Comparaison des classifications réglementaires RWA dans le monde : différences entre Singapour, les États-Unis et Hong Kong

En novembre 2025, l'Autorité monétaire de Singapour (MAS) a publié le "Guide sur la tokenisation des produits des marchés de capitaux", fournissant un cadre réglementaire clair pour l'industrie des actifs réels (RWA) à travers 17 études de cas spécifiques, marquant une nouvelle étape dans la réglementation des RWA en Asie.

Ce document de 34 pages adopte le principe de "neutralité technologique", la logique centrale étant "same activity, same risk, same regulatory outcome" (même activité, même risque, même résultat réglementaire), sans tenir compte de la forme technique des jetons, mais en se concentrant sur leur substance économique.

1. Singapour : système de classification réglementaire basé sur le principe de neutralité technologique et de substance économique La MAS classe les jetons en deux grandes catégories : les jetons qui constituent des CMP (produits du marché des capitaux) (9 cas).

•Token de propriété : un token représentant la propriété d'une entreprise, nécessitant un prospectus et une licence de service de marché des capitaux.

/•Token de dette : comprend les structures de type prêt, de rachat, de stablecoin et d'emballage, même lorsqu'elles sont emballées par un SPV, tant que la réalité économique est une relation de créance, elles sont réglementées comme des obligations.

•CIS unité de jeton : parts de fonds tokenisées, soumises à la réglementation des plans d'investissement collectifs, le gestionnaire doit être agréé.

•Tokens dérivés : Les tokens dont le prix est indexé sur des valeurs mobilières sont considérés comme des dérivés de valeurs mobilières et nécessitent une licence de négociation de dérivés, ne constituant pas des tokens CMP (8 cas de figure)

• Tokens utilitaires : certificats d'utilisation pure de la plateforme, non soumis à la réglementation SFA mais pouvant nécessiter un permis • Tokens de gouvernance / Meme : confèrent uniquement un droit de vote ou ont une nature purement récréative, s'ils n'ont pas d'attentes de retour sur investissement, ils peuvent ne pas être considérés comme des titres.

•NFT/Token de données : représente la propriété d'une œuvre d'art ou est uniquement utilisé pour l'enregistrement de données, sans impliquer de revenus financiers, ne faisant pas partie des cas représentatifs de CMP.

• Cas de jeton fonctionnel pur : La société K développe une "plateforme de partage de capacité de calcul" et émet le Token K pour les paiements au sein de la plateforme.

La seule fonction du Token K est de louer de la puissance de calcul, sans attributs financiers tels que des investissements ou des dividendes. MAS détermine que le Token K n'est pas un CMP et n'est pas soumis à la réglementation des valeurs mobilières.

• Cas de token de dette : La société B a mis en place une "plateforme de prêt décentralisée", établissant un SPV pour chaque start-up, les investisseurs fournissant des prêts au SPV, qui émet le Token B comme preuve de prêt. Bien que la technologie blockchain soit utilisée, la MAS détermine que la substance économique du Token B est une relation de créance, et est donc réglementée comme une obligation.

Deuxièmement, États-Unis : Réglementation par transparence et système de classification de la réglementation selon le test Howey. Les États-Unis adoptent le principe de "réglementation par transparence" et la SEC utilise le test Howey comme critère de jugement. Les quatre conditions du test Howey incluent : investissement d'argent, entreprise commune, attente raisonnable de profits provenant des efforts d'autrui, dépendance aux efforts d'autrui.

La grande majorité des projets RWA, en particulier les actifs représentant des droits de revenu, tombent facilement dans le cadre du test Howey et doivent strictement respecter les règlements de la SEC.

Cas d'illustration • Le fonds BUIDL de BlackRock : lancé en mars 2024, il a dépassé 3 milliards de dollars de volume sous gestion d'ici juin 2025, occupant une part de marché de 34 % à 37 % sur le marché des obligations d'État tokenisées américaines, devenant ainsi un modèle dans l'industrie. La valeur de BUIDL est indexée à 1:1 avec le dollar, répartissant chaque mois des dividendes accumulés aux investisseurs, avec un rendement annuel d'environ 4,8 % à 5,2 %.

•Ondo Finance : un protocole institutionnel enregistré aux États-Unis, son produit phare OUSG (Ondo Short-Term U.S. Government Bond Fund) permet aux investisseurs d'acheter des versions tokenisées des obligations d'État à court terme américaines via la blockchain, avec un seuil d'investissement minimum réduit de 5 millions de dollars à 5 000 dollars.

