AIDC، تأجير القدرة الحاسوبية والسحابة: "نظرية المراحل الثلاث" لتحول مزارع التعدين المشفرة إلى الذكاء الاصطناعي

ملخص

التحول "الذكاء الاصطناعي" لمزارع التعدين المشفرة ليس مجرد شعار، بل يتطور عبر ثلاث مراحل يمكن التعرف عليها: المرحلة الأولى هي "استضافة الموقع" التي تؤجر الكهرباء والأراضي والمباني مباشرة لعملاء الحوسبة الذكية الاصطناعية (Colocation)، المرحلة الثانية هي تأجير خوادم GPU الخاصة بها بشكل "معدن خام" للعملاء السحابة (Bare Metal Rental)، المرحلة الثالثة هي تغليف GPU كخدمة سحابية مستضافة مع حاويات، تنظيم، جدولة وخدمات مؤسسية (Neocloud). الاختلاف بين المراحل لا يكمن في المفهوم فحسب، بل في التمديد الأفقي لعناصر الإنتاج—كل طبقة إضافية تتطلب تعزيز قدرات رئيسية، ومع ذلك، فإن قيمة العقد لكل ميغاواط ترتفع بشكل حاد من حوالي 1.78 مليون دولار/ميغاواط/سنة (المرحلة الأولى) إلى حوالي 9.7-11 مليون دولار/ميغاواط/سنة (المرحلتان الثانية والثالثة)، مع قفزات قيمة حادة.

في 7 مايو 2026، وقعت شركة IREN عقد سحابة ذكاء اصطناعي بقيمة 3.4 مليار دولار لمدة خمس سنوات مع NVIDIA، وهو عقد يوضح أن مزارع التعدين المشفرة تتجاوز إلى المرحلة الثالثة مباشرة، حيث تقدم الشركة خدمات GPU مستضافة مباشرة لمصنعي أشباه الموصلات الرائدين. في ذات الوقت، حصلت NVIDIA على حق شراء ما يصل إلى 30 مليون سهم من أسهم IREN العادية خلال خمس سنوات بسعر 70 دولار للسهم (بقيمة قصوى حوالي 2.1 مليار دولار)، وأعلنت الشركتان عن إطار تعاون استراتيجي للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي بقدرة تصل إلى 5 جيجاوات. هذا النوع من "الصفقات الطويلة + خيارات الحصص الاستراتيجية" يربط مصالح المشغلين مباشرة بسلسلة توريد GPU، وهو أمر غير مسبوق في القطاع.

نعتقد أن هذه الصفقة ستعزز تقييم القطاع بشكل أكبر، لكن التمايز سيكون أكثر وضوحًا: المشغلون الذين يمتلكون طاقة كهربائية متصلة بالشبكة بشكل كبير، والقدرة على تغطية "الكهرباء—الآلات—السحابة" بكاملها، سيحصلون على كثافة عقود أعلى وفترات أطول. حاليًا، يظهر القطاع ثلاث طبقات واضحة: الطبقة الأولى تتكون من خمس شركات قوية وقعت عقودًا مع كبار مزودي السحابة أو طلبات من مستويات مماثلة—IREN، Hut 8، Applied Digital، Cipher، TeraWulf؛ الطبقة الثانية تشمل شركات مثل Galaxy Digital، Core Scientific، Riot، التي تعتمد على عملاء سحابة جدد أو شركات شرائح الرقائق؛ والطبقة الثالثة تشمل شركات مثل Bitdeer، Marathon، CleanSpark، Bitfarms، Hive، التي لم توقع بعد عقودًا ولكن لديها خبرة في الكهرباء الأمريكية للذكاء الاصطناعي أو السحابة الذاتية.

نصائح الاستثمار: نوصي بالتركيز على "الثلاثة الكبار":

• القيادي الأول IREN (IREN.O): رائد في المرحلة الكاملة، مع طلبات من مايكروسوفت بقيمة 9.7 مليار دولار و34 مليار دولار من عقد Neocloud مع NVIDIA، بالإضافة إلى استحواذها على Mirantis لتعزيز التحكم البرمجي.
• الثاني Hut 8 (HUT.O): أكبر شركة في القطاع من حيث العقود "ثلاثية النظيف" (NNN) بقيمة 9.8 مليار دولار، مع جودة عقود عالية وتدفقات نقدية مستقرة.
• الثالث Bitdeer (BTDR.O): شركة ذات إمكانيات عالية، تمتلك سحابة GPU ذاتية وخبرة في الكهرباء الأمريكية للذكاء الاصطناعي.

