang jelas dari SEC.

•Hong Kong melalui mekanisme sandbox Ensemble, memungkinkan berbagi buku pesanan global dengan platform luar negeri, meningkatkan likuiditas. Berbagai yurisdiksi memiliki perbedaan besar dalam kualifikasi RWA, pajak, dan persyaratan penyimpanan data, perusahaan perlu mencegah "area abu-abu" dalam kepatuhan. Perbedaan biaya kepatuhan.

•Singapura: Total biaya proyek RWA mulai dari sekitar 2,5 juta dolar Singapura, proses persetujuan relatif transparan

•Amerika: Biaya kepatuhan tertinggi, biaya penasihat hukum mahal, risiko ketidakpastian regulasi cukup besar

•Hong Kong: Biaya berada di antara AS dan baru, tetapi melalui mekanisme sandbox dapat mengurangi investasi awal. Standar perlindungan investor Hong Kong meminta "lampu hijau cepat" untuk aset patuh seperti obligasi hijau dan piutang dagang. EU MiCA menekankan keamanan data dan kepatuhan lintas batas, meminta penyedia layanan aset kripto untuk memenuhi standar pengawasan yang hati-hati.

Tujuh, Skala Pasar dan Tren Masa Depan Skala Pasar Meledak Pada paruh pertama tahun 2025, skala pasar RWA meningkat dari 8,6 miliar dolar AS di awal tahun menjadi 23 miliar dolar AS, dengan kenaikan mencapai 260%. Kredit swasta yang ditokenisasi menguasai pangsa pasar terbesar (58%), diikuti oleh obligasi pemerintah AS yang ditokenisasi (34%).

Hingga Juni 2025, total nilai pasar RWA global telah melampaui 24 miliar USD, meningkat 380% dibandingkan 2022. Tren perkembangan di masa depan.

• Integrasi regulasi yang dipercepat: Antarmuka kepatuhan antara DeFi dan TradFi sedang terbentuk, teknologi regulasi (RegTech) menjadi infrastruktur baru. Hong Kong dan Singapura telah secara jelas menyatakan akan memperkuat koordinasi dalam regulasi RWA, bersama-sama mendorong pengembangan standar pasar RWA di kawasan Asia.

• Peningkatan Pengawasan Teknologi: Seiring dengan meningkatnya kompleksitas proyek RWA, lembaga pengawas akan lebih memanfaatkan teknologi blockchain itu sendiri untuk pengawasan, penerapan teknologi perlindungan privasi seperti bukti nol pengetahuan akan memenuhi persyaratan transparansi pengawasan dengan menjaga keamanan data.

•Diversifikasi jenis aset: memperluas dari obligasi pemerintah, real estat, dan kredit swasta ke kategori aset yang lebih luas, termasuk hak kekayaan intelektual, aset data, kredit karbon, dan aset baru lainnya. Menurut prediksi Boston Consulting Group, ukuran pasar tokenisasi aset global akan mencapai 16,1 triliun dolar AS pada tahun 2030.

•Persaingan dan kerjasama dalam regulasi lintas batas: Negara-negara bersaing dalam menarik inovasi dan investasi RWA, tetapi pada saat yang sama menyadari perlunya kerjasama regulasi lintas batas. Proyek Guardian dan proyek kolaborasi internasional lainnya menunjukkan bahwa regulasi RWA di masa depan akan lebih menekankan pada koordinasi lintas batas.

Penerbitan "Panduan Tokenisasi Produk Pasar Modal" di Singapura memberikan contoh yang jelas untuk regulasi RWA global. Perbedaan regulasi di berbagai yurisdiksi membawa tantangan dan menciptakan peluang. Bagi pengembang proyek RWA, kuncinya adalah memilih jalur kepatuhan dan arsitektur teknologi yang sesuai berdasarkan pasar target, jenis aset, dan model bisnis. Dengan kerangka regulasi yang semakin jelas dan teknologi yang terus matang, RWA diharapkan dapat melepaskan nilai inovatifnya di jalur perkembangan yang teratur, menjadi jembatan penting yang menghubungkan keuangan tradisional dengan keuangan digital.