En 2024, le nombre de détenteurs de la dette souveraine tokenisée OUSG sur la plateforme a explosé de 780 %, passant de 1 376 au début de l'année à 12 141, représentant 82 % de la part de marché dans ce domaine. Troisièmement, Union européenne : cadre MiCA et système de classification de régulation standardisé. L'Union européenne a établi le premier cadre de régulation complet des actifs cryptographiques au monde avec la loi sur la régulation des marchés des actifs cryptographiques (MiCA), classant les tokens en trois catégories :

• Jeton de monnaie électronique (EMT) : ancré à une monnaie légale unique, analogue à la monnaie électronique, nécessitant de conserver au moins 30 % des actifs de réserve au sein du système de banques centrales de l'Union européenne.

•Token de Référence d'Actifs (ART) : ancré à un panier d'actifs ou de marchandises, soumis à un test de pression de liquidité quotidien.

•Autres actifs cryptographiques : jetons utilitaires, exemples représentatifs de réglementation légère, la Société Générale EURCV : le premier stablecoin en euros émis par une banque réglementée dans le cadre de MiCA, utilisant un mécanisme de "liste blanche autorisée", utilisé comme outil de "règlement atomique" dans l'émission d'obligations numériques de la Banque européenne d'investissement (BEI).

Quatre, Hong Kong : Méthodes et mesures spécifiques de la réglementation à double voie et de la réglementation par essais de type sandbox • Principe de transparence : Déterminer le mode de réglementation en fonction de la nature sous-jacente des actifs et des risques associés.

•Opérations sous licence : Les plateformes d'échange de tokens RWA doivent demander une licence à la SFC conformément aux « Lignes directrices sur les plateformes d'échange d'actifs virtuels », telles que la catégorie 1 (négociation de valeurs mobilières), la catégorie 4 (fourniture de conseils), la catégorie 7 (services de trading automatisé) ou la catégorie 9 (gestion d'actifs).

•Sandbox de régulation : permet de tester des produits RWA innovants dans un environnement contrôlé, tels que les obligations tokenisées et les projets de titrisation immobilière.

•Divulgation des risques : Exiger une divulgation complète des risques techniques, juridiques, de conservation, etc. liés aux produits tokenisés.

•Protection des investisseurs : interdiction de l'utilisation de publicités trompeuses telles que « hauts rendements » ou « capital garanti », et mise en avant de la protection des utilisateurs.

•Conformité transfrontalière : offre une voie de conformité pour les entreprises nationales souhaitant participer au marché RWA, par exemple grâce au programme de bac à sable "Ensemble" et à la construction d'une structure SPV. Classification des actifs : Hong Kong adopte un principe de réglementation "transparent" et divise les RWA en trois catégories :

• Actifs au feu vert : titres, fonds, obligations vertes et autres actifs financiers traditionnels, soumis à l'approbation de la Commission des valeurs mobilières de Hong Kong (SFC)

•Actifs à lumière jaune : financement du commerce, billets de chaîne d'approvisionnement, etc., nécessitant l'intégration au système de monnaie numérique de banque centrale de niveau gros (wCBDC) de la Hong Kong Monetary Authority.

•Actifs rouges : impliquant le blanchiment d'argent, la collecte de fonds illégale ou des actifs purement cryptographiques, interdiction directe des cas représentatifs.

• Taiji Capital Prince Real Estate STO : Émission de 100 millions de dollars HK en septembre 2023, les actifs sous-jacents étant les droits de revenus locatifs de 5 propriétés de détail dans les zones touristiques de Prince à Kowloon, utilisant la norme ERC-1400, négocié via la plateforme HKbitEX, devenant le premier token de sécurité immobilier (STO) à Hong Kong, obtenu les licences SFC numéro 4 et 9.

• Fonds de monnaie numérique en dollars de Hong Kong de Huaxia Asset Management : émission de 110 millions de dollars en février 2025, actif sous-jacent constitué de dépôts à court terme en dollars de Hong Kong et d'instruments du marché monétaire, émis sur la chaîne Ethereum, distribué par l'échange OSL, devenant le plus grand fonds de tokenisation de détail au monde. Cinq, l'impact des différences réglementaires et des philosophies réglementaires.

•Singapour : Met l'accent sur la "neutralité technologique", se concentre sur l'analyse de la substance économique, et fournit des critères de classification clairs pour les différents types de jetons.

•États-Unis : maintenir une "réglementation pénétrante", utiliser le test Howey pour des jugements de cas par cas, flexibilité de la réglementation assez forte mais certitude relativement insuffisante.