تحذيرات المخاطر:

• مخاطر تركيز الطرف المقابل والعملاء؛
• مخاطر تقليص دورة الشبكة والتنظيم؛
• مخاطر استهلاك GPU وتحديثات الأجهزة السريعة؛
• تقلبات أسعار العملات المشفرة وتأثيرها على التدفقات النقدية الأساسية.

1. الحدث: فوز IREN بعقد سحابة ذكاء اصطناعي بقيمة 34 مليار دولار مع NVIDIA

في 7 مايو 2026، أعلنت شركة IREN Limited (رمز السهم: IREN.O) عن توقيع عقد لمدة 5 سنوات مع NVIDIA (رمز السهم: NVDA.O) بقيمة إجمالية حوالي 34 مليار دولار لخدمات سحابة GPU المدارة. سيتم تقديم العقد داخل مركز البيانات الخاص بـ IREN في منطقة Childress في تكساس، الولايات المتحدة، مع مساحة تقدر بحوالي 60 ميغاواط من الأحمال الحرجة (critical IT load)، باستخدام نظام NVIDIA Blackwell المبرد بالهواء؛ وسيتم توفير برامج تنظيم وإدارة التجمعات بواسطة IREN وشركة Mirantis، التي استحوذت عليها مؤخرًا.

وفي ذات الوقت، حصلت NVIDIA على حق شراء ما يصل إلى 30 مليون سهم من أسهم IREN العادية خلال 5 سنوات بسعر 70 دولار للسهم، مع حد أقصى لقيمة حقوق الملكية حوالي 2.1 مليار دولار؛ وأعلنت الشركتان عن إطار تعاون استراتيجي للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي بقدرة تصل إلى 5 جيجاوات.

نعتقد أن لهذه الصفقة ثلاث دلالات رئيسية:
(1) أن NVIDIA تربط بشكل عميق مزود قوة الحوسبة من خلفية التعدين المشفر عبر "صفقة طويلة + خيار حصة استراتيجية"، مما يعزز الثقة والتقدير التكنولوجي في القطاع؛
(2) أن العقد هو "خدمة سحابة GPU مستضافة"، مما يعني أن IREN تقدم ليس فقط مراكز البيانات أو خوادم GPU، بل خدمة سحابة كاملة مع تنظيم، جدولة، وصيانة، والمعروفة باسم "Neocloud"؛
(3) أن IREN كانت قد وقعت في نوفمبر 2025 عقدًا مع مايكروسوفت بقيمة 9.7 مليار دولار لمدة 5 سنوات، مما يوضح أن أصول المزرعة يمكن أن تدعم عدة نماذج أعمال في آن واحد.

2. مراحل تحول مزارع التعدين المشفرة إلى البنية التحتية للذكاء الاصطناعي

عند وضع طلبات IREN مع NVIDIA ومايكروسوفت ضمن تسلسل تطور القطاع، يمكن استنتاج "نظرية المراحل الثلاث" لتحول مزارع التعدين إلى البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.
المراحل الثلاث ليست بالضرورة زمنية متعاقبة—حيث تعمل العديد من الشركات على أكثر من مرحلة في آن واحد—لكنها تختلف بشكل واضح في عناصر الإنتاج وقيمة العقود لكل ميغاواط، مما يجعلها أدوات مميزة لتحديد موقع الشركة.

المرحلة الأولى (استضافة الموقع / Colocation):

• عدد العقود الموقعة حاليًا: 15 عقدًا؛
• إجمالي الأحمال الحرجة (MW) وقيمة العقود: 2941 ميغاواط، 78.3 مليار دولار؛
• متوسط سعر الأحمال الحرجة: 1.78 مليون دولار/ميغاواط/سنة؛
• متوسط مدة العقود: 14 سنة.

المرحلة الثانية (تأجير المعدن الخام / Bare Metal Rental):

• عدد العقود الموقعة حاليًا: 1 عقد؛
• إجمالي الأحمال الحرجة وقيمة العقود: 200 ميغاواط، 9.7 مليار دولار؛
• متوسط سعر الأحمال الحرجة: 9.7 مليون دولار/ميغاواط/سنة؛
• متوسط مدة العقود: 5 سنوات.

المرحلة الثالثة (خدمة سحابة GPU / Neocloud):

• عدد العقود الموقعة حاليًا: 1 عقد؛
• إجمالي الأحمال الحرجة وقيمة العقود: 60 ميغاواط، 3.4 مليار دولار؛
• متوسط سعر الأحمال الحرجة: 11.33 مليون دولار/ميغاواط/سنة؛
• متوسط مدة العقود: 5 سنوات.

2.1.1 الخدمات التي تقدمها المزارع في هذه المرحلة

استضافة الموقع تعني أن المزرعة تؤجر سعة الأحمال الحرجة (MW) من مراكز البيانات الخاصة بها على أساس طويل الأجل، حيث يأتي العملاء بأجهزة GPU الخاصة بهم ويشغلون تجمعات الذكاء الاصطناعي الخاصة بهم. المنتج الذي تقدمه المزرعة هو "مزيج من الكهرباء، المساحة، والمباني" جاهز للعمل.

• السعة ونقطة الربط بالشبكة (grid interconnection): تعتبر من أكثر العناصر ندرة في توسعات مراكز البيانات الحالية.
• الأراضي: قريبة من محطات الكهرباء الرئيسية، ومرتبطة بألياف بصرية رئيسية؛
• المباني والبنية التحتية للطاقة: يمكن إعادة استخدام بعض هياكل المزارع القديمة، مع الحاجة إلى تحديثات واسعة.

تأجير المعدن الخام يعني أن المزرعة لم تعد تؤجر فقط "المساحة والكهرباء"، بل تدمج خوادم GPU داخل مركز البيانات، وتبيعها كحاويات أو تجمعات كاملة للمستخدمين السحابة، مع التواصل مع كبار مزودي السحابة (hyperscaler) أو مختبرات الذكاء الاصطناعي الكبرى. الأحمال العمل للعملاء تعمل مباشرة على الخوادم المادية، لكن المزرعة لا تقدم خدمات نظام التشغيل أو البرمجيات فوق ذلك، بل تركز على الأداء المادي، توفر الكهرباء، الشبكة، والصيانة.

2.2.3 العناصر الإنتاجية الإضافية التي تحتاجها المزارع لتقديم هذه الخدمة: قوة الحوسبة GPU

• جميع عناصر المرحلة الثانية: سعة الكهرباء المربوطة بالشبكة، الأراضي، المباني، وخوادم GPU.

3.1.1 أساس الترتيب: مستوى العملاء، جودة العقود، ودعم التمويل

داخل الطبقة الأولى، نعتمد على ترتيب هرمي كالتالي:
(1) أولوية المرحلة التجارية—طلبات السحابة (المرحلة الثالثة Neocloud) > التأجير المعدني (المرحلة الثانية) > استضافة الموقع (المرحلة الأولى)؛
(2) أولوية جودة العقود—عند نفس نوع الاستضافة، "ثلاثة نظافة، الدفع المسبق غير قابل للنقاش" > "دفع مسبق كبير" > "لا يوجد الشروط السابقة";
(3) مستوى العميل—موقعون مباشرة مع كبار مزودي السحابة (مايكروسوفت، أمازون، NVIDIA) > سحابة جديدة مدعومة من كبار مزودي السحابة > سحابة جديدة بدون دعم من كبار مزودي السحابة؛
(4) حجم دعم كبار مزودي السحابة.
وبناءً على هذه الأبعاد، تتسلسل الشركات في الطبقة الأولى من الأعلى إلى الأدنى: IREN > HUT > APLD > CIFR > WULF.

IREN (IREN.O): فازت بعقد سحابة ذكاء اصطناعي مع NVIDIA بقيمة 3.4 مليار دولار (مدة 5 سنوات، حوالي 60 ميغاواط، سعر الوحدة 1,133 مليون دولار/ميغاواط/سنة)، وهي من الشركات القليلة التي دخلت المرحلة الثالثة Neocloud.

كما وقعت عقدًا مع مايكروسوفت بقيمة 9.7 مليار دولار لمدة 5 سنوات، يشمل 200 ميغاواط بسعر 970 ألف دولار/ميغاواط/سنة، مع دفعة مقدمة بنسبة 20% (حوالي 1.94 مليار دولار)، مما يضمن تدفقات نقدية قوية.

إضافة إلى ذلك، فإن استحواذها على Mirantis هو جزء رئيسي من دخولها إلى مجال Neocloud: Mirantis هو شريك ISV في مبادرة "AI Cloud Ready" من NVIDIA، ومنصة k0rdent لإدارة البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، والتي تدمج إدارة Docker Enterprise، وتخدم أكثر من 1500 شركة.

من خلال هذا الاستحواذ، ستحصل IREN على قدرات "الواجهة البرمجية للتحكم" التي كانت تفتقدها سابقًا، وتنافس بشكل مباشر نماذج Neocloud الكاملة مثل Nebius وCoreWeave.

Hut 8 (HUT.O): أكبر شركة من حيث العقود "ثلاثية النظافة" (NNN) بقيمة 9.8 مليار دولار، مع عقود تشمل ضرائب العقارات، التأمين على المباني، وصيانة المناطق المشتركة، مع 597 ميغاواط و168 مليار دولار من العقود، بسعر 185+ ألف دولار/ميغاواط/سنة.
هذه العقود تضمن أقل نفقات تشغيل، وأعلى استقرار في التدفقات النقدية، وأفضل شروط التمويل.