•Hong Kong : adopte un "mécanisme à double voie", tout en maintenant une rigueur réglementaire, pour laisser de l'espace à l'innovation, en encourageant les projets pilotes par le biais d'un mécanisme de bac à sable. Différenciation de la liquidité.

• La tokenisation des obligations du Trésor américain a atteint 7,37 milliards de dollars, avec une croissance annuelle de 415 %, bénéficiant d'un cadre réglementaire clair de la SEC.

• Hong Kong a adopté le mécanisme de bac à sable Ensemble, permettant le partage du carnet de commandes mondial avec des plateformes étrangères, améliorant ainsi la liquidité. Les différences entre les juridictions sur la qualification des RWA, la fiscalité et les exigences de stockage des données sont importantes, les entreprises doivent se prémunir contre les "zones grises" de conformité. Les différences de coûts de conformité.

•Singapour : Le coût total du projet RWA commence à environ 2,5 millions de dollars de Singapour, et le processus d'approbation est relativement transparent.

•États-Unis : Coût de conformité le plus élevé, frais d'avocat élevés, risque d'incertitude réglementaire plus important.

• Hong Kong : Les coûts se situent entre ceux des États-Unis et de la Chine, mais grâce au mécanisme de sandbox, il est possible de réduire les investissements initiaux. Les normes de protection des investisseurs exigent à Hong Kong que des actifs conformes tels que les obligations vertes et les créances commerciales soient soumis à une "examen rapide au feu vert". La MiCA de l'Union européenne souligne la sécurité des données et la conformité transfrontalière, exigeant des fournisseurs de services d'actifs cryptographiques qu'ils respectent des normes de réglementation prudente.

Sept, Taille du marché et tendances futures La taille du marché connaît une croissance explosive Au premier semestre 2025, la taille du marché RWA est passée de 8,6 milliards de dollars au début de l'année à 23 milliards de dollars, soit une augmentation de 260 %. Le crédit privé tokenisé détient la plus grande part de marché (58 %), suivi des obligations américaines tokenisées (34 %).

D'ici juin 2025, la capitalisation boursière totale du marché mondial des RWA aura dépassé 24 milliards de dollars, enregistrant une croissance de 380 % par rapport à 2022. Tendances de développement futures.

• Accélération de la fusion réglementaire : les interfaces de conformité entre DeFi et TradFi sont en train de se former, et la technologie réglementaire (RegTech) devient une nouvelle infrastructure. Hong Kong et Singapour ont clairement indiqué qu'ils renforceront la coordination en matière de réglementation des RWA, afin de promouvoir ensemble le développement de la normalisation du marché des RWA dans la région asiatique.

• Mise à niveau de la réglementation technique : Avec l'augmentation de la complexité des projets RWA, les autorités de régulation utiliseront davantage la technologie blockchain elle-même pour la régulation. L'application de technologies de protection de la vie privée telles que les preuves à divulgation nulle de connaissance répondra aux exigences de transparence réglementaire tout en garantissant la sécurité des données.

•Diversification des types d'actifs : élargir les catégories d'actifs au-delà des obligations d'État, de l'immobilier et du crédit privé vers des actifs plus variés, y compris la propriété intellectuelle, les données d'actifs, les crédits carbone et d'autres actifs nouveaux. Selon les prévisions du Boston Consulting Group, la taille du marché mondial de la tokenisation des actifs atteindra 16,1 billions de dollars d'ici 2030.

• Concurrence et coopération dans la réglementation transfrontalière : les pays sont en concurrence pour attirer l'innovation et l'investissement dans les RWA, mais prennent également conscience de la nécessité de coopérer en matière de réglementation transfrontalière. Des projets de collaboration internationale tels que Project Guardian indiquent que la réglementation des RWA à l'avenir mettra davantage l'accent sur la coordination transfrontalière.

La publication du "Guide sur la tokenisation des produits du marché des capitaux" à Singapour fournit un modèle clair pour la réglementation mondiale des RWA. Les différences de réglementation entre les différentes juridictions présentent à la fois des défis et des opportunités. Pour les porteurs de projets RWA, l'essentiel est de choisir le chemin de conformité et l'architecture technique appropriés en fonction du marché cible, du type d'actif et du modèle commercial. Avec l'éclaircissement progressif des cadres réglementaires et la maturité croissante de la technologie, les RWA devraient avoir la possibilité de libérer leur valeur d'innovation sur une voie de développement réglementée, devenant ainsi un pont important entre la finance traditionnelle et la finance numérique.