Applied Digital (APLD.O): الشركة الوحيدة التي وقعت عقودًا طويلة الأمد مع اثنين من كبار مزودي السحابة "الاستثمارية"—عقد مع مزود سحابة أمريكي بقيمة 5 مليارات دولار و200 ميغاواط، وآخر مع مزود آخر بقيمة 7.5 مليار دولار و300 ميغاواط، ليصل إجمالي الأحمال الموقعة إلى 750 ميغاواط، وهو الأعلى في القطاع.

Cipher Mining (CIFR.O): وقعت عقدًا مع أمازون بقيمة 5.5 مليار دولار و300 ميغاواط لمدة 15 سنة، وهو أول عقد من نوعه مع عملاق سحابة عام.
كما وقعت عقدًا مع Fluidstack لـ168 ميغاواط بقيمة 3.8 مليار دولار، مع دعم من Google.

إجمالي الأحمال الموقعة: 468 ميغاواط.

TeraWulf (WULF.O): وقعت عقدين مع Fluidstack، بمجموع 368 ميغاواط و13.2 مليار دولار، بدعم من Google، بالإضافة إلى عقد مع Core42 بقيمة 1 مليار دولار و70 ميغاواط.
إجمالي الأحمال الموقعة: 438 ميغاواط، بقيمة 14.2 مليار دولار.

في الطبقة الأولى، المنافسون هم Fluidstack وCore42، ولا يوجد منافسون من كبار مزودي السحابة، لذا تأتي في المرتبة الأخيرة.

3.2.1 أساس الترتيب: قيمة الطلب، وتقدم التنفيذ

Galaxy Digital (GLXY.O): وقعت عقدين مع CoreWeave، بمجموع 393 ميغاواط و13.5 مليار دولار، وهو أكبر عقد في الطبقة الثانية.

Core Scientific (CORZ.O): وقعت عقدين مع CoreWeave، بمجموع 270 ميغاواط و4.725 مليار دولار، وهي من أوائل الشركات التي وقعت عقود استضافة مراكز البيانات للذكاء الاصطناعي.

في العقود، تتحمل CoreWeave كامل الاستثمارات الرأسمالية، مع حوالي 405 مليون دولار تُحتسب ضمن مدفوعات الاستضافة، بأقساط لا تتجاوز 50% من الرسوم الشهرية.

Riot Platforms (RIOT.O): وقعت عقدًا مع AMD لـ25 ميغاواط و3.11 مليار دولار لمدة 10 سنوات، بسعر 124.4 ألف دولار/ميغاواط/سنة.
حجم الطلب أقل من غيره، لكن AMD كشريك من كبار المصنعين، يضيف مصداقية.

مع أن RIOT لديها 2000 ميغاواط من الكهرباء للذكاء الاصطناعي في أمريكا الشمالية، إلا أنها وقعت على 25 ميغاواط فقط، مما يترك مجالًا كبيرًا للتوسع، لذا فهي في أدنى الترتيب حاليًا.

3.3.1 أساس الترتيب: حجم الكهرباء في أمريكا الشمالية وخبرة السحابة الذاتية

4.2 Hut 8 (HUT.O):
شركة ذات جودة عقود عالية، مع عقود "ثلاثية النظافة" مع Fluidstack (Anthropic، مدعوم من Google) وعميل استثماري آخر، بمجموع 597 ميغاواط و16.8 مليار دولار، بسعر 185+ ألف دولار/ميغاواط/سنة.
هذه العقود تضمن أقل نفقات تشغيل، وأعلى استقرار في التدفقات النقدية، مع أقل مخاطر تنظيمية.

مخاطر الشبكة والتنظيم قبل التوسع في الذكاء الاصطناعي

قبل أن يتوسع قطاع الذكاء الاصطناعي، تعتمد غالبية الشركات على تدفقات نقدية من تعدين البيتكوين.
أي انخفاض في سعر البيتكوين قد يضعف قدرتها على استثمار رأس المال في تحويل مزارع التعدين إلى مراكز بيانات للذكاء الاصطناعي، مما يؤدي إلى تأخير تسليم الطلبات، ويشكل مخاطر ذاتية مرتبطة بانفصال الطلب على الذكاء الاصطناعي.

هذه المقتطفات من تقرير أصدرته مؤسسة Guosheng Securities في 23 مايو 2026 بعنوان "AIDC، تأجير الحوسبة، والسحابة: نظرية المراحل الثلاث لتحول مزارع التعدين المشفرة إلى الذكاء الاصطناعي"، للمزيد من التفاصيل يرجى مراجعة التقرير.